32. Учет рисков проекта в индивидуальной ставке дисконта

Общая идея учета рисков проекта посредством увеличения ставки дисконта, применяемой для дисконтирования ожидаемых с бизнеса доходов, заключается в следующем:

1. Если риски бизнеса понимать как меру нестабильности ожидаемых с бизнеса доходов (то много, то мало), тогда риски бизнеса могут быть измерены колеблемостью доходов с бизнеса в отдельные годы его продолжения по сравнению со средней в год ожидаемой с бизнеса величиной дохода.

2. Все риски бизнеса могут быть разделены на две группы: систематические риски (риски «системы», где работает бизнес) и несистематические (внутренние риски бизнеса, определяемые «стилем» управления фирмой) риски. Если главными в рисках оцениваемой компании являются именно эти риски, то применяется метод кумулятивного построения ставки дисконтирования.

3. Если любому оцениваемому проекту присущ риск, описанный выше, то позиция любого несклонного к рискам инвестора такова, что в ответ на предполагаемые в проекте риски инвестор согласится инвестировать в проект только тогда, когда средняя за все время проекта отдача с каждого вложенного в него рубля будет выше. Эта средняя (норма дохода) по определению и является ставкой дисконта i, учитывающей риски бизнеса. Далее необходимо продемонстрировать график трех инвесторов: А, Б и среднего инвестора. По «иксу» отложены меры нестабильности доходности с рубля капиталовложений различных проектов (риски), а по «игреку» средняя норма дохода. Средний инвестор отражает поведение всего фондового рынка. Его линия безразличия между желаемой средней доходностью с инвестируемого капитала и риском капиталовложений характерна для всего рынка. Норма дохода (ставка дисконта) образуется так, что к безрисковой норме дохода R в ответ на появление систематических рисков величиной в «бета» инвестор прибавляет как бы компенсацию за эти риски «гамма»: i = f(«бета») = R + «гамма».

33. Модель оценки капитальных активов

Capital assets pricing model. Этот метод рассчитан на то, чтобы отразить при оценке бизнеса систематические риски бизнеса. Ставка дисконта i (при которой уже покупают акции) согласно этой модели рассчитывается как:

i = R + бета(Rm – R), где

R – номинальная (без учета ожидаемой инфляции) безрисковая ставка, которая берется на уровне средней ожидаемой доходности ГО со сроком до погашения, равным остаточному сроку полезной жизни осваиваемого проекта.

Rm – среднерыночная доходность с рубля инвестиций на фондовом рынке.

(Rm – R) – рыночная премия за риск – величина, которая показывает, насколько в среднем получают в настоящее время больше с рубля, инвестированного в среднерисковый бизнес, по сравнению с безрисковыми вложениями в ГО.

бета – коэффициент, указывающий на меру относительного риска инвестирования в оцениваемый бизнес по сравнению с вложениями в среднерисковый бизнес.

Смысл сводится к тому, что доходность i (учитывающая риски бизнеса, минимально приемлемая для инвестора, средняя за период) должна покрыть доходность R, упускаемую от невложения в ГО. К тому же, доходность i должна принести дохода к R в размере (Rm – R) в зависимости от «бета» (увеличенному, равному или уменьшенному на неё).

Если «бета» = 1, то бизнес признается среднерискованным, если больше 1, то повышенные риски у бизнеса.

Ключевым вопросом в данной модели является определение «бета». Если понимать под рисками бизнеса нестабильность доходов с инвестированных в него средств, то «бета» считается как отношение меры нестабильности дохода с вложенного рубля в оцениваемом бизнесе (аналогичная открытая компания по своей специализации и размеру – согласно SIC или ЕГС КП)) к мере нестабильности дохода с рубля, вложенного на всем фондовом рынке:

В современных условиях этот коэффициент считают специальные компании (АК&М, Тройка-Диалог, Коммерсантъ). Он осуществляют мониторинг всех ОАО, акции которых обращаются на РТС, а также региональных фондовых бирж.

При поиске «бета» необходимо иметь ввиду:

1) Не стоит ему доверять «бета», если он рассчитан по фирмам, которые в процессе реструктуризации (на цену акций влияют не текущие, а ожидаемые доходы с бизнеса).

2) Лучше пользоваться среднеотраслевыми коэффициентами, т.к. отечественный рынок сильно зависим от слухов и домыслов, а также не обладает достаточной информационной прозрачностью:

3) В расчет лучше включать те компании, по которым «беты» в течение нескольких коротких учетных периодов остаются достаточно стабильными.