Количественное измерение риска Мера риска для одиночного актива

Наиболее популярный метод анализа инвестиционных рисков основан на использовании математического ожидания в качестве индикатора ожидаемого инвестором дохода (доходности) на инвестицию и дисперсии либо стандартного отклонения в качестве меры риска.

Ожидаемый доход Ř определяется как средневзвешенное значение возможных исходов R_i, где весами служат вероятности наступления конкретных исходов p_i:

(3.3)

Дисперсия σ² определяется соотношением:

(3.4)

Стандартное отклонение определится как квадратный корень из дисперсии:

(3.5)

По своему смыслу дисперсия и стандартное отклонение представляют собой меру разброса возможных исходов относительно средней (ожидаемой) величины. В соответствии с приведенным выше определением финансового риска, чем выше значение любой из этих величин, тем выше риск. В качестве меры риска стандартное отклонение используется все же чаще, в силу того соображения, что она имеет размерность денежной единицы, в то время как дисперсия – денежной единицы в квадрате, что с экономической точки зрения бессмысленно.

Кроме описанных выше, может быть использован и такой статистический показатель риска, как коэффициент вариации. Последний может быть определен как отношение стандартного отклонения к ожидаемому доходу:

Инвестиционное решение для одиночного актива

В основе принятия решения о выборе того или иного варианта инвестирования лежит одна из основных гипотез (концепций) финансового менеджмента – гипотеза о несклонности инвесторов к риску. Гипотеза утверждает позитивное соотношение между риском, ассоциируемым с инвестицией и ожидаемым доходом (доходностью): чем выше инвестиционный риск, тем выше ожидаемый инвестором доход.

На основе сформулированной гипотезы решение о выборе одной из двух инвестиционных альтернатив сводится к простым логическим рассуждениям. В случаях, когда распределение доходов является нормальным (колоколообразным), ожидаемый доход и дисперсия полностью определяют характер распределения. Тогда справедливо следующее очевидное правило: инвестиция А предпочтительнее инвестиции В, если ожидаемый доход на А выше или равен ожидаемому доходу на В при том, что дисперсия А ниже дисперсии В; либо если ожидаемый доход на А превышает ожидаемый доход на В при том, что дисперсия А не выше дисперсии В.

Если распределение доходов не является нормальным, то приведенное выше правило может не сработать. В такой ситуации полезным может оказаться коэффициент вариации. Правило отбора здесь достаточно простое: актив с меньшим значением коэффициента вариации является более привлекательным с точки зрения

2 Акцент на долгосрочности принимаемых управленческих решений связан с основной целью управления финансами – максимизацией акционерной стоимости, по определению имеющей долгосрочный характер.

4 Аббревиатура WACC является общепринятой в финансовом менеджменте, расшифровываясь, как "Weighted Average Cost of Capital", или средневзвешенная стоимость капитала.

Стоимость основных составляющих долгосрочного капитала

Оценка стоимости отдельных составляющих долгосрочного капитала фирмы представляет собой одну из наиболее сложных в теоретическом и практическом плане задач современного финансового менеджмента.. Наибольшую сложность вызывает определение стоимости собственного капитала фирмы.

Теоретически при наличии рыночных котировок акций и прогнозных дивидендных выплат для этого достаточно разрешить уравнение (2.17) относительно ставки дисконтирования. На практике, однако, возникает ряд затруднений технического свойства.

Классический финансовый менеджмент предлагает два основных подхода к определению стоимости акционерного капитала, основанных соответственно на модели САРМ и модели Гордона.

В первом случае стоимость акционерного капитала определится из соотношения (3.12), как ожидаемая доходность на акции конкретной компании⁸. На практике используют различные методы расчета отраслевых Бета-коэффициентов, а также оценку стоимости собственного капитала национальных фирм на основе использования соотношения (3.12) для зарубежных аналогов. При этом возникает необходимость учета страновой риск-премии, что само по себе вносит дополнительный элемент субъективности в процесс оценки.

Второй вариант основан на предположении о постоянном темпе прироста дивидендов, достаточно хорошо выполняющемся для крупных компаний со стабильной дивидендной политикой. В этом случае стоимость собственного капитала k_E (k_S) будет выражена формулой (2.22):

k_E = Div₁ / PV + g. (2.22)

В случаях, когда речь идет о стоимости капитала, привлекаемого за счет размещения обыкновенных акций нового выпуска, найденную по формуле (2.22) ожидаемую доходность следует поделить на скобку (1-FC), где FC представляет собой издержки размещения акций, выраженные в долях единицы. Формула для оценки стоимости собственного капитала в таком случае примет вид

k_E = Div₁ / PV(1-FC) + g. (6.2)

Следует однако отметить, особенно применительно к отечественным предприятиям, что неопределенность прогнозирования дивидендов и их динамики столь велика, что учет издержек размещения с вычислительной точки зрения лишен смысла.

Кроме описанных подходов, в практике стран с развитыми финансовыми рынками получил распространение метод оценки стоимости собственного капитала, основанный на вычислении доходности облигаций компании (см. раздел 2) и суммировании ее с премией за риск.

Капитал, привлекаемый путем размещения привилегированных акций, в мировой практике принято рассматривать вкупе с заемным капиталом.

С определенной долей условности можно записать следующие неравенства для стоимостей отдельных источников долгосрочного капитала: k_D < k_P < k_RE < k_E (k_S),

где k_RE - стоимость финансирования из нераспределенной прибыли, которая, как уже отмечалось выше, ниже стоимости источника "обыкновенные акции" на величину издержек размещения

На стоимость капитала оказывают влияние следующие факторы:

· уровень доходности других инвестиций;

· уровень риска данного капитального вложения;

· источники финансирования.

22