ТЕМА 1

Приклад 1.1

Знайдемо співвідношення, з яким слід сформувати портфель інвестицій з двох видів цінних паперів А та В, за якого ризик портфеля інвестицій дорівнюватиме нулю. Коефіцієнт кореляції між їх рентабельністю дорівнює –1. Квадратичне відхилення за вказаними інвестиціями дорівнює, відповідно: s_А = 8; s_В = 2.

Підставивши відповідні значення у формулу 1.4, одержимо шукану питому вагу окремих інвестицій: 0 = а8 – (1 – а)2; звідси  а = 0,2. Таким чином, питома вага цінних паперів А у структурі  інвестиційного портфеля повинна дорівнювати 0,2, відповідно  В — 0,8. Очікувана рентабельність такого інвестиційного портфеля становитиме: r_p = 0,2r_А + 0,8r_В.

Можливі комбінації портфелів цінних паперів за умови, що коефіцієнт кореляції становить –1, на рис. 1.8 лежать на прямій GB.

У разі, якщо коефіцієнт кореляції дорівнює нулю, тобто кореляційний зв’язок повністю відсутній, можна знайти комбінації цінних паперів, за яких рентабельність інвестиційного портфеля зростатиме за спадного рівня ризику. Якщо ж коефіцієнт кореляції знаходиться між 0 та 1, інвестору рекомендується обирати комбінацію цінних паперів, яка міститься на кривій QB (рис. 1.8).

У разі, якщо кореляційний зв’язок повністю зворотний (зворотна функціональна залежність) і коефіцієнт кореляції K (r_A; r_B) = –1, рівень ризику інвестиційного портфеля рекомендується визначати як:

s_р = аs_А – (1 – а) s_В. (1.4)

Просто почитати:

Згідно з припущенням, очікувана прибутковість портфеля інвестицій (r_p) може розраховуватися за формулою середньої арифметичної зваженої; вагами (a_i) при цьому виступають частки окремих фінансових активів у структурі інвестиційного портфеля:

, (1.1)де n — число цінних паперів, які складають інвестиційний портфель; r_i — прибутковість і-го фінансового активу, питома вага якого в структурі портфеля становить а_і.

Рівень ризику портфеля інвестицій залежить від питомої ваги окремих цінних паперів, які до нього входять, та коефіцієнта кореляції між їх прибутковістю. В моделі з двома активами величина ризику (який вимірюється показником квадратичного (стандартного) відхилення) описується такою формулою:

, (1.2)

де а — питома вага інвестицій А в інвестиційному портфелі; s_р — рівень ризику портфеля інвестицій; s_А — рівень ризику (показник квадратичного відхилення) інвестицій А; s_В — рівень ризику (показник квадратичного відхилення) інвестиційВ; K(r_A; r_B) — коефіцієнт кореляції, щільність зв’язку між рентабельністю активів А та В.

Ризиковість портфеля інвестицій, як правило, не дорівнює сумі ризиків окремих об’єктів, які складають інвестиційний портфель, чи середньому показнику їх ризиковості. Це можна спостерігати лише в тому разі, якщо прибутковість окремих об’єктів інвестицій повністю корелює між собою (перебуває у прямій функціональній залежності), тобто коефіцієнт кореляції складає + 1. Формулу 1.2, за умови, що K(r_A; r_B) = +1, можна подати у такому вигляді:

s_р = аs_А + (1 – а) s_В. (1.3)

Рис. 1.8. Залежність ризику портфеля інвестицій від коефіцієнта кореляції

Приклад 1.2

Оцінимо доцільність вкладення коштів в окремі акції за таких даних:

Показник	Акції А	Акції Б	Акції В
1. Очікувана рентабельність інвестицій, %	10	15	20
2. Середнє квадратичне (стандартне) відхилення (sА) рентабельності інвестицій, %	8	12	16
3. Коефіцієнт кореляції K(RA; RM) між нормою дохідності планових інвестицій та середньою нормою дохідності по ринку в цілому	0,7	0,9	0,8
4. Середньоквадратичне відхилення (sM) рентабельності інвестицій по ринку в цілому, %	7	7	7
5. Бета-коефіцієнт	0,8	1,5	2,3
6. Середня дохідність диверсифікованого портфеля інвестицій (RM), %	10	10	10
7. Безризикова процентна ставка на ринку капіталів (і), %	9	9	9

Розрахунок:

А. САРМ Ra = 9 + (10 – 9) · 0,8 = 8,0 (10 – 8,0 = 2,0).

Б. САРМ Rб = 9 + (10 – 9) · 1,5 = 15,0 (15 – 15 = 0).

В. САРМ Rв = 9 + (10 – 9) · 2,3 = 23,0 (20 – 23,0 = –3,0).

Згідно з правилом прийняття інвестиційних рішень за САРМ, найвигіднішим буде вкладення коштів у варіант А, оскільки очікувана рентабельність найбільше відрізняється в сторону збільшення від рівно- важної рентабельності.

