Учет рисков проекта

Поправка на риск проекта определяется по данным следующей таблицы:

Таблица 1.6 – Определение рисков

Величина рисков	Пример цели проекта	Процент рисков (%)
Низкий	Вложение при интенсификации производства на базе освоенной техники	3-5
Средний	Увеличение объема продаж существующей продукции (оказание услуг)	8-10
Высокий	Производство и продвижение на рынок нового продукта	13-15
Очень высокий	Вложение в исследование и инновации	18-20

Коэффициент дисконтирования, учитывающий риски при реализации проектов, определяется по формуле:

D = d + P/100,

где P/100 – поправка на риск.

Для справки:

Риски, связанные с реализацией реальных инвестиционных проектов, включают:

• временной риск – это возможность потерь вследствие неправильного осуществления вложений в инвестиционные проекты и времени их реализации, сезонных и циклических колебаний;

• риск неликвидности – это риск потерь при реализации инвестиционного проекта вследствие изменения оценки качества объекта вложений;

• операционный риск – риск потерь, возникающих из-за нарушений в деятельности субъекта, осуществляющего инвестиции: нарушения технологии инвестиционных операций, не проработанности проектной документации, изменения приоритетов в развитии предприятия, нарушения технологии производства и неприспособленности существующих каналов сбыта и т.д.

Системный риск характерен для всех участников инвестиционного процесса и определяется объективными факторами: подъемом или спадом экономики, изменениями налогового законодательства и процентной политики, политической нестабильностью, природными катастрофами, инфляцией и т.д. Системный риск является недиверсифицируемым для каждого конкретного инвестора, он может возникнуть неожиданно, и его последствия трудно спрогнозировать. Специфический риск характерен для конкретного проекта или инвестора и является диверсифицируемым, т.е. его можно устранить с помощью инвестирования в несколько проектов или приобретения акций нескольких компаний.

В премию за риск должен включаться только недиверсифицируемый риск, влияющий на альтернативную стоимость капитала.

Диверсификация помогает устранить многие виды рисков. Хотя поток прибыли от единичной инвестиции может подвергаться очень высокому риску, общий риск значительно снизится, если фирма инвестирует в десяток проектов (как и поступает большинство крупных фирм). Более того, даже если компания вкладывает средства лишь в один проект, акционеры могут легко произвести диверсификацию, приобретя акции десятка-другого различных компаний или вступив во взаимный фонд, который уже сам позаботится о распределении средств акционеров среди многочисленных ценных бумаг.

Поскольку диверсифицируемый риск инвесторы могут устранить, им не стоит рассчитывать на доход, превышающий свободную от риска процентную ставку: никто не будет платить вам за то, что вы принимаете на себя риск, которого можно избежать.

Теперь вспомним, что ставка дисконтирования для проекта – это альтернативные издержки инвестирования именно в этот, а не какой-нибудь другой проект или актив со схожими характеристиками риска. Следовательно, если проект связан только с диверсифицируемым риском, альтернативные издержки равны безрисковой процентной ставке. В этом случае премия за риск не должна прибавляться к ставке дисконтирования.

Недиверсифицируемый риск возникает из-за того, что прибыли фирмы обычно зависят от общего состояния экономики. Когда имеет место значительный экономический рост, прибыли корпораций тоже тяготеют к росту. Но во время рецессии или спада прибыли, как правило, снижаются. Поскольку экономический рост характеризуется неопределенностью, диверсификация не может устранить весь риск. Инвесторы должны (и на самом деле могут) получать более высокие прибыли за счет того, что принимают на себя этот риск.

Альтернативные издержки инвестирования в проект, связанный с недиверсифицируемым риском, выше, чем безрисковая ставка процента, и ставка дисконтирования должна учитывать премию за риск.

Как же можно определить величину этой премии?

Измерить премию за риск для капиталовложений путем сравнения ожидаемого дохода от этих инвестиций с ожидаемым доходом всего фондового рынка помогает модель оценки капитальных активов (CAPM, Capital Asset Pricing Model). Предположим, что инвестор вкладывает средства в весь фондовый рынок (скажем, через взаимный фонд). В этом случае его инвестиция будет полностью диверсифицируемой и никак не связанной с недиверсифицируемыми рисками, кроме тех, которые относятся ко всей экономике в целом. Ожидаемый доход от фондового рынка будет выше, чем безрисковая ставка процента.

