3. Алгоритм расчета показателя инвестиционной привлекательности

Показатель инвестиционной привлекательности объекта рассчитывается по формуле

где Si - показатель инвестиционной привлекательности (стоимости) i- го объекта;

Фi - ресурсы i-гo предприятия, участвующего в конкурсе за инвестиции;

Н - значение потребительского заказа.

В нашем случае роль ключевого параметра всей системы оценок выполняет потребительский заказ. При этом допускается, что по отдельным параметрам (ресурсным возможностям) потребитель может наложить ограничения, что повлечет за собой нулевую оценку i-гo параметра для i-гo участника. В целом же производственно-рыночный потенциал будет оценен как участник совместной хозяйственной деятельности и конкурент одновременно.

Таким образом, величина Н будет формироваться в зависимости от рыночной ситуации на отраслевом рынке.

Если С>П (спрос опережает на этом рынке предложение), то ясно, что Я будет складываться под знаком готовности потенциального инвестора (государства, частного банка, рядового покупателя ценных бумаг и т.д.) финансировать ресурсы всех участников независимо от их достоинств.

Потребительский заказ будет равен сумме ресурсов участников конкурса, т.е.

Другое складывается под воздействием смещения товарного баланса на отраслевом рынке в пользу покупателя. Превышение предложения над спросом, как и стабильное их равенство, требует от потенциального инвестора проявления способности критически оценивать достоинства конкурирующих ресурсов. Наиболее простой и радикальный подход будет соответствовать случаю, когда планка качества конкурирующего ресурса будет поднята до среднеотраслевого уровня'.

Наконец, если место гипотетического инвестора занимает конкурентный(ые) претендент(ты) на собственность, то придется следовать его представлениям о привлекательности ресурсов, формируя соответствующие ограничения и допуски.

4. Реструктуризация уставного капитала акционерных обществ

Акционерное общество в странах с рыночной экономикой всегда имеет свой рейтинг, который определяется ценой его акций на бирже. Если цена акций растет, рейтинг общества повышается на количество пунктов роста цены на бирже. Если после дневных продаж на бирже цена акций корпорации снизилась, то так же упал ее рейтинг. Поэтому каждая корпорация, уважающая свой имидж, имеет на бирже в продаже определенный пакет акций и в уставных капиталах обществ обязательно присутствует доля спекулятивного капитала. Таким образом, в корпорациях через уставный капитал выделяются: крупные собственники, мелкие собственники и собственники - спекулянты ценных бумаг. Крупные собственники чаще представлены в совете директоров, они определяют кандидатуры президента и некоторых вице-президентов (генерального директора и первого заместителя генерального директора) корпорации.

Мелкие собственники-инвесторы, имея на руках акции, надеются на получение дивидендов по ним и на участие в управлении корпорацией через решения собрания акционеров и на возможное избрание в совет директоров от меньшинства акционеров.

Спекулянт-акционер тоже инвестор, но очень ненадежный собственник, так как главное в его деятельности - регулярно получать разницу котировок по акциям корпорации. Поэтому он покупает акции и увеличивает свою долю в собственности, если котировки растут, чтобы продать, когда цена акций на бирже замирает либо начинает медленно падать, и получить маржу с продаж. Если доля спекулятивного капитала корпорации велика и уходит за 25% уставного капитала, то рейтинг такой корпорации очень шаткий, так как спекулянт-собственник очень подвержен панике и при колебаниях курса акций на бирже способен спровоцировать кризис в корпорации, втянуть в панику часть мелких собственников, которые, читая биржевые бюллетени на компьютерах, при длительном снижении (2-5 дней) котировок также могут сбрасывать на бирже часть своих акций в продажу, что дальше уменьшает возможности удовлетворения предложения и снижает цену акций из-за уменьшающегося спроса.

