56. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА И ВОЗМОЖНОСТЬ ЕЕ ВЫБОРА

Дивидендная политика, как и управление структурой капитала, оказывает существенное влияние на положение компании на рынке капитала, в частности на динамику цены его акций.

Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что коммерческая организация, в акции которой они вложили свои деньги, работает успешно. Упрощенную схему распределения прибыли отчетного периода можно представить следующим образом: часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, оставшаяся часть реинвестируется в активы компании. Реинвестированная часть прибыли является внутренним источником финансирования деятельности компании, поэтому очевидно, что дивидендная политика существенно влияет на размер привлекаемых компанией внешних источников финансирования.

Реинвестирование прибыли — более приемлемая и относительно дешевая форма финансирования компании, расширяющей свою деятельность. В частности, в этом состоит одна из причин ее широкого распространения. Так, проведенное британскими учеными обследование деятельности в послевоенное время четырехсот двух зарегистрированных на лондонской бирже компаний, действующих в сфере производства, распределения, строительства и транспорта, показало, что новые инвестиционные проекты на 91% осуществлялись за счет реинвестирования прибыли.

Реинвестирование прибыли позволяет избежать дополнительных расходов, имеющих место, в частности, при выпуске новых акций. Другим существенным преимуществом является сохранение сложившейся системы контроля за деятельностью компании со стороны ее владельцев, поскольку в этом случае количество акционеров практически не меняется.

С теоретической позиции выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов:

влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров?

если да, то какова должна быть оптимальная их величина?

Утвердительный ответ на первый вопрос не вызывает сомнения дивидендная политика, как и управление структурой капитала компании, оказывает существенное влияние на изменение благосостояния ее владельцев. Для того чтобы подтвердить эту достаточно очевидную истину, вспомним одну из основных моделей оценки акций — модель Гордона где:

V_t=D₁/(r-g)

V_t — теоретическая стоимость акции;

D₁— ожидаемый дивиденд очередного периода;

r — приемлемая доходность (коэффициент дисконтирования);

g — ожидаемый темп прироста дивидендов.

Из данного представления видно, что чем больше ожидаемый дивиденд и чем выше темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акции. Повышение стоимости акции как раз и равносильно увеличению благосостояния акционеров. Таким образом, напрашивается вывод о целесообразности наращивания величины дивиденда во времени. Однако такой вывод чересчур прямолинеен, поскольку можно рассуждать и несколько иначе.

Во-первых, в классическом смысле выплата дивидендов предполагает, что компания в этот момент времени имеет в распоряжении крупную сумму свободных наличных денег; очевидно, что такая предпосылка верна не всегда, более того, ситуация, когда компания испытывает нужду в наличных денежных средствах, встречается гораздо чаще, причем это не обязательно связано с неудовлетворительным финансовым состоянием.

Во-вторых, выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что с позиции долгосрочной перспективы может отрицательно повлиять на прибыли компании, т.е. и на благосостояние ее владельцев. При такой схеме рассуждений напрашивается прямо противоположный вывод — большие дивиденды невыгодны.

В теории финансов получили известность три подхода к обоснованию оптимальной дивидендной политики: теория иррелевантности дивидендов, теория существенности дивидендной политики, теория налоговой дифференциации.

Теория иррелевантности дивидендов разработана Ф.Модильяни и М.Миллером. В своей статье, опубликованной в 1961 г., они доказывают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, которое определяется способностью фирмы генерировать прибыль, и в большей степени зависит от правильности инвестиционной политики, нежели от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на выплаченную в виде дивидендов и реинвестированную. Иными словами, оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует в принципе.

Логика рассуждений Модильяни и Миллера такова. Если компания получила прибыль Р и имеет возможность ее инвестировать в проект IPгенерирующий такую же доходность, как и в среднем в компании, то она может выбрать любой из вариантов:

а) реинвестировать прибыль а полном объеме;

б) выплатить всю прибыль в виде дивидендов и профинансировать проект за счет дополнительной эмиссии акций;

в) часть прибыли выплатить в виде дивидендов, компенсировать отток средств дополнительным выпуском акций и профинансировать проект за счет двух источников: нераспределенная прибыль и доход от эмиссии акций.