Обозначим ожидаемый доход на фондовом рынке как , а премию за риск как , то премия за риск на рынке составит . Это дополнительный ожидаемый доход, который инвестор получит за счет недиверсифицируемого риска, связанно с фондовым рынком.

Теперь рассмотрим недиверсифицируемый риск, связанный с одним активом – например, с корпоративными акциями. Предположим, что акции какой-то компании не могут иметь никакой связи с рынком в целом. В среднем цена такой акции колебалась бы независимо от изменений рынка, так что ее недиверсифицируемый риск был бы небольшим или вообще нулевым. Доход по такой акции , следовательно, должен быть примерно таким же, как безрисковая процентная ставка. Другие акции связаны с движением рынка гораздо сильнее. Соответственно, они сопряжены со значительным недиверсифицируемым риском – возможно, с большим, чем фондовый рынок в целом. В этом случае средний доход от такой акции превышал бы рыночный доход .

Отношение между премией за риск и ожидаемыми доходами сводится к следующему уравнению:

.

Это уравнение показывает, что премия за риск, связанный с активом ожидаемый доход за вычетом безрисковой процентной ставки, пропорциональна премии за риск, связанный с рынком в целом. Множитель β является постоянной величиной и называется коэффициентом β актива (asset beta). Он указывает на чувствительность дохода от актива к движению рынка. Если при росте рынка на 1%, цена актива поднимается на 2%, то β=2. Чем больше β, тем больше ожидаемый от актива доход, потому что тем выше недиверсифицируемый риск, связанный с активом.

С помощью коэффициента β можно определить скорректированную дисконтную ставку, необходимую для расчета чистой текущей стоимости актива. Эта ставка – ожидаемый доход по данному активу или другому активу с таким же риском.

Ставка дисконтирования = .

На протяжении последних 60 лет премия за риск на фондовом рынке в среднем составляла около 8%. Если бы реальная безрисковая ставка была 4%, а β=0,6, правильная дисконтная ставка составила бы: 0,04 + 0,6(0,08) = 0,09 или 9%.

Измерение инвестиционных рисков на базе вероятностного распределения исходит из рассмотрения ожидаемого дохода по инвестициям как случайной переменной величины и наличия вероятностного распределения его возможных значений. В соответствии с этим уровень риска оценивается следующими величинами:

1. Математическое ожидание доходности

;

2. Дисперсия доходности

;

3. Среднее квадратическое отклонение доходности

;

4. Коэффициент вариации

,

где - расчетный доход при разных условиях конъюнктуры;

– значение вероятности, соответствующее расчетному доходу;

п – количество наблюдений.

При этом наиболее вероятное значение доходности находится в диапазоне

При одинаковых значениях уровня ожидаемого дохода более надежными являются вложения, которые характеризуются меньшим значением среднего квадратического отклонения, показывающего колебание вероятности получения ожидаемого дохода – вариацию доходности.

При различии значений средних уровней доходности по сравниваемым инвестиционным объектам выбор направления вложений, исходя из значений вариации невозможен, поэтому в данных случаях инвестиционное решение принимается на основе коэффициента вариации, оценивающего размер риска на величину доходности. Предпочтение отлается тем инвестиционным проектам, по которым значение коэффициента вариации является более низким, что свидетельствует о лучшем соотношении дохода и риска.

При отсутствии информации о возможных, с точки зрения участников проекта, пределах изменения значений различных параметров (издержек производства, длительности проекта, цен, инфляции, процента за кредит) рекомендуется провести расчеты ожидаемой доходности для следующих сценариев:

1. увеличение инвестиций. При этом стоимость работ, выполняемых российскими подрядчиками, и стоимость оборудования российской поставки увеличиваются на 20%. Стоимость работ и оборудования иностранных фирм – на 10%. Соответственно изменяются стоимость основных фондов и доля амортизации в себестоимости;

2. увеличение на 20% от проектного уровня производственных издержек и на 30% удельных прямых материальных затрат на производство и сбыт продукции. Соответственно изменяется стоимость запасов сырья, материалов, незавершенного производства и готовой продукции в составе оборотных средств;

3. уменьшение объема выручки до 80% ее проектного значения;

4. увеличение в 2 раза времени задержек платежей за продукцию, поставляемую без предоплаты;

5. увеличение процента за кредит на 40% его проектного значения по кредитам в рублях и на 20% по кредитам в СКВ.

Если проект предусматривает страхование на случай изменения соответствующих параметров проекта, либо значения этих параметров фиксированы в подготовленных к заключению контрактах, соответствующие этим случаям сценарии не рассматриваются.