3. Структура рынка ценных бумаг и его участники

В настоящее время в ведущих западных странах с развитой рыночной экономикой существуют, действуют и развиваются три рынка ценных бумаг:

1) внебиржевой (первичный);

2) вторичный (фондовая биржа);

3) уличный рынок, или рынок «через прилавок» (over the counter).

Все они представляют собой весьма необходимый и важный элемент рыночного хозяйствования, особенно его кредитно-финансовой надстройки.

Указанные рынки, составляющие структуру рынка ценных бумаг, взаимно противостоя, дополняют друг друга. Данное противоречие обусловлено тем, что, выполняя общую функцию по торговле и обращению ценных бумаг и мобилизации капитала, они руководствуются специфическими методами отбора и реализации ценных бумаг.

Внебиржевой первичный рынок охватывает лишь новые выпуски ценных бумаг и главным образом размещение облигаций торгово-промышленных корпораций. Последние через инвестиционные и коммерческие банки, банкирские дома вступают в непосредственный контакт с кредитно-финансовыми институтами, которые и приобретают эти ценные бумаги. Наоборот, на бирже котируются старые выпуски ценных бумаг и, главным образом, акции торгово-промышленных корпораций. Если через внебиржевой оборот осуществляется в основном финансирование воспроизводственного процесса, то на бирже с помощью скупки акций происходит захват контроля над корпорациями и фирмами, идет формирование и перераспределение контроля между различными финансовыми группами. Через биржу также осуществляется определенная часть финансирования (в основном через мелких и средних вкладчиков).

Особенность биржи состоит в том, что здесь доминирует индивидуальный вкладчик, хотя идет процесс монополизации ее операций со стороны кредитно-финансовых институтов. На внебиржевом рынке действует коллективный вкладчик в лице крупных кредитно-финансовых институтов с долгосрочными резервами денежных средств (страховые компании, инвестиционные компании, частные пенсионные фонды, коммерческие банки). На протяжении всего послевоенного периода, как в практическом, так и в теоретическом плане довольно остро стоял вопрос о соотношении внебиржевого и биржевого оборота.

Особое место в структуре рынка ценных бумаг занимает уличный рынок, возникший в 60—70-х гг. прошлого века в ряде западных стран (США, Японии) и первоначально рассчитанный на акции вновь создаваемых небольших компаний, которым первичный биржевой рынок был недоступен.

В 60-х гг. XX в. обнаружилась тенденция к росту значимости внебиржевого первичного оборота, так как широкий процесс обновления основного капитала обусловил огромные потребности в выпуске новых эмиссий ценных бумаг. Однако биржа не сумела восстановить в полной мере свой механизм, разрушенный в период Второй мировой войны.

Начавшиеся процессы слияний, поглощений, а также общие масштабы централизации капитала в развитых странах, обусловленные потребностями производства, научно-технической революции и просто борьбой различных монополистических группировок, происходивших после так называемого восстановительного периода, существенно оживили деятельность фондовой биржи. К ее операциям стали широко привлекаться средние и мелкие индивидуальные вкладчики. При этом впечатление о снижении роли биржи стало складываться из-за активного проникновения в ее операции крупных кредитно-финансовых институтов. Однако финансово-промышленные группы использовали подконтрольные ей банки и другие кредитно-финансовые институты для расширения своих операций на бирже в целях реорганизации производственной структуры хозяйства.

Внебиржевой оборот, как и биржа, обладает собственными методами торговли ценными бумагами, в основном облигациями. В 90-х гг. широкое распространение получили новые методы размещения корпоративных ценных бумаг, так называемый андеррайтинг, — прямое размещение (direct placement), публичное предложение, конкурентные торги (competitive bidding), — позволяющие осуществлять более тесные связи между эмитентом ценных бумаг и их покупателем (инвестором). Организующим посредником здесь выступают инвестиционные и коммерческие банки, банкирские дома, брокерские фирмы. Новые методы внебиржевого оборота нашли широкое применение в США, Канаде, Западной Европе и Японии.

