Финансовый менеджмент

В рассматриваемом примере разделение затрат на условнопостоянные и условно-переменные производилось с использованием регрессионного анализа в силу недоступности данных аналитического учёта затрат.

Данные табл. 3.1 свидетельствуют о росте выручки, прибыли, издержек компании, о высоком запасе её финансовой прочности и невысоком значении операционного рычага, имеющего тенденцию к снижению.

Результаты расчётов показывают, что применение различных формул, рассмотренных выше, даёт одинаковые результаты. Следовательно, может использоваться любая из них.

3.7. Эффект финансового рычага

Помимо постоянных расходов производственного характера организация несёт фиксированные расходы финансового характера, которые связаны с использованием заёмных средств (процентные платежи по кредитам, облигационным займам), величина которых не зависит от объёма реализации продукции. Эти расходы влияют на сумму прибыли, остающуюся в распоряжении организации. Так как проценты по банковским кредитам и облигациям уменьшают налогооблагаемую прибыль, то эти источники обходятся организации дешевле, чем собственные средства, выплаты по которым производятся из чистой прибыли, однако использование заёмных средств повышает уровень риска утраты финансовой устойчивости. Зависимость между структурой источников средств и величиной чистой прибыли характеризует финансовый леверидж (рычаг). Действие

финансового рычага проявляется в том, что любое изменение прибыли до вычета процентов и налогов порождает более существенное изменение чистой прибыли.

Количественно эта зависимость характеризуется показателем

уровня финансового рычага:

82

где ФР – уровень финансового рычага (коэффициент); IЧП – темп роста чистой прибыли (коэффициент);

IПНП – темп роста прибыли до вычета налогов и процентов (коэффициент).

Уровень финансового рычага показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль организации при изменении прибыли до вычета налогов и процентов на 1 %.

Рассмотренная методика расчёта уровня финансового рычага характерна для американской школы финансового менеджмента. Согласно европейской концепции количественная оценка финансового левериджа производится через расчёт его эффекта.

Эффект финансового рычага – это приращение рентабельности собственного капитала, получаемое за счёт использования заёмного капитала.

Рентабельность собственного капитала рассчитывается отно-

шением чистой прибыли к сумме собственного капитала. Эффект финансового рычага (ЭФР) определяется по формуле

где СТн – ставка налога на прибыль (коэффициент); СТкр – средняя расчётная ставка процента по заёмным средст-

вам, %; ЭР – экономическая рентабельность активов, %.

В свою очередь средняя расчётная ставка процента определя-

ется делением фактических финансовых издержек по всем кредитам

изаймам за рассматриваемый период (включающим в себя не только процентные платежи, но и расходы по привлечению, страхованию

иобслуживанию кредитов и займов) на общую сумму заёмных средств. Экономическая рентабельность активов находится отно-

шением суммы прибыли до вычета процентов и налогов к величине активов за рассматриваемый период.

83

Представленная формула (3.16) позволяет выделить три основные составляющие эффекта финансового рычага:

1)налоговый корректор (1–СТн), показывающий, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли;

2)дифференциал финансового рычага (ЭР–СТкр), характери-

зующий разницу между экономической рентабельностью и средней ставкой процента за пользование заёмными средствами;

3)плечо финансового рычага (ЗК/СК), отражающее величину заёмного капитала, приходящуюся на единицу собственного капитала.

Действие налогового корректора особенно ярко проявляется в диверсифицированных компаниях, когда по различным видам деятельности установлены различные ставки налогообложения прибыли, действуют льготные режимы налогообложения прибыли и т.д. Снижение средней ставки налогообложения прибыли при прочих равных условиях влечёт за собой повышение действия налогового корректора на совокупный эффект финансового рычага.

Дифференциал финансового рычага является главным условием, формирующим его положительный эффект. Использование заёмного капитала и увеличение его доли в источниках финансирования является целесообразным лишь при условии превышения уровня прибыли, генерируемой активами организации, над средней ставкой процента по заёмным средствам. В противном случае привлечение заёмного капитала приводит к уменьшению чистой прибыли и снижению рентабельности собственного капитала организации. Чем выше положительное значение дифференциала, тем выше при прочих равных условиях эффект финансового рычага.