Модель оцінки капітальних активів (CAPM) можна уявити у вигляді очікуваної рівноважної рентабельності вкладень, яка дорівнює сумі безризикової процентної ставки та премії за ризик вкладень у певний актив, що визначається як добуток рівня систематичного ризику, властивого цьому активу, та середньоринкової премії за ризик:

CAPM (R_A) = i + (R_M – i) · b_А ,  (1.6)

де CAPM (R_A) — очікувана інвестором рентабельність капітальних активів за умови ринкової рівноваги.

За наявності заданих показників, b-коефіцієнт (систематичний ризик інвестицій в актив А) рекомендується розраховувати за таким алгоритмом:

. (1.5)

Значення b-коефіцієнта слід інтерпретувати таким чином:

якщо b = 1, то ризик інвестицій в аналізований актив знаходиться на рівні ринкового, а отже, і премія за ризик буде наближеною до середньоринкової ставки дохідності;

якщо b > 1, то вкладення в актив вважатимуться такими, яким властивий вищий, ніж середньоринковий рівень ризиковості, а отже, інвестори вимагатимуть більшу, ніж середньоринкову норму дохідності;

якщо b < 1, то це свідчить про нижчий за середньоринковий ризик інвестицій в аналізований актив, як наслідок — премія за ризик, на яку сподіватиметься інвестор буде меншою, ніж середньоринкова;

якщо b = 0, то це означає, що ризик вкладень в актив становить 0; ідеться про безризикові інвестиції.

ТЕМА 2

Задача 1

У результаті ліквідації товариства з обмеженою відповідальністю обсяг виручки від реалізації ліквідаційної маси становив 800 тис. грн. Обсяг вимог кредиторів до підприємства — 1 млн грн. Статутний капітал підприємства дорівнює 100 тис. грн і сформований за рахунок вкладів чотирьох учасників товариства. Частка одного з учасників у статутному капіталі становить 70 %, а частки решти учасників є однаковими. Приватне майно найбільшого учасника — 200 тис. грн, у т. ч. йому належать облігації товариства, учасником якого він є, номінальною вартістю 50 тис. грн.

Визначити джерела погашення вимог кредиторів підприємства, якою мірою вони будуть задоволені.

Задача 2

Прийнято рішення про заснування відкритого акціонерного товариства. Засновниками була організована відкрита підписка на акції, результати якої характеризуються такими даними:

номінальна вартість акцій — 20 грн; курс емісії — 100 %;

кількість акцій, які підлягають розміщенню, — 10 000 шт.;

накладні затрати, пов’язані із заснуванням підприємства, — 10 000 грн;

на момент скликання установчих зборів АТ в цілому було сплачено 50 % номінальної вартості акцій.

Чи буде засноване АТ; який вигляд матиме перший розділ пасиву балансу АТ за умови його реєстрації ? Відповідь коротко обґрунтувати.

Задача 3

Прийнято рішення про заснування відкритого акціонерного товариства. Засновниками була організована відкрита підписка на акції, результати якої характеризуються такими даними:

номінальна вартість акцій — 20 грн; курс емісії — 110 %;

кількість акцій, які підлягають розміщенню, — 10 000 шт.;

накладні затрати, пов’язані із заснуванням підприємства, — 10 000 грн;

на момент скликання установчих зборів АТ всі акції були сплачені за ціною емісії.

Навести всі позиції першого розділу пасиву балансу наново створеного АТ.

Задача 4

Трьома фізичними особами (А, Б і В) прийнято рішення про заснування товариства з обмеженою відповідальністю. Формування стартового капіталу ТОВ характеризується такими даними:

зазначена в установчих документах відносна частка окремих учасників у статутному капіталі становить: А — 40 %; Б — 35 %; В — 25 %;

на момент реєстрації ТОВ учасник В вніс 44 тис. грн, що становить 110 % його частки в статутному капіталі; учасник А — 50 тис. грн, учасник Б — 60 тис. грн.

Навести всі позиції першого розділу пасиву балансу наново створеного ТОВ.

Задача 5

Трьома фізичними особами (А, Б і В) прийнято рішення про заснування товариства з обмеженою відповідальністю. Формування стартового капіталу ТОВ характеризується такими даними:

зазначена в установчих документах частка окремих учасників у статутному капіталі становить: А — 50 %; Б — 30 %; В — 20 %;

на момент реєстрації ТОВ учасник А вніс 20 тис. грн, що становить 40 % його частки в статутному капіталі; учасник Б — 50 тис. грн, а учасник В — 15 тис. грн.

Навести всі позиції першого розділу пасиву балансу наново створеного ТОВ.