Первичный рынок ценных бумаг — это место, где происходит первичная эмиссия и первичное размещение ценных бумаг. Целью первичного рынка является организация первичного выпуска ценных бумаг и его размещение. К задачам первичного рынка ценных бумаг относятся:

1) привлечение временно свободных ресурсов;

2) активизация финансового рынка;

3) снижение темпов инфляции.

Первичный рынок выполняет следующие функции:

• организация выпуска ценных бумаг;

• размещение ценных бумаг;

• учет ценных бумаг;

• поддержание баланса спроса и предложения.

К основным субъектам первичного рынка ценных бумаг относятся эмитенты и инвесторы. Активными участниками этого рынка являются инвестиционные фонды и финансовые компании, а также различные посредники: фирмы, представительства, агентства, филиалы, занимающиеся куплей-продажей корпоративных ценных бумаг. Активно работают на первичном рынке коммерческие банки.

К основным операциям первичного рынка ценных бумаг относятся:

• эмиссия;

• определение основных форм размещения выпущенных ценных бумаг;

• определение рыночной стоимости ценных бумаг;

• оценка инвестиционного риска;

• государственная регистрация выпуска;

• размещение ценных бумаг;

• регистрация отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг;

• назначение реестродержателя;

• хранение.

Вторичный рынок ценных бумаг — это наиболее активная часть фондового рынка, где осуществляется большинство операций с ценными бумагами, за исключением первичной эмиссии и первичного размещения. Цель вторичного рынка — обеспечить реальные условия для покупки, продажи и проведения других операций с ценными бумагами после их первичного размещения.

Задачами развития вторичного рынка ценных бумаг в России являются:

• повышение финансовой активности хозяйствующих субъектов и физических лиц;

• развитие новых форм финансовой практики;

• совершенствование нормативно-правовой базы;

• развитие инфраструктуры рынка;

• соблюдение принятых правил и стандартов.

К особенностям российского вторичного рынка относятся:

• специфика становления рынка ценных бумаг;

• неравноценность ценных бумаг, обращающихся на вторичном рынке по их инвестиционным возможностям, качеству и характеристикам;

• отсутствие устоявшихся канонов и единых правил поведения на рынке.

Долгое время фондовый рынок России существовал как бы отдельно от реальной экономики. Ценные бумаги предприятий покупали, потому что считали их дешевыми. Но нельзя построить фондовый рынок на неработающих активах. Пять последних лет курс акций предприятий рос или падал чаще всего без всякой «оглядки» на изменения финансово-экономической ситуации. На рынке корпоративных ценных бумаг произошло четкое разделение. С одной стороны, в течение ряда лет остается стабильным список из нескольких десятков предприятий, акции которых обладают высокой ликвидностью и являются предметом активных фондовых операций. С другой стороны, акции большинства предприятий активно не обращаются. В целом следует констатировать, что вторичный рынок ценных бумаг не выполняет своей главной задачи — перераспределение капиталов в наиболее эффективные производства и привлечение инвестиций для развития предприятий.

Вторичный рынок ценных бумаг включает организованный и неорганизованный (внебиржевой) рынки. Основными участниками вторичного рынка являются государство, акционерные общества, специалисты — профессионалы рынка ценных бумаг, инвестиционные фонды и компании, коммерческие банки, фондовые центры и магазины, прочие хозяйствующие субъекты и граждане.

К операциям организованного вторичного рынка относятся классические биржевые операции.