Но эти же котировки читают финансовые менеджеры банков, страховых компаний, всевозможных фондов и при систематических уменьшениях их курса ограничивают доступ корпорации к кредитам. Так как главным финансовым рычагом у обществ в рыночной экономике являются заемные средства корпораций, то ограничение по доступу к финансовым ресурсам для текущей деятельности приводит к уменьшению оборотных активов, снижению выпуска готовой продукции и к сбоям в ее производстве, что нарушает договоры поставок, а это уже потеря доверия покупателя, которая, как пожар, сметает продавца с рынка, чью нишу занимают сразу же конкуренты, если есть платежеспособный спрос на эту продукцию.

Поэтому иметь спекулятивный капитал хорошо, так как это очень быстрые деньги для инвестиций (не нужно ждать конца операционного цикла для продажи продукции и получения выручки), но это и опасно, когда такие собственники сбрасывают в продажу якобы «ненадежные» акции, уменьшают их цену, заставляя собрание акционеров уменьшать действующий уставный капитал либо выпускать дополнительную эмиссию акций, еще больше увеличивая их предложение на бирже, что снова уменьшает их котировку. Такой процесс может в течение месяца уничтожить корпорацию, построенную преимущественно на спекулятивном капитале, что и произошло с рядом чемобилей (холдингов) в Южной Корее после азиатского кризиса, например, банкротство корпорации «Daewoo» в 2000 г.

В связи с отсутствием в России легальных спекулятивных денег и высоким процентом налогов с прибыли на биржевых площадках рынка ценных бумаг мы не имеем достаточного количества свободно продаваемых акций открытых акционерных обществ. Это не дает возможности проводить рыночную оценку работы менеджмента, так как нет котировок акций большинства ОАО, а по курсам акций монополистов, продаваемых на российских биржах, нельзя спрогнозировать индикаторными методами экономическое будущее открытых акционерных обществ в регионах. Поэтому нужны реструктуризационные дополнительные эмиссии акций по их небольшой цене, чтобы маленькие спекулятивные деньги, которые есть в России, могли быть использованы ОАО через биржи для инвестиций в информационные технологии либо в сырье стратегического типа (с высокой степенью его переработки в ОАО).

На это должны решиться советы директоров и годовые собрания акционеров. Но чтобы так произошло и продвинулось доверие мелкого собственника и спекулянта к акциям региональных акционерных обществ требуется выдача дивидендов, регулярная, квартальная, авансовая и достаточно крупная - до 10-15% от стоимости акций для годового дивиденда. С этой целью должна быть обеспечена высокорентабельная реализация конкурентной продукции с возрастающей частотой спроса, продаваемой на рынках открытыми акционерными обществами, что усилит имидж ОАО и подтолкнет недоверчивого, несколько раз обманутого мелкого российского инвестора к вложению денег в акции реального сектора экономики.

Вторая характеристика веса обществ в рыночной экономике - величина уставного капитала, чем выявляется рейтинг обществ по его величине.

Банки доверяют свои свободные средства по кредитам ОАО, которые могут обеспечить для них высоколиквидный залог. Этим залогом могут быть долгосрочные финансовые вложения в акции банков и организаций- монополистов, а также векселя крупных банков. Но это делается только за счет привлеченных средств, полученных от продажи акций дополнительных траншей эмиссии ОАО на биржевых площадках либо конвертируемых облигаций ОАО. Следовательно, необходима реструктуризация уставного капитала ОАО в форме либо дополнительных траншей эмиссии, либо траншей конвертируемых облигаций.

Третьей характеристикой в устойчивости общества является сама величина уставного капитала, так как при его очень высокой сумме нет соблазнов и возможностей одного из собственников перекупить либо получить в доверительное управление блокирующий или контрольный пакет акций общества, чтобы резко влиять на его деятельность, особенно если в их уставах записано, что генерального директора (единоличного исполнительного органа общества) избирает совет директоров ОАО.

Поэтому акционеры должны в своих реструктуризациях основного капитала пресекать возможности таких соблазнов и предвосхищать инфляционные уменьшения стоимости уставного капитала в национальной валюте.

