Тема 6: Структура капитала и политика ее оптимизации.
Вопрос 1. Теории структуры капитала.
Разные теории решают разные задачи:
Максимизация рыночной стоимости
Минимизация WACC
Простота привлечения источников
Традиционная теория структуры капитала. Так как структура капитала зависит от соотношения источников капитала с разной стоимостью, то существует оптимальная структура капитала, при которой WACC минимальна, следовательно, рыночная стоимость компании максимальна. При изменении структуры капитала цена источников меняется разными темпами.
Теория Ф.Модильяни – М.Миллера. Принцип пирога: как структуру капитала ни меняй, рыночная стоимость компании не изменится.
Vu = NOPLAT / ks
Vu - рыночная стоимость компании без заемного финансирования
ks – цена собственного капитала
ke = ks + премия за риск = ks + (ks –kd) * D/E
ke - цена собственного капитала при использовании заемного капитала
Вывод: оптимизация структуры капитала невозможна, так как выгода компенсируется увеличением требуемой доходности.
Компромиссные модели структуры капитала. – во 2ую теорию введен фактор возрастания риска финансовых затруднений и фактор затрат, обусловленных агентскими отношениями.
Риск финансовых затруднений – финансовые затраты в случае ликвидации компании (20% от стоимости ликвидируемого бизнеса) -> увеличение требуемой нормы доходности.
Агентские затраты рассматриваются с двух сторон: как затраты на взаимоотношения акционеров и менеджеров (американский опыт: до 5% обыкновенного акционерного капитала – менеджменту надо); и между акционерами и держателями долговых обязательств.
V = Ve + T * D – PVfd – PVac
Ve – рыночная стоимость финансово независимой компании
T –ставка налога на прибыль, % (все процентные выплаты по заемному капиталу включаются в расходы)
D – рыночная стоимость заемного капитала
PVfd – приведенная стоимость ожидаемых затрат финансовых затруднений
PVac – приведенная стоимость ожидаемых затрат, связанных с агентскими издержками
Компромиссные модели доказывают эффективность заемного финансирования до тех пор, пока увеличение риска финансовых затруднений и агентских затрат не компенсирует экономию на налоговом щите.
Теория С.Майерса – теория асимметричной информации структуры капитала. Оптимальную структуру сформировать можно. Так как менеджмент обладает информацией, недоступной или доступной с временным лагом другим инвесторам, возможны решения по структуре капитала в интересах менеджмента. Оптимальная структура капитала включает резервный заемный потенциал, т.е. возможность наращивания заемного капитала без увеличения требуемой доходности.
Алгоритм формирования структуры капитала по Майерсу:
Ограничение эмиссии акций по ценам ниже рыночной
Образование заемного резервного потенциала за счет высокой доли собственного и ограничения заемного капитала
Вне чрезвычайных ситуаций нельзя использовать резервный заемный потенциал