Задача 6

Три підприємства А, Б і В уклали договір про ведення спільної діяльності без створення нової юридичної особи. До здійснення внесків згідно з договором про спільну діяльність активи А становили 1,5 млн грн, Б — 1 млн грн, В — 2 млн грн. Внесок А у фінансування спільної діяльності дорівнює 100 тис. грн, Б — 50 тис. грн, В — 200 тис. грн. Ведення спільних справ за договором покладено на підприємство А. Після завершення спільної діяльності та повної сплати всіх податків вартість спільно контрольованого майна зросла на 10 %.

Визначити, яким чином змінювалися активи та пасиви учасників спільної діяльності після здійснення внесків та розподілу спільного майна по завершенні спільної діяльності.

Задача 7

Резидент України та нерезидент уклали договір про спільну діяльність підприємств без створення юридичної особи. Ведення спільної діяльності покладено не резидента України. Частка резидента у спільній діяльності становить 60 %, частка нерезидента — 40 %. За результатами звітного періоду загальна сума доходів від спільної діяльності дорівнює 100 тис. грн.

Обчислити суму чистого доходу, який отримають резидент і нерезидент після оподаткування, якщо доходи останнього були репатрійовані.

ТЕМА 3

Приклад 3.1

Розрахуємо балансовий курс акцій підприємства, якщо власний капітал підприємства характеризують такі наведені в балансі дані, тис. грн:

Актив		Пасив
1. Необоротні активи	600	1. Статутний капітал		550
2. Оборотні активи	300	2. Додатковий вкладений капітал		30
		3. Інший додатковий капітал		50
		4. Нерозподілений прибуток		10
		5. Вилучений капітал		(40)
		6. Зобов’язання		300
Баланс	900	Баланс	900

Власний капітал підприємства становить 600 тис. грн. (550 + 30 +  + 50 + 10 – 40).

Балансовий курс акцій дорівнює 109 % (600/550) · 100 %.

Показник балансового (розрахункового) курсу корпоративних прав характеризує структуру власного капіталу підприємства. Він показує величину чистих активів, які припадають на одну акцію (частку, пай) і дорівнює вираженому в про­центах відношенню між власним капіталом (ВК) і статутним капіталом (СК):

Балансовий курс (БК) =   · 100 %. (3.1)

Недоліком показника балансового курсу є те, що він характеризує не реальну вартість корпоративних прав підприємства, а бухгалтерську. Для надання цьому показнику більшої об’єк­тивності розраховують скоригований балансовий курс, який, окрім іншого, враховує приховані резерви (чи збитки) підприємства.

Скоригований балансовий курс

=

Власний капітал + приховані  резерви

100.

(3.2)

Ринковий курс акцій. Ринковий курс — це вартість, за якою акції можуть купуватися і продаватися на біржах, позабіржових торговельно-інформаційних системах та позабіржовому ринку

Приклад 3.2

Згідно з біржовими замовленнями на придбання та продаж акцій можливі такі обсяги операцій.

Замовлення  на купівлю  (попит)			Замовлення  на продаж  (пропозиція)			Визначення  можливих оборотів
Кількість (шт.)	Макс. ціна (грн/шт.)	Кількість (шт.)		Мін. ціна (грн/шт.)	Курс (грн/шт.)		Купівля (шт.)	Продаж (шт.)	Оборот, кількість (шт.)
40 80 100 200 150 80 50	найдешевше 500 510 520 530 540 550	50 70 90 120 180 140 80		515 520 530 540 550 560 найкраще	500 510 515 520 530 540 550 560		700 620 620 520 320 170 90 40	80 80 130 200 290 410 590 730	80 80 130 200 290 170 90 40

Замовлення на купівлю-продаж можуть бути лімітовані та нелімітовані. За курсом 500 грн за одну акцію можуть придбати всі замовники: як ті, що вказали ціну 500, так і ті, що погоджуються на найдорожчу і найдешевшу ціни. Отже, загальний попит за вказаною ціною становить 700 шт. Однак пропозиція за цією ціною дорівнює лише 80 шт. (нелімітоване замовлення). Таким чином, за курсом 500 грн може бути укладено угод лише на купівлю 80 акцій. Аналогічним чином проводяться розрахунки і за встановлення інших котирувальних цін. З таблиці видно, що найбільший обсяг угод буде укладено за курсу в 530 грн за одну акцію. Отже, шуканий курс становитиме 530 грн. За цього курсу попит перевищуватиме пропозицію. Будуть виконані всі замовлення на продаж, ціна яких дорівнює 530 грн і нижче, а також нелімітовані замовлення. Замовлення на купівлю будуть задоволені не повною мірою. Нелімітовані замовленні і ті, ціна яких перевищує 530 грн, будуть виконані повністю, а замовлення за курсом 530 грн в обсязі 30 шт. залишиться невиконаним.

Приклад 3.3.

