9.2. Стратегии, цели и критерии реструктуризации предприятий в условиях кризисной ситуации

Кризисные ситуации, возникающие вследствие неравномерного раз­вития народного хозяйства и его отдельных частей, колебания объемов производства и сбыта, появления значительных спадов производства, следует рассматривать не как стечение неблагоприятных ситуаций (хотя для отдельного предприятия это может быть и так), а как некую общую закономерность, свойственную рыночной экономике. Кризисные ситуации, для преодоления которых не было принято соответствующих превентив­ных мер, могут привести к чрезмерному разбалансированию экономичес­кого организма предприятия с соответствующей неспособностью продол­жения финансового обеспечения своей деятельности, что квалифицируется как банкротство.

Рыночная экономика на протяжении многих десятилетий и столетий, являющаяся основой развития западных стран, выработала определенную систему контроля, диагностики и по возможности защиты предприятий от кризисных ситуаций, которая называется системой банкротства.

Как показывает мировой опыт, антикризисный процесс в условиях рыночной экономики — это управляемый процесс. В этой связи необхо­димо выделить два понятия: антикризисное регулирование и антикризис­ное управление.

Антикризисное регулирование — это макроэкономическая катего­рия. Оно предусматривает меры организационно-экономического и норма­тивно-правового воздействия со стороны государства, направленные на защиту предприятий от кризисных ситуаций, предотвращение банкротства или ликвидацию в случае нецелесообразности их дальнейшего функцио­нирования.

Антикризисное управление — совокупность форм и методов реали­зации антикризисных процедур применительно к конкретному предпри­ятию. Антикризисное управление является категорией микроэкономичес­кой и отражает производственные отношения, складывающиеся на уровне предприятия при его оздоровлении или ликвидации.

Сложилось мнение, что система антикризисного управления — это и есть система банкротства на предприятии. На самом деле следует тракто­вать это понятие несколько пгаре — з него следует включить превентивные меры и для сравнительно благополучных предприятий с целью предупреж­дения появления признаков возможного банкротства.

Для предотвращения кризиса большое значение имеет своевременное обнаружение признаков предстоящей кризисной ситуации. Ранними при­знаками, или симптомами, грядущего неблагополучия предприятия могут быть:

* отрицательная реакция партнеров по бизнесу, поставщиков, кредито­ ров, банков, потребителей продукции на те или иные мероприятия, проводимые предприятием (например, структурные реорганизации, от­ крытие или закрытие подразделений предприятия, филиалов, дочерних фирм, их слияние, частая и необоснованная смена деловых партнеров, выход на новые рынки и другие изменения в стратегии предприятия);

• задержки с предоставлением бухгалтерской отчетности и ее качество, что может свидетельствовать либо о сознательных действиях, либо о низком уровне квалификации персонала;

• изменения в статьях бухгалтерского баланса со стороны пассивов и активов и нарушения определенной их пропорциональности;

• увеличение задолженности предприятия поставщикам и кредиторам;

• уменьшение доходов предприятия и падение прибыльности фирмы, обесценивание акций предприятия, установление предприятием нереаль­ных (высоких или низких) цен на свою продукцию и т.д.

Настораживающими признаками являются внеочередные проверки предприятия, ограничение его коммерческой деятельности органами влас­ти, отмена и изъятие лицензий и т.д. Для выработки мер по своевремен­ному упреждению и предотвращению приближающихся кризисных ситуа­ций, а также по их преодолению в случае возникновения необходимо знание структуры и закономерностей развития кризисного процесса.

В широком смысле кризисная ситуация [ 1 ] характеризуется не только неплатежеспособностью предприятия, но и ущемлением интересов его собственников и кредиторов. При определении эффективности вложений в собственный капитал необходимо учитывать возможности альтернатив­ного использования инвестированных ресурсов. Выбор концепций ре­структуризации должен проводиться с учетом их рискованности и финан­совой осуществимости.

В условиях рыночной экономики неизбежно возникают кризисные ситуации как для системы в целом, так и для отдельных хозяйствующих субъектов. Часто в ответ система сама вырабатывает адекватные механиз­мы, которые сначала проходят апробацию на практике, а затем обосновы­ваются теоретически. Одним из таких механизмов является корпоративная реструктуризация. Согласно общепринятой теории к ней относят любые изменения в производстве, структуре капитала или собственности, не являющиеся частью повседневного делового цикла компании.