Плечо финансового рычага выполняет роль мультипликатора, усиливая как положительное, так и отрицательное влияние дифференциала на эффект финансового рычага. При положительном значении дифференциала увеличение суммы заёмного капитала при прочих равных условиях повышает рентабельность собственного капитала организации, позволяет быстрее и масштабнее развиваться, успешнее конкурировать на рынке. Однако наращение величины за-

84

ёмных средств и увеличение их доли в капитале свыше безопасного уровня (40–50 %) снижает финансовую устойчивость организации и повышает риск её банкротства. Это побуждает кредиторов повышать процентные ставки из-за повышения риска невозврата ссуды, следствием чего является снижение дифференциала и ослабление эффекта финансового рычага. Кроме того, в период ухудшения конъюнктуры рынка сокращаются объёмы продажи продукции, а следовательно, и размеры прибыли от операционной деятельности в силу неизменности постоянных затрат. В этих условиях дифференциал может принять отрицательное значение даже при неизменности процентных ставок по кредитам, а высокое плечо – усилить его негативный эффект.

Операционный и финансовый рычаги неразрывно связаны между собой. Операционный рычаг непосредственно воздействует на величину прибыли до уплаты налогов и процентов, а финансовый рычаг – на сумму чистой прибыли организации, уровень рентабельности собственного капитала и сумму чистой прибыли в расчёте на одну обыкновенную акцию. Рост процентных платежей за кредит при наращивании эффекта финансового рычага увеличивает сумму постоянных затрат, что влечёт за собой увеличение эффекта операционного рычага. При этом одновременно возрастают и операционный, и финансовый риски, что может привести к падению курсовой стоимости акций. В этой ситуации приоритетной задачей финансового менеджера является снижение силы воздействия финансового рычага, чтобы снизить уровень совокупного предпринимательского риска. Таким образом, сопряжённый эффект операционного и фи-

нансового рычагов (СЭ) определяется по формуле СЭ = ЭОР ЭФР.

Сопряжённый эффект характеризует уровень совокупного риска и показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль на акцию при изменении объёма продаж (выручки от реализации) на 1 %.

Необходимо отметить, что сочетание мощного операционного рычага с мощным финансовым рычагом может оказаться губитель-

85

ным для организации, так как операционный и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Поэтому задача снижения совокупного предпринимательского риска сводится к выбору одного из трёх вариантов1:

1)высокий уровень эффекта финансового рычага в сочетании со слабой силой воздействия операционного рычага;

2)низкий уровень эффекта финансового рычага в сочетании

ссильным операционным рычагом;

3)умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов.

Наиболее предпочтительным и одновременно труднее всего достижимым является последний вариант. Основным общим правилом при выборе оптимальной структуры капитала является достижение определённого компромисса между риском и доходностью, достижение этого равновесия способствует повышению курсовой стоимости акций и росту благосостояния акционеров.

ПРИМЕР

В табл. 3.2 представлен расчёт эффекта финансового рычага по данным отчётности ОАО «Газпром» за 2007–2009 гг. Данные таблицы свидетельствуют об увеличении эффекта финансового рычага для ОАО «Газпром». Этому способствовало увеличение «плеча» финансового рычага и налогового корректора за счет снижения ставки налога на прибыль и повышение дифференциала финансового рынка благодаря росту экономической рентабельности активов. В результате значение эффекта финансового рычага из отрицательной величины трансформировалось в величину положительную. Необходимо отметить низкое значение эффектов операционного и финансового рычага у рассматриваемой компании.

1 Финансовый менеджмент: теория и практика: учеб. / под ред. Е.С. Стояновой. М.: Перспектива, 1999. С. 211.

86

Таблица 3.2 Расчёт эффекта финансового рычага ОАО «Газпром» за 2007–2009 гг.

Вопросы и задания для самоконтроля

1.Как проявляется временнáя стоимость денег? Что понимается под настоящей и будущей стоимостью денег?

2.Как рассчитываются процентная и учётная ставки? Как они взаимосвязаны между собой?

87

3.В чём состоит отличие схемы простых процентов от схемы сложных процентов?

4.Как производится наращение и дисконтирование денежных потоков?

