7.4. Ипотечные ценные бумаги

и перспективы инвестирования

в них в России______________

Мировой рынок ипотечных ценных бумаг получил свое бурное развитие сравнительно недавно — с конца 70-х — начала 80-х гг. прошлого века. Его основу составил амери­канский фондовый рынок, традиционно со времен преодо­ления Великой депрессии и окончания Второй мировой вой­ны включавший в себя постоянно растущий сегмент ипотечных ценных бумаг. Рузвельтовские реформы 1930-х гг, заложили основу особой, двухуровневой американской мо­дели финансирования ипотеки посредством привлечения инвестиционных средств на фондовом рынке. Для этого были созданы специальные государственные институты, осу­ществляющие подобного рода операции. С 70-х гг. XX в., особенно активно в 80-х гг., которые отмеченны достаточно высокой экономической конъюнктурой, американские ипо­течные бумаги, наряду с другими более традиционными фондовыми инструментами, например казначейскими обя­зательствами, стали скупать финансовые институты, в том числе государственные финансовые структуры (правитель­ства и центральные банки) других стран. Таким образом, американский рынок ипотечных ценных бумаг составил ос­нову мирового рынка вторичной ипотеки, что стало факто­ром распространения кризиса на ипотечном рынке США на другие страны в 2008 г., формируя мировой финансовый кризис. С конца 1980-х гг. получают развитие аналогичные системы рефинансирования ипотеки и в других странах, как развитых (особенно европейские страны), так и в ряде раз­вивающихся. Однако вплоть до настоящего времени они не получили столь существенного развития, как в США. Так, на 2006 г. объем эмиссии ипотечных бумаг во всех странах Европы по сравнению с США составил менее 20% (более 51% из которых приходится на долю Великобритании).

Реформа ипотечного кредитования в России, начавша­яся в середине 1990-х гг., проводится таюке по образцу аме­риканской модели с ориентацией на рефинансирование ипо­течных операций на фондовом рынке. Однако вплоть до самого последнего момента в силу ряда институциональных и макроэкономических причин фондовое реинвестирование ипотеки не получило широкого распространения.

7.4.1. Ипотечные ценные бумаги и их свойства

Ипотечная ценная бумага является долговым инструмен­том, который обеспечен закладными по выданным ипотеч­ным кредитам. Согласно общепринятой схеме пул ипотечных кредитов, который должен служить обеспечением по выпу­щенным облигациям, отделяется от банка, выдавшего кредй-

Инструменты и технологии инвестирования______ ₃₂₅

ты (эмитент), и продается на баланс специальному ипотеч­ному агенту (англ. 5РУ — зресма! ригрозе уеЫс!е), который создается исключительно для выпуска данных облигаций. Ипотечный агент не имеет права вести никакую иную дея­тельность, не имеет сотрудников, а функции учета и управ­ления передаются специальным организациям. Единствен­ным его активом является пул (опцион) закладных, который служит источником денежных потоков и обеспечением по выпущенным облигациям.

Подобная схема позволяет отделить риск ипотечной бу­маги от риска банка-эмитента, и поэтому ипотечные обли­гации могут иметь даже более высокие кредитные рейтин­ги, чем банки, непосредственно выдававшие кредиты.

Ипотечные кредиты «уходят» с баланса выдавшего их банка или купившего их ипотечного агентства, а взамен банк (агентство) получает денежные средства, привлеченные ипо­течным агентом (5РУ) путем выпуска ипотечных облигаций, которые затем может направить на выдачу новых кредитов. Как правило, банк-эмитент, продавший ипотечные кредиты, остается агентом по их обслуживанию и получает за это сер­висную комиссию.

В качестве ипотечного покрытия при выпуске класси­ческих ипотечных облигаций (пюП§а§е-Ьаскей ёесигШек — МВ8) используются кредиты, выданные на покупку жилой недвижимости, сроком на Ю—30 лет под фиксированную ставку. В США большая часть таких облигаций обеспечена 30-летними кредитами с фиксированной ставкой процента, при этом в среднем размер кредита не превышает 50—60% от стоимости заложенной недвижимости. Этот показатель (отношение величины кредита к стоимости имущества — Ьоап Ю уа!ие га11о (1Л"У) является одним из важнейших по­казателей кредитного качества облигаций.

Самым простейшим видом ипотечных ценных бумаг яв­ляются облигации со сквозным погашением или так на­зываемые «сквозные» облигации (Раз5-1Игои§Ь §есигте§). В США их еще называют сертификатами участия (Рагть С1ра(юп СеПШса(е), хотя в российском законодательстве эти понятия немного различаются.

В рамках «сквозной» схемы (рис. 7.4) сервисный агент (банк или ипотечное агентство) ежемесячно собирает с за­емщиков процентные платежи и взносы в счет погашения

основного долга, включая суммы досрочного погашения. Затем сервисный агент, удержав свою комиссию, отправля­ет деньги инвесторам.

В развитых странах сумма, которую получает инвестор, не существенно отличается от средней ставки по кредитам, составляющим ипотечное покрытие. Как правило, эта раз­ница складывается из двух элементов: величины сервисной комиссии и стоимости гарантии — если выпуск гарантиро­ван третьей стороной, например государственным агент­ством. В среднем по выпускам крупнейших ипотечных агентств разница между ставкой купона облигации и сред­ней процентной ставкой по ипотечному покрытию состав­ляет 0,5%. В России рынок только зарождается и пока по­зволяет организаторам выпусков облигаций заработать больше. Так, например, средняя ставка по ипотечному по­крытию выпуска ГПБ-Ипотека (с декабре 2006 г. выпуска­ются компанией Совфинтрейд — дочерней структурой Газ­промбанка) — 13,8%, в то время как купон по выпуску — 8%, Наличие разрыва почти в 6% между доходностью ипо­течных бумаг и средней ставкой по ипотечным кредитам позволяет надеяться на существенное падение ипотечных ставок в дальнейшем, по мере развития рынка ипотечных бумаг, поскольку сервисная комиссия в 6% — это явно спе­кулятивная маржа.

327