10.6 Оценка ценных бумаг предприятий

Оценка акций

В ходе оценки акций производится их качественный и стоимостный анализ.

Оценка качества акций

В зарубежной практике оценки качества акций разделяют акции следующих типов:

Акции с «голубыми корешками» - выпускают лидеры отраслей. Дивиденды по таким акциям стабильны, а инвестиции в них безопасны и привлекают консервативных инвесторов, которых пугают риски.

Доходные акции - акции компаний, продукция которых всегда пользуются спросом, поскольку удовлетворяют жизненные потребности людей (например, коммунальные предприятия). Дивиденды на них превышают средний уровень; стоимость акций постоянно возрастает.

Акции роста - эмитируют их высокоприбыльные корпорации, которые пытаются вести НИОКР, вкладывать средства в развитие производства и расширять рынок сбыта. Они дают низкие текущие дивиденды, поскольку большая часть прибыли направляется на инвестиции; инвесторы надеются на будущий рост стоимости акций и дивидендов.

Цикличные акции - характеризуются особенной чувствительностью к стадиям воспроизводственного цикла и связаны с сезонным характером производства (сбыта) предприятия. Дивиденды, как и стоимость этих акций, колеблются в зависимости от ритма деловой активности. Инвесторов привлекает возможность получения дохода за счет покупки акций в период спада и продажи в период роста.

Защищенные акции - выпускают корпорации, которые являются относительно устойчивыми к колебаниям рыночной конъюнктуры. Акции приносят стабильные дивиденды, их стоимость возрастает.

Спекулятивные акции - эмитируются компаниями новых отраслей производства, или новообразованными корпорациями других отраслей. Имеют высокий дивидендный потенциал и хорошие перспективы роста курсовой стоимости. Однако являются сильно рискованными из-за неопределенности результатов будущей конкуренции.

Качество акций отдельных корпораций оценивается с помощью системы показателей (рис. 10.5).

Порядок расчета показателей следующий.

Капитализированная стоимость акций - определяет рыночную стоимость акций акционерного общества:

K_C.A. = Q * A_p, (10.49)

где: К_С.А. – капитализированная стоимость акций;

Q - количество эмитированных акций;

A_p - рыночная стоимость акций.

Р ис. 10.5 Основные показатели акций

Отдача акционерного капитала - показывает темп роста вложенного акционерами капитала:

В_А.К.= (П - П_р)/КА или В_А.К.= (П - П_р)/К_В.А; (10.50)

где В_А.К. - отдача акционерного капитала;

П - сумма чистой прибыли;

П_р - проценты за пользование заемными средствами;

К_а - балансовая стоимость акционерного капитала;

К_В.А. - капитализированная стоимость акций.

Балансовая стоимость одной акции является бухгалтерским подтверждением обеспеченности каждой эмитированной акции капиталом акционерного общества:

A_б = (К_а + Р)/Q (10.51)

где А₆ - балансовая стоимость 1 акции;

К_а - балансовая стоимость акционерного капитала;

Р - размер страхового (резервного) фонда;

Q - количество эмитированных акций.

Соотношение рыночной и балансовой стоимости акций - это обобщающий показатель, который свидетельствует об успехе (неудаче) корпорации:

С_a=А_p/А_б, (10.52)

где С_a - соотношение рыночной и балансовой стоимости акций;

А_р - рыночная стоимость акций;

А_б - балансовая стоимость акции.

Прибыль на акцию делает возможным оценку размера доходов, которая направляется на потребление и накопление и приходятся на 1 акцию:

ПА = (П - ПР)/Q, (10.53)

где: П_А - прибыль на акцию;

П - сумма чистой прибыли;

П_Р - проценты за использование заемными средствами;

Q - количество эмитированных акций.

Дивидендная отдача акции показывает размер дохода, который направляется на текущее потребление акционеров, в соотношении к рыночной стоимости акции:

Д_А = Д/А_Р , (10.54)

где: Д_а - дивидендная отдача акции;

Д - размер начисленного дивиденда;

А_р - рыночная стоимость акции.

Коэффициент "цена - доход" - характеризует связь между рыночной стоимостью акции и доходом, которую она приносит. При сопоставлении этого показателя по акциям ряда предприятий наиболее инвестиционно привлекательными являются те, коэффициент по которым наименьший:

k_ц/д = А_р/П_а, (10.55)

где: k_ц/д – коэффициент «цена - доход»;

А_р – рыночная стоимость акции;

П_а – прибыль на акцию.

Коэффициент выплачиваемости свидетельствует, какая часть прибыли направляется на выплату дивидендов:

k_nл = Д/П_А , (10.56)

где: k_пл - коэффициент выплачиваемости

Д - размер начисленного дивиденда;

П_А - прибыль на акцию.

