2. Методы доходного подхода и их ограничения

Итак, при использовании доходного подхода стоимость бизнеса определяется на основе ожидаемых будущих доходов, которые оцениваемое предприятие может принести для его владельцев. Основные методы оценки в рамках доходного подхода к оценке действующего предприятия включают в себя

– метод дисконтированных денежных потоков;

– метод капитализации дохода.

Для оценки действующего предприятия в рамках доходного подхода, как правило, проводят расчет стоимости методом дисконтированных денежных потоков, при применении которого всю будущую деятельность оцениваемого предприятия условно разбивают на два периода:

прогнозный и постпрогнозный.

Метод дисконтированных денежных потоков предполагает следующий порядок действий:

– выбор длительности прогнозного периода;

– составление детального прогноза денежных потоков в течение прогнозного периода;

– расчет ставки дисконтирования;

– расчет терминальной стоимости (реверсии) – будущего значения стоимости бизнеса на конец прогнозного периода;

– расчет стоимости бизнеса путем суммирования дисконтированных к дате оценки денежных потоков прогнозного периода и дисконтированной терминальной стоимости;

– введение итоговых корректировок.

Применяется метод ДДП, когда:

• предполагается, что будущие денежные потоки будут существенно отличаться от текущих;

• существуют данные, позволяющие обосновать размер этих будущих потоков от недвижимости;

• потоки доходов и расходов носят сезонный характер;

• оцениваемая недвижимость – крупный многофункциональный коммерческий объект;

• объект недвижимости строится или только что построен и вводится (или введен в действие).

Алгоритм расчета метода ДДП. [5]

1. Определение прогнозного периода зависит от объема информации, достаточной для долгосрочных прогнозов. Тщательно выполненный прогноз позволяет предсказать характер изменения денежных потоков на более долгий срок.

В международной оценочной практике средняя величина прогнозного периода 5 – 10 лет, тогда как для российских условий типичной величиной будет период длительностью 3 – 5 лет. Это реальный срок, на который можно сделать обоснованный прогноз.

2. Прогнозирование величин денежных потоков, включая реверсию, требует:

а) тщательного анализа на основе финансовой отчетности, представляемой заказчиком о доходах и расходах от объекта недвижимости, ретроспективном периоде;

б) изучения текущего состояния рынка недвижимости и динамики изменения его основных характеристик;

в) прогноз доходов и расходов на основе реконструированного отчета о доходах.

При оценке недвижимости методом ДДП рассчитывается несколько уровней дохода от объекта (для каждого прогнозного года):

• потенциальный валовый доход;

• действительный валовый доход;

• чистый операционный доход;

• денежный поток до уплаты налогов;

• денежный поток после уплаты налогов.

Последний уровень дохода используется для оценки крайне редко, поскольку здесь речь идет о подоходном налоге собственника (или налоге на прибыль предприятия, если собственник – юридическое лицо), величина которого, и, соответственно, величина денежного потока зависит и от других источников дохода.

Метод капитализации является разумной альтернативой методу дисконтирования при выполнении хотя бы одного из указанных ниже условий:

– в случаях отсутствия объективных предпосылок к неравномерному изменению в будущем денежных потоков, генерируемых оцениваемым бизнесом;

– в случаях экспресс-оценки, не требующей высокой достоверности расчетов;

– в случае отсутствия информации для проведения точного прогноза денежных потоков компании.

Расчет рыночной стоимости методом прямой капитализации предполагает следующую последовательность действий:

– расчет показателя денежного потока CF, генерируемого бизнесом в наиболее характерный год с позиции долгосрочной перспективы функционирования бизнеса;

– расчет ставки капитализации R с учетом рисков, характерных для бизнеса и ожидаемой

тенденции изменения денежного потока в будущем;

– расчет стоимости бизнеса V по формуле капитализации V = CF / R;

– введение итоговых корректировок.

При оценке методом капитализации дохода определяется уровень дохода за первый прогнозный год и предполагается, что доход будет таким же и в последующие прогнозные годы (в случае применения метода дисконтирования денежных потоков определяется уровень доходов за каждый год прогнозного периода).