Стабільний середньорічний чистий прибуток підприємства становить 100 тис. грн, ставка капіталізації — 12 %, статутний капітал — 550 тис. грн. Курс акцій, визначений за методом капіталізованої вартості, дорівнюватиме:

КВ = 100 000/0,12 = 833,3,

ККВ =   · 100 % = 151,5 %.

Курс акцій, розрахований за методом капіталізованої вартості, характеризує «внутрішню» вартість акцій, яка формується на основі очікуваних майбутніх доходів.

Окрім балансового та ринкового курсу акцій, у науково-практичній літературі досить часто можна зустріти показник курсу акцій, визначений на основі розрахунку їх капіталізованої вартості. Зазначений курс розраховується як виражене у процентах відношення між капіталізованою вартістю (КВ) підприємства до його статутного капіталу (СК):

Курс за капіталізованою вартістю (KKВ) =   · 100 %. (3.3)

Цей підхід побудований на концепції теперішньої вартості очікуваних майбутніх доходів від володіння корпоративними правами. Капіталізована вартість підприємства — це приведена до теперішньої вартості величина майбутніх доходів на основі їх дисконтування (див. розд. 9). За порівняно стабільних доходів підприємства та ставки дисконтування капіталізована вартість може визначатися за формулою:

, (3.4)

де r = р / 100 %; р — ставка капіталізації; ЧП — чистий прибуток підприємства.

Приклад 3.4

Підприємство отримало на безоплатній основі об’єкт основних засобів за первісною вартістю 100 тис. грн, а також напівфабрикати первісною вартістю 15 тис. грн. Річна сума амортизації зазначених основних засобів становила 5 тис. грн. За якими позиціями фінансової звітності слід відобразити зміни, що є результатом цих операцій?

На суму різниці між первісною вартістю основних засобів та їх амортизацією збільшується інший додатковий капітал. На суму амортизації безоплатно отриманих необоротних активів та на всю суму безоплатно отриманих оборотних активів зростають інші доходи. На суму нарахованої амортизації також збільшуються відповідні статті затрат.

Приклад 3.5

Статутний капітал акціонерного товариства становить 1 000 000 грн (20 000 акцій номінальною вартістю 50 грн). На загальних зборах акціонерів прийнято рішення про збільшення статутного капіталу на 50 %, тобто співвідношення, з яким робиться емісія (с) дорівнює 2 : 1. Ринковий курс акцій до збільшення статутного капіталу становить 100 грн. Курс емісії нових акцій — 70 грн за акцію:

Показники	Статутний капітал (грн)	Кількість акцій (шт.)	Курс  (грн)	Загальна курсова вартість акцій (грн)
Параметри корпоративних прав до збільшення статутного капіталу	1 000 000	20 000	100	2 000 000
Сума збільшення статутного капіталу	500 000	10 000	70	700 000
Параметри корпоративних прав після збільшення статутного капіталу	150 000	30 000	90	2 700 000

Після збільшення капіталу загальний ринковий курс акцій становив 2 700 000 грн. Йому відповідає статутний капітал у розмірі 1 500 000 грн (30 000 акцій номінальною вартістю 50 грн.). У результаті збільшення статутного капіталу формується новий ринковий курс акцій:

Кр (новий) =   =  =   = 90 грн за одну акцію.

Курсовий прибуток на кожну нову акцію становить 20 грн, курсовий збиток на кожну стару акцію — 10 грн. За допомогою купівлі-продажу переважних прав компенсуються курсові збитки старих акціонерів за рахунок курсового прибутку держателів нових акцій:

Акції	Кількість	Старий курс	Курс емісії	Середній курс		Курсова вартість 1 (1 × 2(3))		Курсова вартість 2 (1 × 4)		Курсовий збиток (прибуток)
Старі Нові	2 1	100 —	— 70	90 90		200 70		180 90		–20 +20
Разом					270		270		0

При збільшенні капіталу у співвідношенні 2 : 1 покупець нових акцій повинен придбати два переважні права для купівлі однієї акції за курсом емісії. В нашому прикладі для купівлі однієї нової акції інвестор повинен заплатити 90 грн (70 + 2 · 10), що відповідає середньому курсу після емісії. Фінансово-майновий стан акціонерів у результаті операції збільшення статутного капіталу залишається незмінним.

Надходження у вигляді виручки від реалізації переважних прав є для акціонерів компенсацією за «розмивання» (зменшення) відносної частинки номінального капіталу, яка їм належала, а не «подарунком» чи екстрадивідендом товариства (як думають деякі акціонери). Таке фальшиве враження виникає досить часто, оскільки на практиці ринковий курс акцій після емісії під дією певних чинників може наближатися до курсу, який сформувався до емісії, або навіть перевищувати його.

Стартова вартість переважного права визначається співвідношенням, з яким робиться емісія, курсом емісії та ринковим курсом акцій до початку емісії. Розрахункова ціна переважного права визначається за такою формулою:

П =  ,

де П — грошова оцінка переважного права на купівлю нових акцій; Кб — ринковий (біржовий) курс акцій; Ке — курс емісії нових акцій; С — співвідношення, з яким робиться емісія.