Как было показано в гл. 8, одним из основных индикаторов, представляющих интерес для инвесторов и используемых ими при принятии решений в области финансовых вложений, является общая доходность (k_t), выражающаяся суммой дивидендной (k_d) и капитализированной (k_с) доходностей. При наличии определенных оговорок принятие любого из трех вариантов выплаты дивидендов не меняет общей доходности, а приводит лишь к изменению ее структуры: например, в первом случае акционеры получат весь доход в виде дивидендов, т.е. в части прибыли Р слагаемое k_с равно нулю. Таким образом, любой из этих вариантов равноприемлем для инвесторов.

В рамках теории Модильяни-Миллера эти оговорки существуют в виде ряда предпосылок: отсутствие налогов, равноценность для инвесторов дивидендов и доходов от прироста капитала, отсутствие эмиссионных и трансакционных затрат, равнодоступность информации и др. Очевидно, что далеко не все из них оправданны.

В развитие своей теории Модильяни и Миллер предложили начислять дивиденды по остаточному принципу. Обосновывая эту идею, они вновь указывают на приоритетность правильной инвестиционной политики, которая в конце концов и определяет достижение основной цели, стоящей перед компанией. Именно поэтому последовательность действий должна быть такой:

а) составляется оптимальный бюджет капиталовложений и рассчитывается требуемая сумма инвестиций;

б) определяется схема финансирования инвестиционного портфеля при условии максимально возможного финансирования за счет реинвестирования прибыли и поддержания целевой структуры источников;

в) дивиденды выплачиваются в том случае, если не вся прибыль использована в целях инвестирования.

Таким образом, оптимальность дивидендной политики может пониматься лишь в том, чтобы начислять дивиденды после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли и за счет этого источника профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются совсем, напротив, если у компании нет приемлемых инвестиционных проектов, прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов.

По мнению Модильяни и Миллера, дисконтированная цена обыкновенных акций после финансирования за счет прибыли всех приемлемых проектов плюс полученные по остаточному принципу дивиденды в сумме эквивалентны цене акций до распределения прибыли. Иными словами, сумма выплаченных дивидендов примерно равна расходам, которые в этом случае необходимо понести для мобилизации дополнительных источников финансирования. В этом и проявляется иррелевантность дивидендной политики по отношению к рыночной стоимости фирмы.

Пример:

Финансово независимая компания имеет в обращении 700 тыс. акций, текущая рыночная цена которых составляет 56 долл. Таким образом, рыночная стоимость фирмы 39,2 млн. долл. Прибыль компании за год составила 4,2 млн. долл.; эту сумму можно либо выплатить в виде дивидендов, либо вложить в развитие производства. Если будет избран первый вариант использования прибыли, то стоимостные оценки изменятся следующим образом:

	Рыночная стоимость фирмы (тыс. долл.)	Число акций в обращении (тыс. шт.)	В расчете на акцию (долл.)
До выплаты дивидендов	39200 700 56
Дивиденды	4200 700 6
После выплаты дивидендов	35000 700 50
В случае дополнительной эмиссии	39200 784 50

Кроме того, чтобы выполнить инвестиционную программу, компании придется сделать дополнительную эмиссию акций на сумму 4,2 млн. долл. в количестве 84 тыс. штук (отметим, что в расчете используется экс-дивидендная цена — 50 долл., поскольку именно она отражает текущую рыночную стоимость акции).

Таким образом, после выплаты дивидендов и дополнительной эмиссии:

а) рыночная цена акции снизится на величину выплаченного дивиденда;

б) количество акций в обращении увеличится и составит 784 тыс. штук;

в) рыночная стоимость компании останется неизменной.

Если будет выбран второй вариант использования прибыли, эмиссии акций не потребуется. В любом случае совокупное богатство «старых» акционеров не меняется: в случае эмиссии каждый такой акционер имеет на акцию 50 долл. в виде инвестиций в акционерный капитал и 6 долл. в виде полученного дивиденда; при невыплате дивидендов акционер имеет на акцию 56 долл. в виде инвестиций в акционерный капитал. При таких расчетах предполагается выполнение предпосылок об эффективном рынке капитала, подразумевающем, в частности, открытость информации о выплате дивидендов «старым» акционерам, отсутствие эмиссионных расходов, налогов и др.