Метод используется при оценке предприятий, успевших накопить активы, приносящих стабильный доход.

Основные этапы процедуры оценки методом капитализации доходов:

• Определение ожидаемого годового (или среднегодового) дохода в качестве дохода, генерируемого объектом недвижимости при его наилучшем и наиболее эффективном использовании.

• Расчет коэффициента капитализации.

• Определение стоимости объекта недвижимости на основе чистого операционного дохода и коэффициента капитализации путем деления ЧОД на коэффициент капитализации.

Расчет ожидаемого чистого операционного дохода.

Оценщик недвижимости работает со следующими уровнями дохода:

ПВД (потенциальный валовой доход);

ДВД (действительный валовой доход);

ЧОД (чистый операционный доход);

ДП до уплаты налогов (денежный поток до уплаты налогов) – чистый операционный доход за вычетом расходов по обслуживанию ипотечного кредитования, если оно имеет место.

Потенциальный валовой доход (ПВД) - доход, который можно получить от недвижимости, при 100%-ом использовании без учета всех потерь и расходов. Основной источник дохода от объекта недвижимости – это доход от сдачи площадей в аренду. Соответственно, ПВД зависит от площади оцениваемого объекта и установленной арендной ставки.

Действительный валовой доход - это потенциальный валовой доход за вычетом потерь от простоя площадей, которые не удалось сдать в аренду и задолженности по арендной плате с добавлением прочих доходов от нормального рыночного использования объекта недвижимости.

Чистый операционный доход - действительный валовой доход за минусом операционных расходов (ОР) за год (за исключением амортизационных отчислений).

Преимущества метода прямой капитализации заключаются в его относительной простоте и удобстве применения для оцненки объектов, сданных в долгосрочную аренду надежным арендаторам, а также в том, что этот метод непосредственно отражает рыночную конъюнктуру, так как при его применении анализируется с точки зрения соотношения дохода (I) и стоимости (V), как правило, большое количество сделок с недвижимостью (когда коэффициент капитализации определяется методом рыночной выжимки).

Недостатки метода прямой капитализации состоят в том, что

• применение его затруднительно, когда отсутствует информация о рыночных сделках, и не проведен экономический анализ соотношения дохода и стоимости;

• метод не рекомендуется применять, если объект недостроен, не вышел на уровень стабильных доходов или если объект серьезно пострадал в результате форс-мажорных обстоятельств и требует серьезной реконструкции.

Если предполагается, что будущие доходы будут изменяться по годам прогнозного периода, когда предприятия реализуют влияющий на денежные потоки инвестиционный проект или являются молодыми, применяется метод дисконтирования денежных потоков. Определение стоимости бизнеса этим методом основано на раздельном дисконтировании разновременных изменяющихся денежных потоков.

Предполагается, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса, а собственник не продаст свой бизнес по цене, которая ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Денежные потоки — это серия ожидаемых периодических поступлений денежных средств от деятельности предприятия, а не единовременное поступление всей суммы. [10]

Рыночная оценка бизнеса во многом зависит от его перспектив. Именно перспективы позволяют учесть метод дисконтирования денежных потоков. Данный метод оценки считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов и может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Существуют ситуации, когда он объективно дает наиболее точный результат оценки рыночной стоимости предприятия.

Для анализа разновременных денежных потоков, обоснования инвестиционных вложений, определения стоимости недвижимости и бизнеса, а также выполнения ряда других операций применяют элементы финансовой математики.

При расчете нормы дохода на инвестируемый капитал должна учитываться текущая стоимость будущих доходов для сопоставимости с текущей стоимостью инвестиций, иначе будущие доходы в случае их преобразования в текущую стоимость могут оказаться равными капитальным вложениям.

При вложении средств инвестор отказывается от текущего потребления в надежде получить больший доход в будущем, однако существует риск неполучения ожидаемого дохода. Поэтому инвестор заслуживает премии, что является ключевым фактором необходимости учета стоимости денег во времени.