К операциям внебиржевого рынка относятся купля-продажа, хранение ценных бумаг, формирование портфеля ценных бумаг и управление им, определение рыночной стоимости ценных бумаг, маркетинговые исследования, ценообразование, оценка инвестиционного риска. Внебиржевой оборот характеризуется меньшей организованностью и меньшей зарегулированностью по сравнению с биржевым оборотом. Обращение ценных бумаг на вторичном рынке — это в основном их перепродажа. Сделки купли-продажи производятся через посредников-брокеров, инвестиционных дилеров, трейдеров (представителей фирм в торговой зоне биржи) по рыночной цене (курсу).

Современная активизация вторичного рынка ценных бумаг, прежде всего, связана с проведением дополнительных эмиссий как одним из способов привлечения инвестиционных ресурсов для развития предприятий. Наряду с акциями для пополнения своих инвестиционных возможностей акционерные общества могут продавать выпущенные ими облигации, именуемые облигациями корпораций. По таким облигациям предприятие обязано выплачивать проценты. Практика использования этого источника привлечения инвестиций характеризуется сложностью размещения облигаций в периоды спада экономики. Выпуск облигаций доступен только крупным компаниям.

Среди большого количества операций на вторичном рынке ценных бумаг чисто спекулятивный характер имеют договоры об обратной покупке (репо). Репо содержит сразу два противоположных обязательства для каждого из участников: обязательство продажи и обязательство покупки. Обратная покупка производится по цене, превышающей первоначальную продажу. Ставкой репо является разница между ценами, отражающая доходность этих операций, которая выражается в процентах годовых. Одна сторона сделки получает в свое распоряжение необходимые денежные средства, а другая — покрывает временный недостаток в ценных бумагах. В качестве обеспечения возврата денег используются ценные бумаги. Договор репо часто рассматривают как кредит под залог. Сторона, первоначально продающая ценные бумаги, выступает в роли заемщика, а сторона, принимающая ценные бумаги, становится кредитором. Для заемщика средств большое значение имеет подход к определению оценки предлагаемого им залога, т.е. вопрос оценки рыночной стоимости ценных бумаг.

Эффективность договоров об обратной покупке обеспечивается точным выполнением участниками репо взятых на себя обязательств продажи ценных бумаг с их последующей покупкой. Точное выполнение обязательств возможно при включении в договорные отношения третьей стороны — посредника, который берет на себя обязательство своевременно перечислять денежные средства и поставлять ценные бумаги. Третьей стороной может быть банк или дилер. Посредник получает вознаграждение в процентах от основной суммы репо, выплачиваемое заемщиком основных средств, и несет ответственность за надлежащее выполнение заключенного договора. В результате трехстороннее репо становится менее рискованным.

Вторичный рынок выполняет две функции:

1) сводит друг с другом продавцов и покупателей (обеспечивает ликвидность ценных бумаг);

2) способствует выравниванию спроса и предложения.

В западных странах кроме первичного и вторичного (биржевого) рынков ценных бумаг существует также внебиржевой рынок, который носит название рынок «через прилавок» (over the counter). Это обусловлено рядом обстоятельств и причин, действующих на рынке ценных бумаг: определенные ограничения по приему акций к котировке на фондовой бирже высокими комиссиями и требованиями; монополизацией членства на бирже.

Некоторые особенности имеют внебиржевые рынки в США, Японии и ряде западных стран. Так, в США в 1971 г. ограниченное количество дилеров по проведению операций с акциями молодых компаний, жесткие требования и высокая стоимость биржевых котировок привели к организации Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (NASDAQ), которая насчитывает в своем составе более 3 тыс. дилеров, 500 брокеров и большое количество инвестиционных банков и банкирских домов. Главная задача этой ассоциации — обслуживание оборота ценных бумаг (в основном акций), которые не попадают на фондовые биржи США. Как правило, сделки в этой системе организуются и осуществляются между крупными институциональными инвесторами и ведутся на оптовой основе. Особенность этого внебиржевого рынка в том, что сделки производятся через электронные терминалы, скорость которых выше, чем на фондовых биржах. Многие крупные корпорации США, несмотря на участие в котировке фондовых бирж, широко используют и этот внебиржевой рынок.