В-четвертых, уставный капитал общества должен корректно отражать стоимость имущества общества, что обязательно требует периодического аудита и переоценки в соответствии с рыночной стоимостью самих ОПФ, долгосрочных финансовых вложений, оборотных средств, дебиторской задолженности. Необходимость в этом диктуется изменяющейся системой амортизационных отчислений. Возникают условия, когда остаточная стоимость действующего оборудования после применений предельных норм старения становится нулевой, но такое оборудование продолжает работу (чтобы не платить налогов на имущество), хотя его необходимо списывать. Оценка его по остаточной стоимости не учитывает восстановительные затраты на капитальный ремонт (особенно это выявляется в эксплуатации автотракторных средств в ЛПХ и в транспортных организациях). Такие расходы как бы увеличивают стоимость ОПФ, восстанавливая их работоспособность и с удлинением амортизационного периода. Поэтому, на наш взгляд, нужна реструктуризация уставного капитала для своевременного увеличения его на восстановительную стоимость капитальных ремонтов ОПФ.

Пятая характеристика уставного капитала ОАО - это его холдингонизация, то есть реструктуризация его с целью замены имущественной составляющей на вклады в высокодоходные общества при диверсификации производства в ОАО и отхода от высококонцентрированных монопроизводств реструктурируемого общества. Из-за слабой ликвидности недвижимости в России здания и сооружения как основная часть, обеспечивающая стоимость уставных капиталов (еще со времен приватизации), не несут в себе ликвидную стоимость общества. Поэтому вложения этих объектов недвижимости в другие общества (реструктуризация с помощью вкладов), созданные для производства продукции с высоким рыночным и денежным спросом, и полученные взамен в качестве имущества акции или доли от уставных капиталов таких обществ создают высокую ликвидность имущества учредителя из-за повышенной привлекательности таких долгосрочных финансовых вложений. Реструктуризация основного имущества общества выделением и разделением, а также слиянием и присоединением приводит к необходимости реструктуризации уставного капитала обществ.

Тема 5. Применение внутренней стратегии создания стоимости.

7. Управление стоимостью компании как основная задача корпоративного управления

8. Основные факторы стоимости: фундаментальные показатели и корпоративное управление

9. Основные этапы формирования системы стратегического управления стоимостью компании

10. Концепция управления стоимостью предприятия

11. Основные этапы эволюции концепций управления стоимостью компаний

12. Этапы реализации стратегии, направленной на повышение стоимости компании

1. Управление стоимостью компании как основная задача корпоративного управления

В последнее время проблемы корпоративного управления (corporate governance¹), далее КУ, привлекают все большее внимание как российских, так и международных бизнесменов, политиков и исследователей. Развитие теории финансов сделало актуальной задачу анализа нефундаментальных факторов, создающих стоимость бизнеса, и изучение влияния различных организационных моделей построения отношений между акционерами, менеджментом и стейкхолдерами² (моделей КУ) на эффективность деятельности компании и соответственно на ее стоимость. Данная проблематика превратилась в новое и весьма важное направление исследований, имеющее прямой выход на практику. Представляя собой не так давно признанный, но не менее важный, чем фундаментальные факторы, источник создания стоимости компаний, КУ оставляет открытыми для изучения ряд важнейших вопросов, связанных с механизмами и значимостью своего воздействия на стоимость. В практической сфере объективные процессы, связанные с глобализацией экономики и обострением конкуренции на товарных и финансовых рынках, вызывают необходимость реформирования подходов к управлению компаниями и поиска наиболее эффективных практик корпоративного управления. Последнее становится вопросом не просто создания дополнительных конкурентных преимуществ компании, но и выживания ее на рынке в среднесрочной и долгосрочной перспективе. В данном контексте концепция стоимостного подхода к управлению (value based management), исходящая из задачи максимизации стоимости управляемых активов как главной цели собственников и менеджмента, постепенно начинает доминировать в практике управления зарубежными корпорациями. Для российских компаний стоимостной подход к совершенствованию управления также приобретает высокую актуальность, так как национальные компании, пройдя этап консолидации активов, вынуждены перед лицом нарастающей глобальной конкуренции перейти в фазу эффективного управления и создания максимальной стоимости бизнеса.