5.С использованием каких методик можно рассчитать ставку дисконтирования? Что понимается под безрисковой доходностью?

6.В чём суть потоков пренумерандо и постнумерандо? Что понимается под аннуитетом?

7.Как трактуются номинальная и реальная суммы денежных

средств?

8.В чём состоит различие между темпом и индексом инфля-

ции?

9.Как производится корректировка наращенной и приведённой стоимости денежных средств с учетом инфляции?

10.Как в финансовых вычислениях учитывается взаимосвязь номинальной и реальной процентных ставок?

11.Как проявляется и измеряется эффект операционного рычага?

12.Рассчитайте эффект операционного рычага по данным отчётности известной вам организации.

13.Как проявляется и измеряется эффект финансового рычага?

14.Рассчитайте эффект финансового рычага по данным отчётности известной вам организации.

ГЛАВА 4 Информационное обеспечение финансового менеджмента

Информационное обеспечение относится к разряду ключевых элементов системы финансового менеджмента, наряду с правовым, нормативным, техническим, кадровым и другим обеспечением. Под информацией понимают сведения, уменьшающие неопределённость в той области, к которой она относится. Совокупность данных, из которых можно получить информацию, образует информационную ба-

зу организации.

88

4.1. Информационная база процесса управления финансами

Содержание информационного обеспечения финансового менеджмента организации определяется отраслевыми особенностями деятельности каждой отдельно взятой организации, её организаци- онно-правовой формой функционирования и другими аспектами. К исходным данным, включаемым в информационную базу, предъявляется ряд требований:

1.Значимость, определяющая, насколько привлекаемая информация влияет на результаты финансовых решений.

2.Полнота, характеризующая завершённость круга информативных показателей, необходимых для проведения анализа, планирования и принятия управленческих решений.

3.Достоверность, определяющая, насколько формируемая информация адекватно отражает реальное состояние и результаты финансовой деятельности, характеризует внешнюю финансовую среду. Достоверность в значительной степени определяется надёжностью источника.

4.Своевременность, характеризующая соответствие формируемой информации потребности в ней по периоду её использования, так как ценность имеют не данные вообще, а данные в нужном объёме и в нужное время.

5.Понятность, которая определяется доступностью понимания теми категориями пользователей, для которых она предназначена.

6.Релевантность (избирательность), определяющая достаточ-

но высокую степень используемости формируемой информации в процессе управления финансово-хозяйственной деятельностью организации.

7. Сопоставимость, определяющая возможность сравнительной оценки стоимости и результатов финансово-хозяйственной деятельности, возможность проведения сравнительного финансового анализа.

89

8.Эффективность, означающая, что затраты по привлечению определённых информационных показателей не должны превышать эффект, получаемый в результате их использования.

9.Необходимая достаточность, отражающая необходимые для конкретной организации объём и точность информации.

В составе информационной базы можно выделить пять укрупнённых блоков1:

1)информация регулятивно-правового характера (законы, по-

становления и другие нормативные акты, положения и документы, определяющие правовую основу финансовых институтов, рынка ценных бумаг);

2)информация нормативно-справочного характера (норматив-

ные документы государственных органов, международных организаций, финансовых институтов, содержащие требования, рекомендации и количественные нормативы в области финансов к участникам рынка);

3)бухгалтерская отчётность (установленные формы отчётности, характеризующие имущественное и финансовое положение организации);

4)статистические данные финансового характера (публику-

ются органами государственной статистики, биржевыми и специализированными информационными агентствами);

5)несистемные данные (включают в себя информацию, генерируемую вне какой-либо устойчивой информационной системы, например, данные аудиторских компаний данные, публикуемые в средствах массовой информации, неофициальные данные и т.п.).

Для финансового менеджмента наибольшую ценность представляют данные финансовой отчётности, в которой обобщаются итоги

ирезультаты хозяйственных операций компании за определённый период в стоимостном выражении. Финансовая отчётность служит для внешних и внутренних пользователей главным источником информации для анализа, контроля и планирования управленческих действий.

1Финансовый менеджмент: учеб. пособие / А.Н. Гаврилова [и др.]. М.:

КНОРУС, 2010. С. 25–26.

90