Співвідношення, з яким робиться емісія, розраховується як відношення статутного капіталу перед його збільшенням до величини приросту номінального капіталу. Це співвідношення показує, скільки старих акцій (а отже, переважних прав) слід представити для того, що придбати одну нову акцію за курсом емісії:

,

де СК1, СК2 — відповідно розмір статутного капіталу підприємства до і після його збільшення.

Якщо С = 2 : 1, то це означає, що, володіючи двома акціями на момент прийняття рішення про збільшення статутного капіталу, можна придбати одну акцію нової емісії. Підставивши цифрові дані нашого прикладу, отримаємо грошову оцінку переважного права:

.

Фактична ринкова ціна переважних прав визначається попитом і пропозицією на них і тому може відрізнятися від розрахункової. Головним фактором, який визначає попит на переважні права, є прогнози щодо майбутнього ринкового курсу акцій та розмір очікуваних дивідендів. У разі, якщо курс емісії акцій встановлено на рівні їх ринкового курсу, то «розмивання» власного капіталу буде відсутнє; як наслідок, вартість переважного права дорівнюватиме нулю.

Приклад 3.6

Статутний капітал акціонерного товариства становить 300 000 грн. Його формують 6000 акцій номінальною вартістю 50 грн. Біржовий курс акцій дорівнює 150 грн.

Потреба підприємства в додаткових фінансових ресурсах — 60 000 грн. Фінансовий менеджмент підприємства повинен проаналізувати, за якого курсу емісії вдасться забезпечити баланс інтересів між усіма заінтересованими сторонами, і збори акціонерів проголосують за залучення капіталу шляхом збільшення статутного капіталу.

Курс емісії	Співвідношення (С)	Сума  збільшення капіталу	Емісійний дохід	Потреба в капіталі	Вартість  переважного права	Курс за мінусом  переважних прав
50 (номінал)	5 : 1	60	—	60	16,67	133,33
100	10 : 1	30	30	60	4,55	145,45
150 (курс біржі)	15 : 1	20	40	60	0	150,00

Зрозуміло, що для емітента найприйнятнішим є максимальний курс емісії (на рівні ринкового), оскільки потреба в капіталі покривається за мінімального збільшення номінального капіталу.

Емісійний дохід, або ажіо, — сума перевищення доходів, отриманих від емісії (випуску) власних акцій та інших корпоративних прав над номіналом таких акцій (інших корпоративних прав). Інакше кажучи, емісійний дохід — це різниця між курсом емісії і номінальним курсом корпоративних прав. Суми одержаного підприємством емісійного доходу не включаються до складу валового доходу з метою оподаткування.

Приклад 3.7

Статутний капітал акціонерного товариства становить 5 млн грн. Прийнято рішення про зменшення статутного капіталу шляхом конверсії акцій у співвідношенні 5 : 2. Оскільки 10 % акціонерів не подали свої акції для конверсії, їх акції були анульовані. Натомість у ході конверсії на дану кількість акцій у відповідному співвідношенні були емітовані акції, які реалізовані на біржі за курсом 120 %.

У результаті проведеної операції зменшення статутного капіталу:

статутний капітал підприємства було зменшено до 2 млн грн;

санаційний прибуток становив 3 млн грн;

10 % акціонерів (на суму 500 тис. грн), які відмовилися подати свої акції для конверсії, одержали компенсацію в сумі 240 тис. грн, оскільки належні їм акції номінальною вартістю 500 тис. грн після конверсії відповідали номіналу в 200 тис. грн і були реалізовані за курсом 120 %.

Зменшення кількості акцій, які є в обігу, можна досягти не лише об’єднанням акцій, а й шляхом їх викупу чи безоплатної передачі товариству для анулювання.

Приклад 3.8

Статутний капітал підприємства становить 100 000 грн, збитки — 12 000 грн. Загальними зборами товариства прийнято рішення щодо зменшення статутного капіталу шляхом передачі до анулювання корпоративних прав номінальною вартістю 11 000 грн. Окрім цього, один з кредиторів частково списав короткострокову заборгованість підприємства зі сплати процентів за користування кредитом на суму 2 000 грн.

Якщо не враховувати податкові нюанси, то баланс підприємства в ході проведення вказаних операцій змінюватиметься таким чином:

а) Баланс підприємства до зменшення статутного капіталу, грн.

Актив		Пасив
1. Необоротні активи	60 000	1. Статутний капітал	100 000
2. Запаси	30 000	2. Непокриті збитки	(12 000)
3. Дебіторська заборгованість	15 000	3. Довгострокові пасиви	10 000
4. Грошові кошти	3000	4. Короткострокові пасиви	10 000
Баланс	108 000	Баланс	108 000

б) Баланс підприємства після зменшення статутного капіталу, грн.

