43. Альтернативні мм теорії. Теорія г. Дональдсона.
Альтернативні ММ теорії. На підставі критичних зауважень розробляються поправки до теорії ММ. Головні з них були пов’язані зі спадами і витратами на оплату послуг агентств.
Будь-яка з фірм, як велика, так і дрібна, може увійти в смугу фінансових ускладнень, які за певних обставин призведуть до банкрутства. У таких випадках корпорація здійснюватиме витрати, спрямовані на подолання фінансових невдач. Особливо високими є витрати, пов’язані з банкрутствами. Відомий американський економіст Е.І. Альтман показав, що такі витрати часто перевищують 20 % вартості корпорації.
Фінансові потрясіння відбуваються в тих випадках, коли фірма має великий борг. Фірма зі структурою капіталу, в якому висока питома вага заборгованості, є неспроможна виплатити в строк борг. Вона втрачає ліквідність і можливість одержати нові позички для поліпшення фінансового стану. Фірми без боргів або з малими боргами, на думку критиків теорії ММ, не можуть мати серйозних фінансових ускладнень. Із цього положення вони роблять висновок про те, що чим більше фірма використовує для фінансування своєї діяльності позички, тим вище витрати, пов’язані з боргами, тим більша можливість зниження прибутків, що тягне за собою фінансові потрясіння, і, нарешті, тим вища імовірність зростання витрат, пов’язаних з виходом із кризового стану.
Зростання імовірності фінансових потрясінь знижує поточну вартість фірми і підвищує її очікувані втрати.
Теорія Г. Дональдсона. На початку 60-х років Гордон Дональдсон розробив ряд положень, які могли б використовувати управляючі корпорацій під час прийняття фінансових рішень. Вони полягали в наступному.
По-перше, фірми мають спочатку використовувати внутрішні джерела: нерозподілений прибуток та амортизацію.
По-друге, при визначенні частки прибутку, що спрямовується на виплату дивідендів, необхідно виходити з можливостей майбутніх інвестицій та майбутніх грошових потоків. За нормальних умов частка прибутку, що розподіляється, повинна бути на такому рівні, щоб забезпечити фінансування інвестицій за рахунок нерозподіленого прибутку та амортизації.
По-третє, дивіденди характеризуються стабільністю, особливо в короткостроковому періоді, тобто їх неможливо значно знизити або підвищити. Тому фірма в будь-якому році залежно від реальних грошових потоків і можливостей інвестування може користуватися додатковими внутрішніми фондами або поповнювати їх.
По-четверте, якщо виникає необхідність у залученні зовнішніх джерел, то має бути визначена така послідовність: банківські позички, випуск конвертованих облігацій і тільки в останню чергу – випуск нових акцій. Концепція Г. Дональдсона одержала назву “субординації джерел”.
44. Сутність, класифікація та методи аналізу інвестиційних проектів.
Термін “інвестиції” походить від латинського– одягати.
Згідно зі статтею1 Закону України “Про інвестиційну діяльність” під інвестиціями розуміють “всі види майнових та інтелектуальних цінностей, що вкладаються в об’єкти підприємницької та інших видів діяльності, в результаті чого створюється прибуток (дохід) або досягається соціальний ефект. Такими цінностями можуть бути:
кошти, цільові банківські вклади, паї, акції та інші цінні папери;
рухоме та нерухоме майно (будинки, споруди, устаткування та інші матеріальні цінності);
майнові права, що випливають з авторського права, досвід та інші інтелектуальні цінності;
сукупність технічних, комерційних та інших знань, оформлених у вигляді технічної документації, навичок та виробничого досвіду, необхідних для організації того чи іншого виду виробництва, але незапатентованих (“ноу-хау”);
права користування землею, водою, ресурсами, будинками, спорудами, обладнанням, а також інші майнові права;
інші цінності.
Інвестиції у відтворення основних фондів і на приріст матеріально-виробничих запасів здійснюються у формі капітальних вкладень...”
Інвестиції представляють собою цілеспрямоване використання капіталу, класифікація якого наведена на рис
Класифікація інвестицій.
Метод розрахунку чистої теперішньої вартості (Net Present Value – NPV). В основу даного методу покладено завдання основної цільової установки, яка визначається власниками компанії, – підвищення цінності фірми, кількісною оцінкою якої є її ринкова вартість. Метод заснований на зіставленні величини інвестиції (IC) із загальною сумою дисконтованих чистих грошових надходжень, які генеруються протягом планового терміну. Оскільки приплив грошових коштів розподілений в часі, він дисконтується за допомогою коефіцієнту r. Цей коефіцієнт інвестор встановлює самостійно, виходячи з щорічного проценту повернення, який він бажає (або може) отримати на інвестований ним капітал.
Якщо існує прогноз, що інвестиція (ІС) буде генерувати протягом n років річні доходи в розмірі P1, P2 , …Pn., то відповідно загальна накопичена величина дисконтованих доходів (Present Value – PV) та чиста теперішня вартість розраховуються за формулами:
Якщо:
NPV ≥ 0, то проект можна прийняти;
NPV ≤ 0, то проект потрібно відхилити;
NPV = 0, то проект не прибутковий і не збитковий.
Приклад
Метод розрахунку коефіцієнту рентабельності інвестиції (Рrofitability Index – Pl). Коефіцієнт рентабельності (РІ) розраховується за формулою:
PI =
Якщо:
РІ ≥ 1, то проект потрібно прийняти;
РІ ≤1, то проект потрібно відхилити;
РІ = 1, то проект не прибутковий і не збитковий.