Деятельность по реструктуризации можно разделить на два вида:

• стратегическая реструктуризация направлена на увеличение стоимос­ ти собственного капитала для акционеров, сохранение корпоративной собственности и другие задачи, связанные с поддержанием компании как действующей;

"•реструктуризация компаний, находящихся в кризисной ситуации, сконцентрирована на решениях, нацеленных на реорганизацию неплате­жеспособных фирм или фирм-банкротов с целью вернуть их в состояние функционирующих предприятий.

Исходя из положения, сложившегося в России, наибольший интерес представляют цели, принципы и техника реструктуризации компаний, переживающих кризисную ситуацию. Можно выделить три стадии развития кризисной ситуации:

• ранняя стадия характеризуется отдельными случаями проявления Неэффективности в производстве и сбыте, которые выражаются в увели­чении товарно-материальных запасов при стабильных или снижающихся темпах роста объемов продаж, ускорении оборачиваемости кредиторской задолженности, возникновении проблем с поставками и качеством произ­водимой продукции;

• промежуточная стадия отличается нехваткой материалов (как след­ ствие экономии денежных ресурсов посредством сокращения уровня то­ варно-материальных запасов), более частыми проблемами, связанными с качеством продукции, приостановкой поставщиками продаж в кредит и требованиями оплаты наличными, несвоевременной выдачей заработной платы;

* на поздних этапах кризиса компания в целом находится в состоянии хаоса. Производственные графики не выполняются, нередки возвраты продукции из-за низкого качества, производство сдерживается хроничес­ ким недостатком материалов, увеличивается период сбора дебиторской задолженности. Кроме того, поставщики требуют наличной оплаты, а кредиторы — изменения условий кредита. Наконец, у компании наблюда­ ется серьезная нехватка собственных оборотных средств.

Исходя из этих критериев можно заключить, что большинство россий­ских предприятий находится на поздней стадии кризисной ситуации. Это вызывает необходимость совершенствования методов, принятых в отечест­венной теории и практике антикризисного управления.

Следует расширить понятие "кризисная ситуация" и разграничить понятия "кризис" и "несостоятельность" (банкротства). Необходимо осу­ществить более раннюю идентификацию кризисной ситуации с целью адекватного реагирования на негативные тенденции в условиях, когда предприятие еще полностью находится под контролем собственников и управляется привлеченными ими менеджерами и, следовательно, имеет большую свободу маневра и более широкий выбор антикризисных проце­дур по сравнению с кругом мероприятий, осуществляемых в процессе законодательного антикризисного регулирования.

Кризисную ситуацию можно охарактеризовать как недостаточно эф­фективное управление активами и кредиторской задолженностью предпри­ятия, что обусловливает отток денежных средств от собственников и в конечном итоге приводит к неполному удовлетворению требований креди­торов. Можно предложить следующую классификацию этапов кризисной , ситуации:

1. кризис для собственников предприятия;

2. кризис для кредиторов;

3. законодательное регулирование в интересах кредиторов.

В данном разделе не рассматриваются подробно методы выявления и оценки кризисного состояния, антикризисному управлению посвящены многочисленные специальные учебники. Здесь приводятся общие принци­пы, существенные для реструктуризации.

Кризис для собственников выражается в ухудшении финансово-эко­номического состояния предприятия, которое пока не сказывается на расчетах с кредиторами. В качестве его критерия выбрано ущемление интересов собственников, т.е. реальные потери ресурсов, инвестированных в собственный капитал.

Для акционеров предприятие представляет объект инвестирования сво­бодных финансовых ресурсов, позволяющий увеличить стоимость вложенных средств. В качестве базы для сравнения эффективности инвестиций можно использовать альтернативные вложения с аналогичным уровнем риска.

Чтобы определить наличие прямого ущерба, акционерам (собственни­кам) необходимо сопоставить текущую обоснованную рыночную стоимость собственного капитала компании с текущей стоимостью первоначальных вложений в уставный капитал при условии их альтернативного использо­вания в качестве инвестиционных вложений с аналогичным уровнем риска.