Теоретические разработки Модильяни и Миллера подверглись серьезной критике со стороны ученых и практических работников. Оппоненты, прежде всего, указывали на нереальность исходных предпосылок в теории иррелевантности. Действительно, инвестор не может быть индифферентным по отношению к тому, в какой форме — дивиденды или доход от прироста капитала — увеличивается его благосостояние, поскольку во многих странах дивиденд и доход от капитализации облагаются налогом по разным ставкам; привлечение капитала за счет дополнительного выпуска ценных бумаг обходится дороже по сравнению с реинвестированием прибыли ввиду наличия эмиссионных расходов и т.п.

Кроме того, нельзя игнорировать гипотезу об информационном или сигнальном содержании дивидендной политики, поскольку было замечено, что сокращение размера дивидендов, как правило, приводит к снижению цены акций, а его увеличение — к росту. Признавая этот факт, Модильяни и Миллер тем не менее объясняют его несколько иначе. Дело в том, что в отношении выплаты дивидендов следование принципу стабильности и определенного консерватизма соблюдается руководством компаний особо ревностно. Поэтому если вдруг происходит неожиданно резкое повышение величины выплачиваемого дивиденда, то этот факт лишь говорит о благоприятной тенденции в развитии данной компании и ожидании ее управленческим персоналом устойчивых высоких прибылей в будущем. Именно таким пониманием ситуации руководствуется разумный инвестор, а вовсе не ориентацией в своей инвестиционной политике на сиюминутное положение с выплатой дивидендов. Иными словами, не текущая дивидендная политика, а ожидание благоприятных перспектив является решающим аргументом в повышении спроса на акции данной компании.

Представители второго подхода, являющиеся оппонентами теории Модильяни-Миллера, считают, что дивидендная политика существенна, она влияет на величину совокупного богатства акционеров. Основными идеологами этого направления в решении проблемы выбора дивидендной политики считаются М. Гордон и Дж. Линтнер. Первые статьи по этому поводу были опубликованы ими во второй половине 50-х годов. Основной их аргумент выражается крылатой фразой: «Лучше синица в руках, чем журавль в небе» — не случайно теория - Гордона и Линтнера носит еще название теории «синицы в руках» — и состоит в том, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды доходам, лишь потенциально возможным в будущем, в том числе и возможному приросту акционерного капитала. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компанию; тем самым их удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, используемая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Напротив, если дивиденды не выплачиваются, неопределенность увеличивается, возрастает и приемлемая для акционеров норма дохода, что приводит к снижению рыночной оценки акционерного капитала, т.е. к уменьшению благосостояния акционеров.

Таким образом, основной вывод из рассуждений Гордона и Линтнера таков: в формуле общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение; увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату Дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости фирмы, т.е. увеличению благосостояния ее акционеров.

В конце 70-х — начале 80-х годов были опубликованы результаты исследований Р.Литценбергера и К.Рамасвами, получившие в дальнейшем название теории налоговой дифференциации , согласно которой с позиции акционеров приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность. Объяснение этому достаточно очевидно — доход от капитализации облагался налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды, Ставки налогообложения периодически менялись, однако в любом случае различие между ними сохранялось. Так, по налоговому законодательству США 1992 года доход по дивидендам облагался по ставке до 31 %, а доход от прироста капитала — 28%. Кроме того, уплата налога на доход от капитализации осуществляется лишь при его реализации.

В соответствии с этой теорией если две компании различаются лишь в способах распределения прибыли, то акционеры фирмы, име­ющей относительно высокий уровень дивидендов, должны требовать повышенный доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизи­руется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

В различных странах мира по-разному подходят к решению проблемы выбора дивидендной политики с учетом налогообложения. Например, в Великобритании, Австралии, Канаде и ряде других стран ставка налога одинакова, в Германии и Японии реинвестированная прибыль облагается по более высокой ставке по сравнению с выплаченными дивидендами, во Франции — наоборот. Кроме того, в большинстве стран существует дифференциация налогоплательщиков в отношении уплаты налогов; это также влияет на предпочтения той или иной группы инвесторов в отношении доли реинвестируемой прибыли. Краткий обзор этого аспекта дивидендной политики в международном контексте можно найти, например, в книге Брейли и Майерса.