На відміну від чистої теперішньої вартості індекс рентабельності – це відносний показник, який характеризує рівень доходів на одиницю витрат, тобто показує ефективність вкладень: чим більше значення цього показника, тим вища віддача кожної гривні, інвестованої в даний проект. Завдяки цьому, критерій РІ дуже зручний при виборі одного проекту із ряду альтернативних, які мають приблизно однакові значення чистої теперішньої вартості (у випадку, якщо два проекти мають однакові значення NPV, але різні обсяги необхідних інвестицій, то очевидно, що вигідніший той з них, який забезпечує більшу ефективність вкладень), або при комплектуванні портфелю інвестицій з метою максимізації сумарного значення NPV.
Метод розрахунку внутрішньої ставки доходу (Internal Rate of IRR). Під внутрішньою ставкою доходу інвестиції (синоніми: внутрішня норма прибутку, внутрішня окупність) розуміють значення коефіцієнту дисконтування r, при якому чиста теперішня вартість (NPV) проекту дорівнює нулю:
IRR = r, при якому NPV = f (r) = 0.
Іншими словами, якщо позначити IC = Р0, то IRR знаходять з рівняння:
Зміст розрахунку внутрішньої ставки доходу при аналізі ефективності інвестицій, що плануються, як правило, полягає в наступному: IRR показує очікувану доходність проекту і відповідний, максимально допустимий, відносний рівень витрат, які можуть бути пов’язані з даним проектом. Наприклад, якщо проект повністю фінансується за рахунок позики комерційного банку, то значення внутрішньої ставки доходу (IRR) показує верхню межу рівня банківської процентної ставки, перевищення якої робить проект збитковим.
Метод визначення терміну окупності і дисконтованого терміну окупності інвестицій (Discounted Payback Period – DPP). Цей метод є одним з найпростіших і широко розповсюджених в світовій обліково-аналітичній практиці, не передбачає упорядкованості грошових надходжень в часі. Алгоритм розрахунку терміну окупності інвестицій (РР) залежить від рівноваги розподілу прогнозованих доходів від інвестиції. Якщо дохід розподілений по роках рівномірно, то термін окупності розраховують шляхом ділення одночасних затрат на величину річного доходу, обумовленого ними. При отриманні дробового числа його округлюють в сторону збільшення до найближчого цілого. Якщо прибуток розподілений нерівномірно, то термін окупності знаходять прямим підрахунком кількості років, протягом яких інвестиція буде погашена кумулятивним доходом. Загальна формула розрахунку показника терміну окупності інвестицій (РР) має вигляд:
РР = min n, при якому
Нерідко показник терміну окупності інвестицій (РР) розраховують точніше, тобто розглядають і дрібнішу частину року; при цьому передбачають, що грошові потоки розподілені рівномірно протягом кожного року.
Деякі спеціалісти під час розрахунків показника терміну окупності інвестицій (РР) рекомендують враховувати часовий аспект. В цьому випадку до розрахунку включають грошові потоки, дисконтовані за показником середньозваженої ціни капіталу (WACC), а відповідна формула для розрахунку дисконтованого терміну окупності (DPP) має вигляд:
DPP = min n, при якому
Для зручності розрахунків можна користуватися дисконтуючим множником FM2 (r %, n). Очевидно, що у випадку дисконтування термін окупності збільшується, тобто завжди DPP < PP. Іншими словами, проект, припустимий за критерієм терміну окупності інвестицій (РР), може виявитися недопустимим за критерієм дисконтованого терміну окупності (DPP).
В оцінці інвестиційних проектів критерії РР і DPP можна використовувати двояко: а) проект приймається, якщо окупність має місце; б) проект приймається тільки в тому випадку, коли термін окупності не перевищує деякої межі, встановленої фірмою.
Метод розрахунку середньої ставки доходу (Accounting Rate of Return – ARR). Цей метод має дві характерні риси: по-перше, він не передбачає дисконтування показників доходу; по-друге, доход характеризується показником чистого прибутку PN (прибуток за мінусом відрахувань до бюджету). Коефіцієнт ефективності інвестиції, який називається також обліковою нормою прибутку (ARR), розраховується діленням середньорічного прибутку (PN) на середню величину інвестиції (коефіцієнт береться в процентах). Середню величину інвестиції знаходять діленням вихідної суми капітальних вкладень на 2, якщо передбачається, що після закінчення терміну реалізації проекту, який аналізується, всі капітальні затрати будуть списані. Якщо допускається наявність залишкової або ліквідаційної вартості (RV), то її оцінка повинна бути врахована в обчисленнях.
Аналізуючи ряд альтернативних інвестиційних проектів в залежності від обраного методу його економічної оцінки, можна отримати далеко неоднозначні результати, які, як правило, суперечать один одному. Разом з тим між розглянутими показниками ефективності інвестицій (NPV, PI, IRR) існує певний взаємозв’язок.
Так, якщо NPV>0, то одночасно IRR>CC і РІ>1;
при NPV=0, одночасно IRR>CC і РІ=1.
Аналіз ефективності інвестиційних проектів в умовах інфляції. Інфляція спотворює результати аналізу ефективності довгострокових інвестицій. Основна причина полягає в тому, що амортизаційні відрахування розраховуються виходячи з первісної вартості об’єкту, а не його вартості при заміні.
В результаті при зростанні доходу одночасно із зростанням інфляції збільшується база оподаткування, тому що стримуючий фактор – амортизаційні відрахування залишаються незмінними, в наслідок чого реальні грошові потоки відстають від інфляції.
Оптимальне розміщення інвестицій. При наявності вибору декількох привабливих інвестиційних проектів і відсутності необхідних грошових ресурсів для участі в кожному виникає завдання оптимального розміщення інвестицій. Нижче наводиться ряд ситуацій, що потребують використання методів оптимального розміщення інвестицій.