Актив		Пасив
1. Необоротні активи	60 000	1. Статутний капітал	89 000
2. Запаси	30 000	2. Резервний капітал	1000
3. Дебіторська заборгованість	15 000	3. Довгострокові пасиви	10 000
4. Грошові кошти	3000	4. Короткострокові пасиви	8 000
Баланс	108 000	Баланс	108 000

Санаційний прибуток у сумі 13 тис. грн, який утворився внаслідок зменшення статутного капіталу та списання заборгованості, спрямовується на покриття балансових збитків та формування резервів.

У разі санації шляхом викупу емітентом корпоративних прав в їх держателів, незважаючи на важкий фінансовий стан, підприємство повинно мати у своєму розпорядженні достатньо ліквідних засобів, необхідних для виплати відшкодування держателям акцій (часток). При цьому слід дотримуватися вимог щодо захисту прав кредиторів у разі зменшення статутного капіталу.

Приклад 3.9

Споруда, яка входить до складу основних засобів підприємства балансовою вартістю 20 000 грн реалізована за 30 000 грн. Виручку від реалізації цього об’єкта основних засобів товариство використало для придбання власних акцій номінальною вартістю 37 000 грн (курс 40,62 грн за одну акцію номінальною вартістю в 50 грн). Викуплені підприємством власні акції відображаються в пасиві балансу за їх фактичною собівартістю за статтею «Вилучений капітал». Сума вилученого капіталу наводиться в дужках і вираховується при визначенні підсумку власного капіталу. (Податкові аспекти в розрахунках до уваги не беруться.)

Безпосередньо після цього придбані акції анулюються з одночасним зменшенням статутного капіталу на номінальну вартість анульованих акцій (37 000 грн). Виникає санаційний прибуток у розмірі різниці між номінальною вартістю анульованих акцій і курсом їх придбання. Окрім цього, підприємство отримує прибуток від реалізації основних засобів у сумі 10 000 грн. Цей прибуток може бути спрямований безпосередньо на покриття балансових збитків підприємства (якщо підприємство збиткове) або на поповнення додаткового капіталу (резервів). Баланс підприємства в процесі проведення санації змінюватиметься таким чином:

а) Баланс підприємства перед проведенням санації, грн.

Актив		Пасив
1. Необоротні активи	35 000	1. Статутний капітал	60 000
2. Оборотні активи	59 000	2. Непокриті збитки	(6000)
		3. Довгострокові пасиви	30 000
		4. Короткострокові пасиви	10 000
Баланс	94 000	Баланс	94 000

б) Баланс підприємства після придбання власних акцій, грн.

Актив		Пасив
1. Необоротні активи	25 000		1. Статутний капітал	60 000
2. Оборотні активи	59 000		2. Вилучений капітал	(10 000)
			3. Непокриті збитки	(6000)
			4. Довгострокові пасиви	30 000
			5. Короткострокові пасиви	10 000
Баланс	84 000		Баланс	84 000

в) Баланс підприємства після анулювання придбаних акцій, грн.

Актив		Пасив
1. Необоротні активи	25 000	1. Статутний капітал	44 000
2. Оборотні активи	59 000	2. Довгострокові пасиви	30 000
		3. Короткострокові пасиви	10 000
Баланс	84 000	Баланс	84 000

Таким чином, найважливішою умовою використання даного методу санації є те, що для акціонерного товариства викуп акцій може бути доцільним лише за курсом, нижчим за номінальну вартість. У противному разі санаційний прибуток, який може бути спрямований на покриття балансових збитків, не виникає, а отже, зменшувати статутний капітал немає сенсу. При використанні даного методу санації підприємство може покрити засвідчені в балансі збитки, однак його платоспроможність і ліквідність дещо погіршуються, оскільки для придбання власних корпоративних прав витрачаються ліквідні засоби.

Тема 4

Для визначення рівня самофінансування розраховують коефіцієнт самофінансування:

.

Приклад 4.1

Статутний капітал АТ дорівнює 800 тис грн; номінальна вартість акцій — 100 грн. Прийнято рішення про збільшення статутного капіталу за рахунок нерозподіленого прибутку та резервного капіталу, які перевищують необхідний, передбачений законодавством розмір. Співвідношення, з яким відбувається збільшення статутного капіталу, становить 4 : 1. Величина резервів і нерозподіленого прибутку — 1000 тис. грн. Сума збільшення — 200 тис. грн.

Розрахунковий курс акцій до збільшення — 1800/800 = 225 %.

Розрахунковий курс після збільшення — 1800/1000 = 180 %.

Це означає, що чотири акції номіналом 100 при курсі 225 % перед збільшенням капіталу коштуватимуть 900 грн. Чотири акції + 1 додаткова акція після збільшення статутного капіталу за курсу 180 % дорівнюватимуть знову ж таки 900 грн.