Теоретические дискуссии по поводу того, какая из рассмотренных теорий верна, продолжаются до сих пор. Тем не менее неоспорим тот факт, что большинство крупных компаний на Западе все же предпочитает регулярно выплачивать дивиденды. Примеры такого подхода, отдающего приоритет стабильности в дивидендной политике, приводятся в западной литературе. В частности, проведенное американскими учеными в 1987 г. обследование показало, что 76% компаний, котирующих ценные бумаги на Нью-Йоркской фондовой бирже и Американской фондовой бирже и включенных в файлы системы “Standard and Poor’s Compustat” выплачивали дивиденды своим акционерам. Известны также и весьма уникальные свиде­тельства отношения ряда компаний к выплате дивидендов. Так, «Атеriсап Те1ерhопе апd Те1еgгарh Сотрапу» (АТ&Т), действующая 1885 г., на протяжении всей своей истории не только постоянно выплачивает дивиденды, но даже ни разу не снизила их размера. Ряд американских компаний постоянно выплачивают дивиденды в течение почти 150 лет, а корпорация “Сhетiса1 NewYork” делает это с 1827 г.

Кроме того, имеются многочисленные свидетельства о том, что любые серьезные изменения в области дивидендной политики немедленно отражаются на цене акций данной компании. Приведем некоторые примеры. Когда в мае 1987 г. известная фирма «Аррlе Сотрutеr» впервые в своей истории объявила о выплате дивидендов в размере четырех центов на акцию (всего 5 млн. долл.), рыночная цена ее акций в тот же день возросла на 219 млн. долл.

Большинство практиков считает проблему оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуальной. Однако признается и тот факт, что какого-то единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует — она определяется многими факторами, в том числе и трудно формализуемыми, например, психологическими. Поэтому каждая компания должна выбирать свою субъективную политику исходя, прежде всего, из присущих ей особенностей. Вместе с тем можно выделить две основополагающие инвариантные задачи, решаемые в процессе выбора оптимальной дивидендной политики. Они взаимосвязаны и заключаются в обеспечении:

а) максимизации совокупного достояния акционеров;

б) достаточного финансирования деятельности компании.

Эти задачи ставятся во главу угла при рассмотрении всех основных элементов дивидендной политики: источников дивидендов, порядка их выплаты, видов дивидендных выплат и др.

•

65. Операционный леверидж и его эффект

Известно, что при прочих равных условиях темпы роста прибыли всегда опережают темпы роста реализации продукции. В основе этого явления лежит объективная причина: при увеличении объема реализации продукции доля постоянных затрат в структуре себестоимости продукции снижается, и проявляется эффект дополнительной прибыли. В современных условиях учет этого явления, именуемого также эффектом производственного рычага, становится необходимым элементом принятия многих финансовых решений.

В западной практике изучение сформулированной выше закономерности носит название – анализ безубыточности, или анализ зависимости «затраты – объем производства – прибыль», или CVP-анализ.

Анализ безубыточности в настоящее время широко используют для определения:

- критического объема производства, гарантирующего безубыточную работу;

- зависимости финансового результата от изменений одного из элементов этого соотношения;

- запаса финансовой прочности предприятия;

- производственного риска;

- целесообразности собственного производства или закупки;

- минимальной договорной цены на некоторый период;

- прибыли и т.д.

Анализ безубыточности основан на ряде допущений:

Во-первых, все затраты можно разделить на постоянные и переменные. Во-вторых, между объемом реализации продукции и переменными издержками существует линейная зависимость. В-третьих, ассортимент изделий остается неизменным. В-четвертых, объем производства и реализации в плановом периоде равны.

Названные допущения соответствуют условиям массового выпуска с достаточно непродолжительным производственным циклом, что делает невозможным применение анализа безубыточности на предприятиях судо- и авиастроения, а также тех, что производят уникальную продукцию.

Определение точки безубыточности. Основной частью анализа безубыточности является определение точки безубыточности (порога рентабельности, мертвой точки), обозначающей объем реализации, при котором выручка покрывает все издержки предприятия, связанные с производством и реализацией продукции.

При расчете точки безубыточности надо учитывать, что в линейной модели точка безубыточности может быть одна, в то время как на практике функция затрат носит нелинейный характер и может пересекать линию объема производства в несколько местах. Поэтому анализ должен точно очерчивать границы роста объемов производства, в пределах которых допущения линейного характера зависимости оправданы производственными условиями.