Впервые организация, официально занимающаяся проблемами рынка «через прилавок», была зарегистрирована в США в 1933 г. как Кодекс банкиров-инвесторов (Investment Bankers Code) и сертифицирована Национальной администрацией по восстановлению (National Recovery Administration). После того, как в 1935 г. Акт о восстановлении национальной промышленности был отменен, большинство фирм, связанных с рынком ценных бумаг, столкнулись с необходимостью некоего общего закона и добровольно согласились следовать положениям Кодекса.

Первый акт нового законодательства, впоследствии известный как Акт Мэлони (Maloney Act), выпущенный для передачи права ассоциациям, работающим с национальными ценными бумагами, и позволивший контролировать ситуацию уличного рынка, датируется 4 ноября 1937 г. Через семь с половиной месяцев, 25 июня 1938 г., Акт Мэлони (Секция 15А Акта биржи ценных бумаг 1934 г.) стал законом. Правительственный комитет конференции банкиров-инвесторов назначил комитет по разработке необходимого Сертификата об объединении, подготовке Устава, Правил порядочности и Кодекса процедуры, соответствующих правилам торговли, которые смогли бы квалифицировать Конференцию как национальную ассоциацию дилеров ценных бумаг в новом статусе.

Первоначально Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг (NASD Inc.) была зарегистрирована Комиссией по ценным бумагам и обмену 20 июля 1939 г. Далее были приняты изменения в Уставе и Правилах Ассоциации. NASD не стала организацией, навязанной банками и рынком ценных бумаг или Комиссией по ценным бумагам и биржам. Привилегия саморегулирования уличного рынка исходила от рынка ценных бумаг.

Особо следует подчеркнуть следующую особенность уличного рынка. Созданный в начале 1970-х гг. для малых и средних компаний, не способных реализовать свои акции на первичном и биржевом рынках, уличный рынок в 1990-х гг. все больше превращался в рынок для крупных компаний, несущих так называемые «высокие» технологии. Это, как правило, компании, реализующие компьютерные, телекоммуникационные и информационные программы, которые в целях экономии издержек стали размещать большое количество акций на уличном рынке.

Высокий спрос на их продукцию обеспечил высокий рыночный курс их акций, что привело к определенному буму их продажи на уличном рынке среди инвесторов, как юридических, так и физических лиц. Все это существенно подняло значение уличных рынков в таких странах, как США, Канада, ФРГ, Япония. При этом значение уличного рынка в США выросло настолько, что в 1990-х гг. индекс уличного рынка NASDAQ превратился в один из ведущих биржевых индексов наравне с индексами Доу-Джонса и «Standard & Poor's». При этом первый показывал постоянный рост.

Необходимо также отметить, что рыночный курс акций многих компаний компьютерно-информационных технологий подвергся меньшим колебаниям при биржевых потрясениях 1990-х гг., в частности, в результате Азиатского финансового кризиса.

Не оказали серьезного воздействия на них и теракты 11 сентября 2001 г. в Нью-Йорке и Вашингтоне. В то же время длительное завышение курсов акций этих компаний закончилось их падением в 2000—2001 гг., что было вызвано ухудшением экономической конъюнктуры в стране.

Таким образом, уличный рынок в ряде западных стран превратился в последнее время в достаточно крупный рынок, который конкурирует как с первичным, так и вторичным (биржевым) рынками за привлечение эмитентов, инвесторов самых различных масштабов. Уличный рынок более дешев и доступен; он мобилизовал значительные денежные ресурсы через акции, для развития новых передовых компьютерно-информационных технологий привлек средства населения, вложенные в акции.

Особо интенсивно этот процесс проходил в 1990-е гг. в США, где новые информационные технологии получили наибольшие приоритеты по сравнению со странами Западной Европы и Японией. Развитию уличного рынка США способствовал так называемый «информационный взрыв».