Подход, основанный на анализе чистых активов

В качестве стоимости бизнеса (100-процентного пакета акций) определяется стоимость чистых активов компании - эмитента, которая равна рыночной стоимости активов компании за вычетом обязательств. При этом следует иметь в виду то обстоятельство, что рыночная стоимость активов не совпадает с их балансовой стоимостью. Кроме того, нуждается в корректировке дебиторская задолженность. Оценка ее рыночной стоимости должна учитывать риск невозврата, который имеет место всегда и особенно сильно увеличивается для просроченной задолженности. Согласно методике ФДЦ при сроке задолженности, превышающем 9 месяцев, текущая стоимость ее уменьшается в 100 раз. Аналогичным образом корректируются и другие активы. При расчете стоимости чистых активов обязательства компании обычно не корректируются. Однако в некоторых случаях считается величина кредиторской задолженности.

Таким образом, для того, чтобы определить рыночную стоимость, осуществляется корректировка стоимости зданий, сооружений, передаточных устройств, машин и оборудования, дебиторской и кредиторской задолженности, запасов, после чего стоимость чистых активов предприятия с некоторой степенью приближения можно считать рыночной.

Однако оценка 100-процентного пакета акций работающего предприятия, как суммы чистых активов, в общем случае является неправомерной. Она имеет смысл только для предприятий, основным бизнесом которых является владение портфелем, включающим недвижимость, ценные бумаги, где больший вес по сравнению с прибылью, дивидендами или денежными поступлениями приобретает стоимость соответствующих активов. Стоимость чистых активов приобретает решающее значение на предприятиях, для запуска которых достаточно просто купить и соединить необходимые активы, вместо того, чтобы покупать уже существующий бизнес. Как отмечается в классической литературе по оценке бизнеса [1], обыкновенная акция представляет собой не долю в праве собственности на активы компании, а представляет требование на доход, извлекаемый из этих активов. Поэтому стоимость акций определяется ожидаемыми денежными потоками, а активы учитываются, как средства, которые обеспечивают ожидаемые доходы. Поэтому при оценке бизнеса решающее значение приобретает рентабельность активов в деятельности оцениваемого предприятия.

Определение величины скидок, отражающих ликвидность и неконтрольный характер одной акции

Полученная на втором этапе величина стоимости пакета справедлива при условии владения 100% пакетом акций. Степень контроля - одна из наиболее важных переменных, влияющих на величину стоимости акций. В большинстве случаев сумма стоимостей отдельных пакетов меньше стоимости всего предприятия. Компания, оцениваемая как единое целое, имеет иную стоимость, поскольку последняя сопряжена с иными правами и интересами, чем сумма всех интересов, взятых на миноритарной основе.

Степень контроля учитывается введением скидок к полученной выше стоимости, которые зависят от величины оцениваемого пакета и от величины существующих консолидированных пакетов других акционеров. Эти скидки по данным зарубежных источников могут составлять 30-40%. По нашему мнению, эти скидки для российских предприятий могут быть значительно больше. Анализ работы фондового рынка показывает, что цены скупки маленьких пакетов на региональном рынке могут в 2-3 раза быть ниже соответствующих цен на площадках, где продаются крупные консолидированные пакеты.