Если текущая стоимость альтернативных вложений превышает теку­щую рыночную стоимость собственного капитала, можно говорить о реаль­ных потерях для собственников и начале первой стадии кризисной ситуа­ции. Поэтому для идентификации рассматриваемой стадии кризиса необ­ходимо соотнести с первоначальными альтернативными вложениями две составляющие дохода акционеров — стоимость принадлежащих им акций и величину дивидендного дохода.

На основании вышеизложенного в качестве критерия наличия первого этапа кризисной ситуации — кризиса для собственников предприятия — можно использовать следующее неравенство:

ОРСск "^" ТСд < ТСпв,

где ОРСск — обоснованная рыночная стоимость собственного капи­ тала; ТС_Д — текущая стоимость дивидендных выплат собственни-

кам; ТС„в — текущая стоимость первоначальных вложений в устав­ный капитал предприятия с учетом возможности аль­тернативного использования инвестированных ресур­сов при аналогичных уровнях риска и ликвидности. Кризис для кредиторов характеризуется несвоевременным или час­тичным удовлетворением их требований. Однако предприятие все еще является самостоятельно действующим хозяйствующим субъектом, управ­ляемым собственником посредством наемного менеджмента.

Признаки идентификации кризиса для кредиторов сложно выразить какими-то количественными критериями. Федеральный закон "О несосто­ятельности (банкротстве)" признает наличие ущерба интересам кредито­ров при просрочке платежей на срок более 3 мес. Таким образом, само существование просроченных обязательств может означать ущерб для кредиторов.

Однако такая ситуация в российских условиях встречается достаточно часто и не приводит к серьезным последствиям для должника, если размер просроченных обязательств менее 500 установленных законодательством минимальных размеров оплаты труда. Но даже при отсутствии этого условия предприятие может избежать активизации механизмов антикри­зисного регулирования, мобилизовав внутренние резервы для немедленно­го погашения просроченных обязательств.

В целях идентификации кризиса для кредиторов можно использовать систему критериев, отражающих наличие у предприятия просроченных обязательств на сумму не менее 500 минимальных размеров оплаты труда при недостатке у должника собственных оборотных средств для немедлен­ ного погашения обязательств. .

На этапе "законодательного регулирования" сфера управленческих / воздействий со стороны собственников предприятия законодательно огра- V ничена с целью защиты интересов кредиторов. Его начало определяется принятием арбитражным судом заявления о признании должника банкро­том. С этого момента информация, которая могла представлять коммер­ческую тайну, становится доступной участникам разбирательства по делу о банкротстве. Предприятие на данной стадии не является полностью самостоятельным хозяйствующим субъектом, так как его деятельность контролируется арбитражным судом, собранием кредиторов, арбитраж­ным управляющим.

Цели реструктуризации и критерии их достижения ~"

Главная цель реструктуризации — выведение компании из кризиса. При этом необходимо достигнуть таких подчиненных целей, как повыше­ние эффективности производства, изменение характера управления акти­вами, использование возможностей заемного финансирования.

Важнейший показатель эффективности деятельности предприятия — рост стоимости собственного капитала, поэтому реструктуризация тради­ционно проводится в данном направлении. Выбор показателя стоимости компании как критерия реструктуризации не случаен. Собственников предприятия в конечном итоге мало интересуют тип и технология произ­водства, параметры продукции, рынки сбыта.

Критерием эффективности их вложений в конкретную компанию явля­ется постоянный рост стоимости вкладов, обусловливающий как повыше­ние уровня личного благосостояния собственников, так и стабильное развитие предприятия.

Стоимость компании определяется посредством оценки бизнеса (дей­ствующего предприятия). Вопросы стоимости предприятия рассмотрены в гл. 4. Из трех традиционных подходов к такой оценке практически только метод дисконтированного денежного потока в полной мере отражает внутреннюю экономическую стоимость компании. Это обусловлено как высокой степенью корреляции денежного потока с показателем рыночной стоимости компании, так и экономическим смыслом показателя денежного потока, учитывающего все решения относительно операционной, инвести­ционной и финансовой деятельности предприятия.