Коэффициент обеспеченности привилегированных акций – позволяет оценить обеспеченность привилегированных акций чистыми активами эмитента и таким образом определить степень защищенности капитала инвестора:

k_o = r_AK/Q_пр (10.57)

где; k_o - коэффициент обеспеченности привилегированных акций;

r_AK - чистые активы акционерного капитала общества;

Q_пр - количество эмитированных привилегированных акций.

Коэффициент ликвидности акций - характеризует возможность продажи акций конкретного эмитента:

k_л = V_nped/V_npod , (10.58)

где: k_л, - коэффициент ликвидности акций;

V_nped – общий объем предложения акций;

V_npod - реальный объем продажи акций.

Коэффициент «предложение - спрос» - свидетельствует про соотношение цен предложения и спроса:

k_п/с = Ц_пред/Ц_спрос , (10.59)

где: k_п/с - коэффициент «предложение - спрос»;

Ц_пред - цена предложения акций;

Ц_спрос - цена спроса на акции.

Коэффициент оборачиваемости акций - дает возможность определить объем оборачиваемости акций конкретного эмитента и является разновидностью показателя ликвидности:

k_ОБ = V_npod/K_CA, (10.60)

где: k_ОБ - коэффициент оборачиваемости акций;

V_npod – реальный объем продажи акций;

K_CA – капитализированная стоимость акций.

В странах с развитыми фондовыми рынками широко используется рейтинговые оценки акций. Доверие к рейтингам ведущих консалтинговых фирм настолько велика, что отнесение ценных бумаг к тому или иному классу само по себе может влиять на их стоимость.

Ниже в табл. 10.15, 10.16 приведены рейтинговые оценки простых и привилегированных акций ведущих консалтинговых фирм.

Таблица 10.15

Рейтинговая оценка простых акций («Стандарт энд пурс»)

Индекс оценки	Значение индекса ,
А+	высшее качество
А	высокое качество
А-	качество, выше среднего
В+	среднее качество
В	качество, ниже среднего
В-	низкое качество
С-	очень низкое качество

Таблица 10.16

Рейтинговая оценка привилегированных акций («Канадиан бонд рейтинг сервис»)

Индекс оценки	Значение индекса
Р+	высшее качество (привилегии защищены надежными гарантами или обеспечены высоколиквидными активами);
Р1	высокое качество (корпорация имеет высокую платежеспособность, активы высоколиквидны);
Р2	очень хорошее качество (доходы компании и ее активы надежны)
Р3	хорошее качество (привилегии защищены, или склонны к снижению качества при экономических осложнениях)
Р4	умеренное качество (существуют факторы, которые могут влиять на способность корпорации выплачивать дивиденды)
Р5	низкое качество (акции являются спекулятивными; нет уверенности, что компания выплатит дивиденды)

Оценка стоимости акций

Оценка стоимости акций доходным методом зависит от характера дивидендов, приносимых акциями. Наиболее распространенными являются выплаты:

•постоянных дивидендов;

•дивидендов, которые возрастают постоянными темпами;

•дивидендов, размер которых колеблется по годам.

В соответствии с этим, стоимость акций определяется:

1) методом прямой капитализации постоянного дивиденда:

С_А = Д/к, (10.61)

где: с_а - стоимость акции;

Д – дивиденд на акцию;

k – коэффициент капитализации.

2) методом прямой капитализации с учетом темпов роста дивидендов (модель Дж. Гордона):

C_A = Д * (1 + t)/(k – t) , (10.62)

где: t - темп роста дивидендов;

3) методом дисконтирования неодинаковых годовых дивидендов:

(10.63)

Общим ограничением на оценку стоимости акций, исходя из размеров дивидендов, выступает ограниченность круга потребителей результатов оценки - это только портфельные и индивидуальные инвесторы, обладающие ограниченным количеством акций, рассчитывающие на получение доходов в виде дивидендов. Особенным ограничением является невозможность использования приведенных способов для акций большинства украинских предприятий в силу неуплаты ими дивидендов.

Наиболее распространенным методом оценки акций украинских предприятий является определение стоимости предприятия как единого целого доходным методом с последующим переходом к оценке стоимости акций. Названный переход реализуется в разновидностях, установленных в зависимости от качеств оцениваемого пакета:

•умножением стоимости предприятия на величину удельного веса оцениваемого количества акций в структуре акционерного капитала (для пакетов, обеспечивающих полный контроль в открытых акционерных обществах);

• корректировкой стоимости предприятия на долю пакета акций в структуре акционерного капитала и на скидку за низкую ликвидность (для пакетов, обеспечивающих полный контроль в закрытом акционерном обществе; для контрольных долей в обществах с ограниченной ответственностью);

• корректировкой стоимости предприятия на величину удельного веса оцениваемого количества акций в структуре акционерного капитала и на скидку за отсутствие контроля (для неконтрольных пакетов открытых акционерных обществ);

• корректировкой стоимости предприятия на величину удельного веса оцениваемого количества акций в структуре акционерного капитала и на акции за отсутствие контроля и низкую ликвидность (для неконтрольных пакетов закрытых акционерных обществ; для неконтрольных долей в обществах с ограниченной ответственностью).