У розглянутому прикладі збільшення номінального капіталу здійснюється не з метою залучення додаткових коштів на підприємство (залучення відбулося при формуванні резервів і нерозподіленого прибутку), а з інших причин, наприклад з метою зменшення ринкової ціни акцій. Високий курс має недолік: це перешкоджає широкій диверсифікації акцій, оскільки приватні інвестори, як правило, побоюються вкладати кошти в акції з високою купівельною ціною. Ефекту зниження курсу можна досягти і без збільшення номінального капіталу. Це можна зробити шляхом зменшення номінальної вартості акцій з одночасним збільшенням їх кількості (Splitting — подрібнення).

Іншою причиною збільшення статутного капіталу даним методом може бути розширення бази для нарахування дивідендів — з метою проведення політики стабільної ставки виплати дивідендів з одночасним збільшенням абсолютної суми дивідендних виплат (висока ставка дивідендів свідчить про ризиковість підприємства).

Якщо раніше тезаврований прибуток спрямовується на збільшення статутного капіталу, то обсяг активів не змінюється, якщо на виплату дивідендів — то активи зменшуються. При трансформації резервів і нерозподіленого прибутку в інші позиції власного капіталу ефекту фінансування не виникає. При спрямуванні їх на покриття збитків обсяг капіталу приводиться у відповідність з наявними активами.

Схема розрахунку операційного Cash-flow з умовними сумами прямим і непрямим методами наведена в табл. 4.1. Базова інформація для розрахунків взята із дод. 1, 2 та 3 до цього розділу.

Таблиця 4.1

Розрахунок операційного Cash-Flow, тис. грн

ПРЯМИЙ МЕТОД	Сума
(+) Грошові надходження від реалізації продукції (товарів, робіт, послуг)	1200
(–) Грошові виплати постачальникам за сировину, матеріали, послуги тощо	600
(–) Грошові видатки на утримання персоналу	400
(+) Інші грошові надходження, які не належать до інвестиційної та фінансової діяльності	—
(–) Інші грошові видатки для покриття операційних витрат, які не стосуються інвестиційної та фінансової діяльності	100
(–) Сплата процентів за користування позичками	15
(–) Сплата податків на прибуток	24
= Cash-flow (операційний)	61
НЕПРЯМИЙ МЕТОД	Сума
(+) Чистий прибуток від операційної діяльності	56
(+) Витрати, не пов’язані з грошовими виплатами	70
(–) Доходи, не пов’язані з грошовими надходженнями	—
(–) Приріст; (+) Зменшення оборотних активів (крім грошових коштів, їх еквівалентів, поточних фінансових інвестицій, інших статей неопераційних оборотних активів)	–70
(–) Зменшення; (+) Збільшення поточних зобов’язань, у т. ч. відсотки (крім короткострокових кредитів банків та інших статей, не пов’язаних з операційною діяльністю)	+5
= Cash-flow (операційний)	61
(–) Інвестиції в необоротні активи	245
(+) Дезінвестиції	50
(±) Доходи (збитки) від інвестиційної діяльності	+30
= Free Cash-flow (перед фінансуванням)	–104

Якщо операційний Cash-flow скоригувати на позитивний (негативний) Cash-flow від інвестиційної діяльності, то ми отримаємо так званий Free (незалежний) Cash-flow, який характеризує здатність підприємства забезпечити операційну діяльність та планові інвестиції за рахунок внутрішніх фінансових джерел (незалежно від зовнішнього фінансування). Від’ємне значення Free Cash-flow, як це має місце в нашому прикладі (див. табл. 4.1), показує, що для здійснення запланованих видатків підприємство має потребу у зовнішньому фінансуванні в обсязі 104 тис. грн, яка утворилася в результаті дефіциту внутрішніх джерел фінансування. Позитивне значення Free Cash-Flow свідчить про наявність надлишку коштів, які можуть бути використані для таких цілей:

виплата дивідендів;

погашення банківських позичок;

викуп власних корпоративних прав.

Розрахунок Free Cash-flow має значення як при ex-post аналізі[53], оскільки дає змогу користувачам звітності зробити висновок про потенціал внутрішнього фінансування в попередніх періодах, так і під час ex-ante аналізу[54], оскільки є базовою величиною для прогнозування вхідних і вихідних грошових потоків, пов’язаних з фінансовою діяльністю. Теперішня вартість очікуваного майбутнього Free Cash-flow може використовуватися як критерій оцінки вартості підприємства в рамках концепції максимізації доходів власників (SVK). У рамках фінансового контролінгу показник Free Cash-flow використовується також як індикатор раннього попередження про можливі проблеми у сфері управління дебіторською заборгованістю та запасами, збутовій сфері тощо. Вважається, що цей показник швидше і виразніше сигналізує про негативний розвиток, ніж показники прибутковості[55].