Итак, для того чтобы воспользоваться математическим описанием зависимости «затраты – производство – прибыль», следует обосновать допущение линейной зависимости объема производства от переменных затрат. Это значит, что цена реализации и доля переменных затрат в цене должны быть постоянными. Рассмотрим математическое описание данной зависимости, для чего введем следующие обозначения:

Q – объем выпуска продукции в натуральных единицах

P – цена реализации продукции

FC – затраты постоянные

VC – затраты переменные

V – переменные затраты в цене единицы продукции

b – доля переменных затрат в базовой выручке S₀, т.е. b = VC/S₀

NOI – прибыль до уплаты % и налогов

Используя их, получаем формулу:

PQ = FС + VC + NOI = FC + bS₀ + NOI

по которой можно рассчитать минимальный объем реализации Q_min, покрывающий затраты на производство и реализацию, т.е. точку безубыточности, в единицах продукции Q = FC (P – V) или в денежном выражении S_min = FC (1-b) = FC (1- VC/S₀), а также рассчитать прибыль при запланированных объемах производства и реализации:

NOI = PQ – FC – V*Q

Маржинальный метод. Кроме рассмотренного математического метода анализа безубыточности широко используется так называемый маржинальный метод, где основным является понятие маржинальной прибыли (контрибуции, валовой маржи, вклада на покрытие), которая представляет собой превышение выручки над переменными затратами на производство и реализацию продукции.

Маржинальный подход лежит в основе управленческих решений, связанных с ассортиментной политикой, продвижением продукции на рынок, ценообразованием и рядом других задач повышения конкурентоспособности производимой продукции. Доля маржинальной прибыли в цене единицы продукции является относительно постоянной величиной, и предпочтение отдается тому виду продукции, который обеспечивает наибольшее значение маржинальной прибыли. Снижение показателей маржинальной прибыли вызывает необходимость дополнительного производства и реализации продукции или пересмотра ассортиментной политики.

Удельная маржинальная прибыль GMgm – производный показатель, которых характеризует маржинальную прибыль в цене единицы продукции

GMgm = p – V

Коэффициент маржинальной прибыли KGM – это соотношение маржинальной прибыли к выручке от реализации. Он показывает, какая доля выручки от реализации идет на покрытие постоянных затрат и формирование прибыли. Его рассчитывают как долю маржинальной прибыли в выручке от реализации S:

KGM = GM/S

Пример. Предприятие за плановый период намерено произвести 1000 изделий типа А и реализовать их по цене 42 руб. за штуку. Постоянные затраты за период составят 5250 руб., переменные – 259000 руб. Рассчитать маржинальную прибыль GM, коэффициент маржинальной прибыли KGM и удельную маржинальную прибыль GMgm, а затем с помощью метода маржинальной прибыли найти минимальный объем выпуска и реализации при заданном уровне прибыли до уплаты % и налогов.

Маржинальная прибыль GM=S-VC=FC+NOI=1000*42-25900=16100 р.

Коэффициент маржинальной прибыли KGM=GM/S=16100/42000=0.383

Удельная маржинальная прибыль GMgm=P-V=42-25.9=16.1 руб.

Точка безубыточности:

в единицах продукции Q_min=FC/GMgm=5250/16.1=326 шт.

в стоимостном выражении S_min=FC/KGM=5250/0.383=13692 руб.

Схему расчета иллюстрирует график:

Выручка

Затраты,

руб. Общие

затраты

13692

5250 Постоянные

затраты

О 326 Объем производства,

шт.

Дополнительный выпуск продукции сверх 326 шт. даст предприятию прибыль 42000-5250-25900=10850 руб.

Маржинальный подход позволяет планировать производственную программу с учетом коэффициента загрузки мощностей. Зная удельную маржинальную прибыль GMgm, можно вычислить то количество изделий, выпуск которого даст необходимую прибыль до уплаты налогов и процентов NOI:

Q=GM/GMgm=(FC+NOI)/GMgm

Расчет точки безубыточности по минимальному денежному потоку. На расчет точки безубыточности могут оказывать влияние дополнительные факторы. Например, если на предприятии существует проблема с денежными средствами, то может потребоваться расчет точки, характеризующей способ предприятия покрыть свои постоянные затраты наличными денежными средствами. Для расчета минимальной выручки используют формулу:

S_min = (FC-A)/KGM,

где А – амортизация, а минимальный объем реализации рассчитывают как

Q_min=(FC-A)/GMgm

Предположим, в нашем примере А=250 руб. Тогда S_min=(5250-250)/0.383=13055 руб., а Q_min=(5250-250)/16,1=310 шт.

