5.3. Основные элементы информационной асимметрии владельцев и менеджеров предприятия

Информационные издержки являются одним из компонентов трансакционных издержек. Начало обсуждению проблемы цены информации положила статья Дж. Стиглера (1961 г.), в которой цена информации была вынесена на рассмотрение. Выяснилось, что экономическому субъекту бывает выгодно обходиться неполной информацией, не тратясь на уменьшение неопределенности. Сама по себе неполнота информации еще не подразумевает асимметрии: информация может быть равно неполной для всех экономических субъектов.

Асимметричная информация – это ситуация, при которой один класс экономических субъектов обладает более полной информацией, чем другой.

Первой работой в этом направлении явилась статья Дж. Акерлофа (1970), в которой предполагается, что на некоторых рынках о каком-либо товаре известно только его продавцу. Такие товары Акерлоф назвал «лимонами»: их качество нельзя понять, не попробовав. Покупатель знает лишь среднее качество товара на данном рынке и поэтому готов платить за него лишь ту цену, которая соответствует среднему качеству. В результате у тех продавцов, которые могут понизить издержки, снизив качество товара, есть стимул это делать. Кто не может понизить издержки и качество, вынужден уйти с рынка. Итог – падение среднего качества. Это явление получило название неблагоприятного отбора.

Следующее исследование в этом направлении было сделано А. Спенсом, который показал, как могут разрешаться проблемы, вызванные информационной асимметрией и возникновением эффекта неблагоприятного отбора. Спенс утверждал, что если продавец товара более высокого качества может найти для себя такой вид деятельности, который является для него менее затратным, нежели для продавца товара низкого качества, он может заняться этим видом деятельности и, тем самым, подать сигнал покупателю о том, что он является продавцом товара с высоким качеством.

Модели, объясняющие поведение экономических субъектов подачей сигналов другим субъектам, получили название сигнальных.

Существует асимметричная информация, которая влияет на выбор дивидендной политики и структуру капитала, – важнейшие финансовые решения компании.

Дивидендная политика – это выбор:

- размера дивиденда;

- источника финансирования дивидендных выплат;

- формы выплаты дивидендов (деньгами или акциями).

Модели дивидендов можно разделить на две группы:

- модели собственно дивидендной политики (от каких факторов она зависит);

- моделирование влияния дивидендной политики на стоимость компании.

К первой категории относится модель Линтнера, ко второй – модель Миллера-Модильяни и Миллера-Рока.

Дж. Линтнер утверждает, что у корпораций есть так называемый целевой уровень дивиденда.

В случае, если значительно меняется прибыль компании, и, следовательно, абсолютный целевой размер дивиденда, менеджерам нужно решать: как производить корректировку реально выплачиваемого дивиденда в соответствии с целевым уровнем: быстро или медленно.

Для решения этой задачи Линтнер предложил использовать очень простую двухфакторную модель, в которой дивиденды текущего года зависят от размера дивиденда в прошлом году и прибыли компании в текущем году (циклические колебания устраняются).

Эмпирическим путем Линтнер установил, что менеджеры не хотят снижать размер дивидендов даже в годы невысокой прибыли, и что компании при изменении объема прибыли производят корректирование выплачиваемого дивиденда в среднем за три года. Линтнер установил также, что большинство 2/3 компаний - его выборки предпочитают производить корректировку медленно, поскольку придают большое значение стабильности размера дивидендов и цены акций. Лишь треть компаний полагает, что лучше, если в виде дивидендов выплачивается стабильная доля прибыли.

В модели Мильнера и Модильяни верны две основные теоремы: ни структура капитала, ни ее дивидендная политика не влияют на стоимость компании, если они не влияют на инвестиционную политику.

В теореме о структуре капитала ключевой предпосылкой является рисковость финансовых вложений, а мир населен инвесторами, которые не любят риска. Нелюбовь к риску означает, что если риск финансовых вложений увеличивается, то инвесторы требуют большую доходность на свои вложения.

В модели дивидендной политики предполагается полная определенность. Это означает, что будущие цены акций известны, и инвестор не предпочтет сегодняшний доход, как более надежный, завтрашнему.

Позиция Миллера и Модильяни долгое время оспаривалась М. Гордоном и его сторонниками, которые считали, что дивидендная политика влияет на стоимость компании.

Выводы Гордона получили широкое распространение потому, что они ближе к реальности.

В реальном мире изменение налоговой политики ведет к налоговым последствиям.

Выплата дивидендов может служить сигналом о будущей прибыли компании и ее истинной стоимости.

Моделей, учитывающих инфляционное содержание дивидендов, очень много. Наиболее известными из них являются модели М. Миллера и К. Рока, в которой показывается как сокращение или увеличение дивидендов может стать настоящим сигналом, несущим информацию о компании, и почему этот сигнал не может быть ложным.

Важное значение для инвесторов имеет информация о первичном выпуске акций. Самая известная модель, которая объясняет недооценку первичных выпусков, – это модель К. Рока, которая базируется на асимметричной информации. Предполагается, что есть два типа инвесторов – информированные и неинформированные («чайники»).

Первые точно знают, сколько те и другие акции будут стоить после окончания размещения, когда начнется их корректирование.

Вторые не знают. Размещаемые акции могут быть двух типов – переоцененные и недооцененные. Информированные инвесторы подают свои заявки только на недооцененные акции, тогда как «чайники» на те и другие.

Еще одна модель, базирующаяся на асимметричной информации, – сигнальная модель Уэлша. В модели Уэлша все инвесторы располагают одинаковой информацией, отличной от информации менеджеров компании. Уэлш вводит два типа компаний – перспективные с высококачественными акциями и неперспективные с низкокачественными.

Инвесторы не могут отличить перспективные компании от неперспективных, поэтому они готовы платить за акции перспективных компаний не более, чем среднюю цену.

В интересах перспективных компаний сигнализировать о своих достоинствах. Нужным сигналом и является недооценка при первичном размещении акций. Недооценка акций – цена сигнала.

Уэлш исходит из того, что если у компании есть потребность в финансировании, то для первичного предложения акций привлекается лишь часть средств. Другая часть привлекается при размещении дополнительных выпусков. При этом существует вероятность разорения неперспектив-ных компаний в период от первоначального размещения акций до дополнительного выпуска.