8.1.2. Модель случайных (колеблющихся) гипотез

Колеблющиеся гипотезы — традиционная модель, используемая для описания движения курсов ценных бумаг. Основным ее допущением является то, что существует эффективность информации.

Вообще рынок капиталов называется информационно эффективным, если любая текущая информация всегда отражается в курсах ценных бумаг. Различают три степени информационной эффективности:

• наивысшая информационная эффективность достигается в случае, если в ценах учитывается вся существующая информация;

• информационная эффективность считается достаточно высокой, если цены отражают всю общественно доступную информацию;

• информационная эффективность считается невысокой, если цены отражают только всю ретроспективную информацию.

Если некоторый фондовый рынок информационно эффективен, то цена содержит все относящиеся к делу данные и стоимость акций эквивалентна действительной стоимости компании. Следовательно, текущая цена акций является наилучшим прогнозом их завтрашней цены. Текущая цена акций изменяется только в том случае, если на рынке появляется новая информация, оказывающая влияние на определение уровня цены, которая еще не учтена в текущей цене:

,

где C_{t + 1} — завтрашняя цена на акции;

C_t — сегодняшняя цена на акции;

e_t — изменение цены, вызванное новой информацией.

Информация о будущем, позитивная ли она или негативная, не может быть предсказана с абсолютной точностью, и, следовательно, прогноз о движении всех цен на рынке может быть получен лишь с определенной степенью вероятности. Таким образом, вывод теории колеблющихся гипотез состоит в том, что изменения курсов ценных бумаг происходят случайным образом, и поэтому любой вид анализа фондового рынка не приносит пользы.

8.1.3. Поведенческие финансы

Особую роль здесь играют особенности социального поведения толпы. Такие факторы надо обязательно учитывать, по возможности отделяя рациональную составляющую события от эмоциональной.

Изменение цены на определенную ценную бумагу определяется спросом и предложением. Однако большинство решений может быть объяснено не рациональным и объективным поведением, а скорее эмоциями индивидуальных инвесторов. Иногда подавляющее большинство участников рынка поддаются влиянию популярных рыночных тенденций, подобных биотехнологической эйфории 80-х гг. или мыльному пузырю Интернета 90-х гг. XX в. Это хорошо известное явление в принципе может быть описано так: «Рынок быков вскармливает быков на рынке». Многие инвесторы покупают акции, когда они в действительности выпущены уже в избыточном количестве. И наоборот, многие инвесторы продают акции на медвежьих рынках (с тенденцией к снижению курсов) около самой низкой точки падения, для того чтобы предотвратить убытки. Как можно объяснить это поведение? Фондовый рынок в идеальном случае представляет собой взаимодействие двух противоположных тенденций, присущих психологической среде: рынок быков с растущими курсами ценных бумаг и рынок медведей с падающими курсами. В каждой из этих рыночных тенденций может быть выделено три фазы.

Рынок быков

• Накопление. Дальновидные инвесторы предвидят предстоящий подъем и покупают акции у паникующих продавцов, несмотря на тяжелую экономическую ситуацию. Публикуемые ежегодно деловые отчеты показывают негативные результаты и полны пессимистических ожиданий. Общественное мнение не рекомендует осуществление инвестиций в акции.

• Возрастание активности. Может наблюдаться увеличение доходов компаний. Обостряется деловое чутье. Особенно успешна деятельность инвесторов, ориентирующихся на данные технического анализа.

• Перегрев. Публикуются многочисленные положительные деловые новости. Фондовая биржа показывает захватывающий рост цен. В общественном мнении господствует эйфория.

Рынок медведей

• Период сброса ценных бумаг. Дальновидные инвесторы предвидят исключительно падение прибылей компаний и начинают продавать ценные бумаги. Высокие объемы продаж становятся заметными. Общественное мнение выражает разочарование инвесторов отсутствием роста прибылей.

• Паника. Число покупателей постоянно уменьшается. Ускоряется падение цен на акции до тех пор, пока оно не достигает кульминации в предвидении краха.

• Стагнация. Деловые новости ухудшаются. Падение курсов акций продолжается, но с менее высокой скоростью. Инвесторы, которые купили их в начале падения рынка из-за их более низкой, очевидно недооцененной стоимости (по сравнению с пиковой ценой), продают эти акции снова. Кроме того, продажа по крайне низким ценам осуществляется для расчетов по взятым ранее кредитам.

Очевидно, что психология оказывает значительное влияние на изменение цен на акции. Имеется немалое количество фундаментально недооцененных акций. Но они игнорируются теми инвесторами, у которых нет никаких «фантазий» в отношении этих ценных бумаг. Существенное влияние на ситуацию на рынке оказывают и слухи. Они могут быть как истинными, исходящими от посвященных лиц, так и ложными, преднамеренно распространяемыми, для того чтобы повлиять на уровень пены.

Утверждение теории поведенческих финансов о том, что деятельность человека ограниченно рациональна, противоречит традиционному тезису экономической теории, объявляющей человека существом экономическим (homo economicus).

Еще одним заключением является то, что инвестор имеет большее желание снова покупать акции в период убытков, чем в период прибылей (эффект отражения).

В социальной психологии есть другая теория — познавательного разногласия. Она постулирует, что люди всегда пытаются путем различных манипуляций устранить существующие различия между действительностью и их представлениями о ней. Таким образом, инвесторы проявляют тенденцию выбирать только ту информацию, которая вписывается в их устоявшиеся представления. Иногда, наоборот, они продают свои прибыльные активы слишком рано, для того чтобы избежать возможных потерь (несоответствие ожиданий).

Что полезного может дать теория поведенческих финансов? Прежде всего, наглядное представление описанных поведенческих схем. Тенденции на рынке фактически не могут идти в соответствии с теорией случайных блужданий и тезисом об эффективности рынков. Но поведенческие финансы показывают нам обратное. Оценка информации, получаемой из финансовых новостей, связана с эмоциональным восприятием событий участниками рынка. Следовательно, те, кто на фондовом рынке оказываются в выигрыше, будут действовать намного быстрее, чем проигравшие, что происходит в результате упреждения ситуации, противоречащей целям инвесторов.