Эволюция распределения собственности и целей собственников в России

Необходимо отметить, что российская экономика за последние 20 лет претерпела кардинальные изменения. Фундаментальная трансформация структуры собственности, экономические, институциональные и политические факторы обусловили процесс эволюции поведения частных собственников в России. Можно выделить следующие основные этапы эволюции основных целей собственников в России.

Этап 1, 1987–1997 гг. Развал советской системы собственности и массовая приватизация через залоговые аукционы. На данном этапе основной задачей российских собственников была максимизация объема подконтрольных активов и получение их наиболее дешевым способом за счет доступа к административному ресурсу.

Этап 2, 1997–2002 гг. Перераспределение собственности и ее реструктуризация. На этом этапе основные задачи собственников включали следующее:

а) расширение подконтрольных профильных активов путем проведения враждебных поглощений с использованием изъянов в акционерном законодательстве и законодательстве о банкротстве и доступа к административным ресурсам;

б) формирование холдингов и выделение профильных направлений бизнеса;

в) избавление от полученных в ходе приватизации непрофильных активов;

г) финансовое оздоровление профильных активов и создание структур и систем управления;

д) обеспечение механизмов контроля денежных потоков и создание оффшорных финансовых сервисных компаний с целью трансферта потоков в юрисдикции с более высокой способностью обеспечения права собственности и безопасности активов.

Этап 3, 2002–2007 гг. Отделение собственности от менеджмента. На данном этапе наблюдается создание основных элементов систем корпоративного управления в российских многопрофильных холдингах, а также начинается передача функций операционного управления, которые ранее осуществлялись непосредственно собственниками, профессиональным менеджерам. Основной задачей собственников, однако, по-прежнему оставалось управление и контроль над денежными потоками, которые осуществлялись при помощи трансфертного ценообразования, оффшорных структур и т.п. Одновременно функции стратегического управления и принятия ключевых решений в подавляющем большинстве компаний остаются за собственниками-инсайдерами, и уровень делегирования функций управления профессиональным менеджерам недостаточно высок.

Этап 4, 2007–2010 гг. Переход к стоимостной модели управления. В настоящее время параллельно с формированием полноценных систем корпоративного управления российских компаний наблюдается тенденция перехода к концепции value based management, когда основной задачей собственников, в том числе формулируемой перед менеджментом, становится управление стоимостью компании, т.е. прежде всего капитализаций генерируемых бизнесом денежных потоков, а не самими потоками. В то же время можно констатировать тот факт, что переход к стоимостному подходу находится лишь в начальной фазе своего развития. Пока лишь несколько наиболее прогрессивных в обозначенном контексте крупных российских компаний на практике осмысленно переходят к value based management (например, Golden Telecom, МТС, IBS), тогда как большинству национальных компаний предстоит это сделать.

Таким образом, мы говорим пока больше о нормативном характере перехода к стоимостным подходам в управлении российскими компаниями. На наш взгляд, основной задачей эффективного собственника должно являться создание ликвидной стоимости компании (стоимости, которая признана рынком и в любой момент может быть конвертирована в денежные средства путем продажи части или всей компании), а также создание системы стратегического управления стоимостью компании с целью ее максимизации. Именно такой подход, ориентированный на создание стоимости бизнеса, может обеспечить не только значимые конкурентные преимущества для самой компании, но и наиболее прогрессивным способом обеспечить максимальное благосостояние акционеров компании и его конвертируемость в денежные средства.

В реализации подобного подхода необходимо выделить две основные составляющие:

1) признание стоимостного подхода основной концепцией управления компанией;

2) понимание основных факторов стоимости компании, разработка и внедрение инструментария и механизмов управления стоимостью.

Рассмотрим кратко основные факторы стоимости и роль корпоративного управления как одного из важнейших драйверов стоимости компании.