Прямий метод розрахунку використовується, як правило, під час внутрішнього аналізу в рамках фінансового контролінгу для оцінки впливу руху грошових коштів на нинішню та потенційну ліквідність підприємства. За зовнішнього аналізу визначити чистий рух грошових коштів прямим методом неможливо за браком необхідної інформації, зокрема щодо грошових видатків підприємства на придбання сировини, матеріалів, на утримання персоналу тощо. Саме тому при оцінці кредитоспроможності чи інвестиційної привабливості підприємства використовується непрямий метод розрахунку Cash-flow, за якого використовується інформація, що міститься в офіційній звітності.

4.6. Показники Cash-flow

Показники, базою розрахунку яких є операційний Cash-flow, широко використовуються при оцінці фінансового стану підприємства та визначенні його кредитоспроможності. В той час як раніше в континентальній Європі при прийнятті рішення про видачу кредитів банки орієнтувалися в основному на вартість кредитного забезпечення, сьогодні головним критерієм при- йняття відповідних рішень є Cash-flow, який прогнозується отри­мати позичальником, оскільки насамперед саме за рахунок цього джерела підприємства можуть погасити позички та проценти за ними[56].

Показник Cash-flow характеризується більшою об’єктивністю порівняно з чистим прибутком чи показниками рентабельності, розрахованими з використанням прибутку, адже при розрахунках Cash-flow є менше можливостей для маніпуляцій, зокрема пов’я­заних з обліковою політикою підприємства та формуванням прихованих резервів. Так, чистий прибуток зі збільшенням рівня амор­тизаційних відрахувань та забезпечень наступних витрат зменшується, в той же час Cash-flowзалишається незмінним. Показник Cash-flow можна розглядати з трьох позицій:

1) як індикатор ліквідності та платоспроможності підприємства;

2) як показник результативності фінансово-господарської діяльності (індикатор теперішньої та майбутньої дохідності підприємства);

3) як індикатор спроможності до фінансування за рахунок внутрішніх джерел.

До основних показників Cash-flow, які розраховують на практиці, належать такі:

1. Показник тривалості погашення заборгованості. Визначається шляхом ділення позичкового капіталу нетто (зменшеного на суму грошових коштів, їх еквівалентів, поточних фінансових інвестицій та чистої реалізаційної вартості поточної дебіторської заборгованості)[57] на Cash-flow (операційний). Під позичковим капіталом розуміють усі зобов’язання підприємства: короткострокові, довгострокові, забезпечення наступних витрат і платежів тощо. Слугує індикатором спроможності підприємства за рахунок власних ресурсів виконувати свої зобов’язання. Показує, скільки років (чи періодів) підприємству потрібно (за даного рівня операційного Cash-flow), щоб розрахуватися зі своїми боргами за рахунок результатів операційної діяльності. Якщо тривалість погашення заборгованості становить 1—3 роки, то це нормальна ситуація з погляду перспектив виконання підприємством своїх зобов’язань; 4—5 років — задовільна; понад 5 років — незадовільна[58]. Для підприємств торгівлі розрахунок цього показника має свої особливості: ефективна заборгованість у такому разі може зменшуватися на величину запасів товарів на складі (якщо вони є ліквідними).

2. Показник обернено пропорційний до тривалості погашення заборгованості. Відношення Cash-flow до заборгованості (нетто). Показує здатність підприємства розрахуватись зі своїми боргами за рахунок грошових надходжень від операційної діяльності.

3. Показник самофінансування інвестицій, %. Визначається шляхом ділення операційного Cash-flow на величину чистих інвестицій (сума приросту нематеріальних активів, основних засобів і довгострокових фінансових інвестицій). Показує частку інвестицій, профінансовану за рахунок внутрішніх джерел. Чим вищий цей показник, тим менше підприємство вдавалося до залучення зовнішніх фінансових ресурсів при фінансуванні інвестицій.

4. Чиста Cash-flow-маржа, %: показник відношення Cash-flow (операційного) до обороту від реалізації продукції. Характеризує величину Cash-flow, яка припадає на одиницю обороту від реалізації. Показує, скільки процентів виручки від реалізації залишається на підприємстві після здійснення всіх платежів у рамках операційної діяльності.

5. Показник відношення Cash-flow до власного капіталу. Показує чистий грошовий потік на одиницю власного капіталу.

Недоліком показників, розрахованих на базі Cash-flow, є те, що їх можна лише частково використовувати при порівнянні ефективності діяльності різних підприємств. Це зумовлено дією чинника амортизації. У тих підприємств, які інтенсивно нараховують знос і запускають в дію нове, дороге обладнання, за інших рівних обставин, рівень Cash-flow буде вищим, ніж у тих підприємств, які використовують менше обладнання чи беруть його в оренду (лізинг), однак працюють з однаковою ефективністю. Саме тому під час обґрунтування відповідних рішень фінансові ана­літики повинні звертати увагу також на структуру Cash-flow.