Реже используется несколько иной подход к оценке пакетов акций, предусматривающий расчет стоимости, хотя и основанный на стоимости всего предприятия, но позволяющий получить стоимость пакета без промежуточной оценки стоимости всего предприятия. Стоимость определяется следующим образом:

или (10.64)

где: с_П.а. – стоимость пакета акций;

Д₁...Д_п – денежные потоки, генерируемые предприятием, пакет акций которого оценивается за прогнозный период от 1 до n лет;

Р - реверсия;

γ– удельный вес количества оцениваемых акций в общей величине акций;

q_a – ставка дисконта, рассчитанная для пакета1 акций;

k_а – коэффициент капитализации, рассчитанный для пакета акций.

Оценка облигаций

При оценке облигаций осуществляется как качественный так и стоимостной анализ.

Оценка качества облигаций

Для характеристики качеств облигаций используются следующие показатели:

Прямой доход на облигацию – определяет зависимость дохода на облигацию от нормы процента и ее рыночной стоимости:

Д_о = Н_пр * О_н/О_р , (10.65)

где: Д_о – прямой доход на облигацию;

Н_пр – норма процента;

О_н – номинальная стоимость облигации;

О_р – рыночная стоимость облигации.

Цена конверсии - цена, за которую облигация может быть конвертирована в акцию.

Конверсионная премия - характеризует преимущества (убытки) инвестора при конвертации облигации в акции:

п.к. = А_Р._К. – О_К, (10.66)

где: п.к. – конверсионная премия;

а_р.к. – рыночная стоимость акции на момент выпуска конвертированной облигации;

О_к – цена конверсии.

Коэффициент конверсии - показывает количество акций, которые получены в обмен на конвертируемую облигацию:

k_k = О_н.к./О_к , (10.67)

где: k_k – коэффициент конверсии;

О_н.к. – номинальная стоимость конвертируемой облигации;

О_к – цена конверсии.

Наиболее обобщающим качественным подходом к оценке облигаций является ранжирование последних по рейтингам.

Таблица 10.17

Рейтинговая оценка облигаций («Канадиан бонд рейтинг сервис»)

Индекс оценки	Значение индекса
А++	наивысшее качество (это облигации эмитированы мощными национальными и транснациональными компаниями, которые признаны лидерами в своих отраслях; имеют безупречную историю выполнения обязательств перед кредиторами);
А+	очень хорошее качество (точно такие, как облигации А++, однако имеют несколько худшее отношение активов к долгу);
А	хорошее качество (облигации имеют позитивные характеристики, однако являются уязвимыми при колебаниях рыночной конъюнктуры)
В++	среднее качество (облигации являются защищенными на момент оценки, однако будущее положение эмитента нельзя уверено прогнозировать)
В+	качество ниже среднего (покрытие долга активами является недостаточным)
в	плохое качество (покрытие долга ниже минимального уровня, нет уверенности, что покрытие улучшится)
с	спекулятивные виды облигаций (эмитент - молодая компания, нет уверенности в их будущем)
D	выплата процентов приостановлена, компания может находится в процессе ликвидации
S	рейтинг изъято

Оценка стоимости облигаций

Оценка стоимости облигаций основывается на том, каким образом выплачиваются доходы и погашаются эти ценные бумаги. Возможны три варианта выплаты на них: доход выплачивается как разница между ценами приобретения и погашения;

доход выплачивается периодически, а сумма долга погашается в конце установленного срока;

доход, а также сумма долга выплачивается в конце установленного срока.

Стоимость облигаций, доход по которым выплачивается как разница между ценами приобретения и погашения, вычисляется по формуле:

B_H = H/(l + g)ⁿ, (10.68)

где: В_Н – стоимость облигации, доход на которую выплачивается как разница между ценами приобретения и погашения;

Н – номинальная стоимость облигации;

g – уровень доходности по облигации;

n – срок, который остался до погашения.

Стоимость облигаций, доход по которым выплачивается периодически, а сумма долга погашается в конце установленного срока, рассчитывается таким образом:

, (10.69)

где: В_пер – стоимость облигации, доход на которую выплачивается периодически, а сумма долга погашается в конце обусловленного срока;

П_р – абсолютный размер процента.

Стоимость облигаций, доход и долг по которым выплачивается в конце обусловленного срока, определяется:

(10.70)

где В_т – стоимость облигации, доход и долг, по которой выплачивается в конце обусловленного срока.

Стоимость конвертируемой облигации вычисляется как произведение рыночной стоимости акций и коэффициента конверсии:

В_о.к. = A_р * k_k , (10.71)

где: В_о.к. – стоимость конвертируемой облигации;

А_р – текущая рыночная стоимость акции;

k_k – коэффициент конверсии.