Основная задача реструктуризации — максимизация стоимости бизнеса. Разработка ее концепции предполагает следующую методику. На первом этапе оценивается стоимость компании "как есть" с помощью метода дисконтированного денежного потока. Затем разрабатываются раз­личные варианты реструктуризации операционной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия. Это проводится в рамках диагнос­тики предприятия, рассмотренной в гл. 4. Ниже приведем их самые общие положения.

В составе операционных (производственных) факторов необходимо проанализировать решения о номенклатуре производимой продукции, ценообразовании, эффективности затрат, рынках сбыта, рекламной дея­тельности и системе сбыта, системе послепродажного обслуживания про­дукции.

К инвестиционным факторам, определяющим движение стоимости, можно отнести управление вложениями в основные и оборотные средства, оптимизацию уровня собственного оборота капитала. Анализируются уров­ни товарно-материальных запасов, сбор дебиторской задолженности, уп­равление кредиторской задолженностью, расширение мощностей, плани­рование капиталовложений, продажа активов.

К финансовым факторам относятся стоимость собственного капита­ла, его соотношение с суммой долга, структура капитала.

Анализируются управление факторами делового риска, способы под­держания оптимальной структуры капитала, дивидендная политика. Сни­жение делового риска уменьшает ставку дохода (дисконта), которую хотел бы получить инвестор, и таким образом увеличивает стоимость бизнеса.

Разработанные мероприятия проверяются с помощью модели дисконти­рованного денежного потока, критерием отбора вариантов служит увели­чение стоимости компании. Стратегия, ведущая к увеличению стоимости бизнеса, представляет собой основу для рассмотрения последующих вари­антов реструктуризации.

Стратегии реструктуризации должны рассматриваться от простого к сложному — от вариантов, предусматривающих минимальные капиталов­ложения и внешнее финансирование, до инвестиционных проектов полного перевооружения производства. Однако необходимо учитывать, что многие предприятия находятся в такой ситуации, когда главной целью должно быть удовлетворение требований кредиторов. Ее достижение далеко не всегда совпадает с решением традиционной задачи реструктуризации — максимизацией стоимости компании, так как эта стратегия, как правило, сопряжена с высоким уровнем риска из-за значительных капиталовложе­ний и необходимости дополнительного внешнего финансирования.

Варианты стратегий реструктуризации предприятий в условиях кризисной ситуации

В период тяжелого кризиса подбор концепции реструктуризации может ограничиваться вариантами с минимальным уровнем риска при достиже­нии нулевой или близкой к нулю стоимости бизнеса (т.е. по сути возмож­ные притоки денежных средств обеспечивают требования кредиторов). Главным условием должно быть полное удовлетворение требований кре­диторов в соответствии с наиболее выгодным для предприятия графиком погашения долговых обязательств, учитываемым в модели дисконтированного денежного потока. Данная концепция не является привлекательной для собственников предприятия, однако имеет право на жизнь как один из вариантов внешнего управления.

В качестве альтернативы можно использовать стратегию реструктури­зации, гарантирующую удовлетворение как интересов кредиторов, так и минимальных требований собственников предприятия. Такая концепция должна отражать стратегию реструктуризации, при которой удовлетворя­ются требования кредиторов согласно утвержденному графику погашения долговых обязательств и достигается стоимость бизнеса, близкая к перво­начальным вкладам учредителей, приведенным к текущей стоимости по ставке дохода альтернативных инвестиций с аналогичными уровнями риска и ликвидности.

В данном случае риск при достижении поставленных целей выше, чем при осуществлении концепции нулевой стоимости, однако предполагается, что к акционерам вернутся вложенные средства с учетом их инвестирова­ния с минимальным уровнем риска.

Предложенные концепции реструктуризации могут анализироваться в совокупности со стратегией, отражающей стремление к максимизации стоимости бизнеса. Стратегии нулевой стоимости, защиты интересов соб­ственников и максимизации стоимости бизнеса должны рассматриваться собранием кредиторов как альтернативные концепции выхода из кризис­ной ситуации, при этом в качестве критериев отбора стратегий выступают риск и финансовая осуществимость вариантов реструктуризации.