МОДУЛЬ 3. ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ В ОБЛАСТИ ФИНАНСИРОВАНИЯ
3.1. Цена и структура капитала
Рис. 3.1 Традиционный подход на зависимость стоимости и структуры капитала
Теория Модильяни-Миллера утверждает обратное: при некоторых условиях стоимость предприятия и стоимость капитала не зависят от его структуры, следовательно, их нельзя оптимизировать и нельзя наращивать рыночную стоимость предприятия за счет изменения структуры капитала.
3.2.Финансовыйрычаг. Финансовыйриск
3.2.1.Финансовыйрычаг
Вфизике термин «рычаг» обозначает средство достижения большого результата небольшими усилиями (при подъеме тяжестей). В финансовом менеджменте рычаг (леверидж) говорит о том, что небольшое изменение некого фактора (привлечение заемных средств) приводит к значительному изменению результата: рентабельности собственных средств.
Финансовый рычаг – это инструмент регулирования пропорций собственного и заемного капитала с целью максимизации рентабельности собственных средств.
Эффект финансового рычага – это приращение рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию заемных средств, несмотря на их платность и возвратность.
1.Экономическая рентабельность совпадает с доходностью собственного капитала при отсутствии финансового рычага и при отсутствии налога на прибыль.
2.Налогообложение прибыли приводит к снижению доходности собственного капитала по сравнению с экономической рентабельностью.
3.Снижение доходности может быть компенсировано увеличением финансового рычага, что позволяет поднять рентабельность собственного капитала.
Финансовый менеджмент. Учеб. пособие |
-44- |
МОДУЛЬ 3. ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ В ОБЛАСТИ ФИНАНСИРОВАНИЯ
3.2.Финансовый рычаг. Финансовый риск
3.2.2.Эффектфинансовогорычага
Эффект финансового рычага зависит от двух составляющих:
- от дифференциала финансового рычага, характеризующего разницу между экономической рентабельностью активов, и средней расчетной ставкой процента, которая скорректирована на величину налоговых отчислений:
(1- tax) (ЭР - Icр); |
(3.9) |
- от плеча финансового рычага, характеризующего сумму заемного капитала, используемого предприятием, который приходится на единицу собственного капитала:
ЗС/CC. |
(3.10) |
Средняя расчетная ставка процента – это отношение фактических финансовых издержек по всем кредитным ресурсам к общей сумме заемных средств, используемых в анализируемом периоде. Можно рассчитать Iср и по средневзвешенной стоимости заемных средств:
ЭФР = (1−tax)(ЭР − Icр ) ЗС |
СС |
. |
(3.11) |
|
|
|
Чтобы привлечение средств было выгодным, цена заемного капитала должна быть меньше экономической рентабельности ЭР> Iср.
Между дифференциалом и плечом финансового рычага существуют связь и противоречие. Если предприятие наращивает заемные средства и наращивает, следовательно, плечо рычага, кредитные учреждения компенсируют возрастание своего риска повышением расчетной ставки процента, что при неизменном уровне экономической рентабельности ведет к снижению дифференциала.
Если дифференциал станет отрицательным, финансовый рычаг будет уже снижать рентабельность собственных средств (ROE).
Финансовый риск выражается величиной дифференциала: чем больше дифференциал, тем меньше риск, и наоборот.
Уровень финансового рычага (левериджа) может измеряться:
-соотношением заемного и собственного капитала;
-отношением процентного изменения чистой прибыли к процентному изменению операционной прибыли (темпа прироста).
Финансовый менеджмент. Учеб. пособие |
-45- |
МОДУЛЬ 3. ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ В ОБЛАСТИ ФИНАНСИРОВАНИЯ
3.2.Финансовый рычаг. Финансовый риск
3.2.3.Силавоздействияфинансовогорычага, финансовыйриск
Сила воздействия финансового рычага:
СВФР = %%∆∆EBITNI ,
где NI - чистая прибыль; EBIT - операционная прибыль;
Iср - средняя расчетная ставка процента. Американский подход:
СВФР = |
%∆NI на акцию |
= |
%∆EPS |
, |
||
|
%∆EBIT на акцию |
|||||
|
%∆EBIT на акцию |
|
||||
СВФР = |
∆NI / NI |
. |
|
|
||
|
|
|
||||
|
|
∆EBIT / EBIT |
|
|
||
(3.12)
(3.13)
(3.14)
Так как средняя процентная ставка за заемный капитал не растет с изменением операционной прибыли, ∆I=0:
СВФР = |
∆EBIT (1−tax) EBIT |
= |
EBIT |
. |
(3.15) |
|
(EBIT − I)(1−tax) ∆EBIT |
(EBIT − I) |
|||||
|
|
|
|
Сила воздействия финансового рычага показывает, во сколько раз прибыль до вычета процентов и налогов превосходит налогооблагаемую прибыль:
СВФР = |
EBIT |
= |
Балансовая прибыль+%кредит. |
(3.16) |
|
(EBIT − I) |
|||||
|
|
Балансовая прибыль |
|
Чем больше проценты и меньше прибыль, тем больше сила воздействия финансового рычага и выше финансовый риск:
1.возрастает риск невозврата кредита с процентами для банка;
2.возрастает риск дивидендов и курса акций для инвесторов.
Как правило, предприятию приходится сталкиваться с одновременным влиянием и производственного (операционного), и финансового рычагов. Возникает понятие совместного (или совокупного) рычага.
3.2.4. Силавоздействиясовокупногорычага
Сила воздействия совокупного рычага (СВСР) определяется как произведение силы воздействия операционного рычага и финансового рычага и показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении выручки от продаж на 1 %:
Финансовый менеджмент. Учеб. пособие |
-46- |
МОДУЛЬ 3. ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ В ОБЛАСТИ ФИНАНСИРОВАНИЯ
3.2. Финансовый рычаг. Финансовый риск
СВСР = СВОР СВФР = |
%∆EBIT |
|
%∆NI |
= |
%∆NI |
. |
(3.17) |
|
%∆ВР |
|
%∆EBIT |
|
%∆ВР |
|
|
Большая сила совокупного рычага означает не только возможность значительного роста прибыли, но и возможность значительного падения прибыли при малом изменении условий функционирования.
Сила воздействия операционного рычага равна:
СВОР = |
М |
, |
(3.18) |
|
EBIT |
||||
|
|
|
где М – маржинальный доход; EBI T - операционная прибыль.
Сила воздействия финансового рычага равна:
СВФР = |
EBIT |
, |
(3.19) |
|
(EBIT − I) |
||||
|
|
|
Сила воздействия совокупного рычага определяется по формуле:
СВСР =СВОР СВФР = |
М |
= |
EBIT |
= |
М |
|
. |
(3.20) |
|
EBIT |
(EBIT - I) |
(EBIT |
− I) |
||||||
|
|
|
|
|
Сила воздействия эффекта финансового рычага на положение владельцев собственного капитала показана на рис.3.2.
Эффект финансового рычага
Американский подход
Чувствительность изме-
нения чистой прибыли
Европейский подход
Рост доходности собст-
венного капитала (ROE)
Рис. 3.2 Сила воздействия на положение владельцев собственного капитала
Финансовый менеджмент. Учеб. пособие |
-47- |