Планирование целевой прибыли. Часто финансовому директору при формировании дивидендной политики и других направлений использования чистой прибыли важно знать объем реализации, который даст необходимую сумму чистой прибыли. Находят его по формуле

Q_plan=(FC+NP/(1-T))/GMgm

где Т – ставка налога на прибыль.

Оценка запаса прочности. После расчета объема реализации , гарантирующего получение предприятием чистой прибыли, можно говорить о том, что производство достигло определенного запаса прочности.

Запас финансовой прочности, или кромка безопасности ,показывает, насколько можно сокращать производство продукции, не неся при этом убытков.

В абсолютном выражении он представляет разницу между запланированным объемом реализации и точкой безубыточности, т.е. Q_plan – Q_min.

В нашем примере Q_plan – Q_min = 1165-326=839 шт.

Это значит, что предприятие не должно снижать объемы производства более чем на 839 шт., иначе понесет убытки.

Запас финансовой прочности, рассчитанный в относительном выражении – как доля от прогнозируемого объема реализации, используют для оценки производственного риска, т.е. потерь, связанных со структурой затрат на производство.

В нашем примере относительный запас финансовой прочности составляет 839/1165=0,72, т.е. снижение объемов производства и реализации более чем на 72% чревато для предприятия неприятными последствиями, если убытки не перекрываются поступлениями от внереализационной деятельности.

В стоимостном выражении запас финансовой прочности определяют как разность Q_planP-Q_minP.

В нашем примере это составит 1165*42-326*42=48930-13692=35238 р.

Чем выше показатель финансовой прочности, тем меньше риск потерь для предприятия.

Оценки риска статистическим методом. Полная и всесторонняя оценка риска имеет принципиальное значение при принятии финансовых решений, поэтому в западном финансовом менеджменте разработаны многочисленные методы, позволяющие с помощью математического аппарата просчитать последствия предпринимаемых мер. В контексте анализа безубыточности производственный риск принято рассчитывать тремя методами: с помощью показателя финансовой прочности, статистическим и с использованием оценки силы производственного рычага.

Статистический метод построен на расчете стандартного отклонения переменной величины, в данном случае – прибыли до уплаты % и налогов

бNOI = KGMб-S

Производственный риск, измеряемый колебаниями прибыли до уплаты % и налогов, зависит от значения коэффициента маржинальной прибыли и размеров отклонений в объемах производства и масштабов производства и реализации.

Оценка силы производственного рычага. Сила производственного рычага определяется долей постоянных затрат в структуре издержек предприятия: чем выше доля постоянных затрат, тем сильнее зависит финансовый результат от изменения объемов реализации. Сила воздействия выражается в том, насколько процентов изменяется прибыль при изменении выручки от продаж на каждый процент.

Силу производственного рычага р рассчитывают делением маржинальной прибыли на прибыль до уплаты % и налогов:

p = GM/NOI

В нашем примере при выручке 48930 руб. и объеме реализации 1165 шт. маржинальная прибыль равна 1165*16,1=18756 руб., прибыль до уплаты % и налогов составит 18756-5250=13506 руб., а производственный рычаг 18756/13506=1,389.

Это означает, что увеличение выручки на 1% вызовет прирост прибыли до уплаты налогов и % на 1,389%.

Сила рычага стремится к максимуму при приближении объемов реализации к точке безубыточности, поскольку доля постоянных затрат в общем объеме затрат при увеличении объемов реализации снижается.

Уровень производственного левериджа DOL_r принято измерять следующими показателями:

DOL_r= где

TNOI – темп измерения прибыли до вычета % и налогов (в %)

TQ – темп измерения объема реализации в натуральных единицах (в %)

Путем несложных преобразований эту формулу можно привести к более простому в вычислительном плане виду формулы

S = VC+FC+NOI, где

S – реализация в стоимостном выражении

VC – переменные расходы

FC – постоянные расходы

NOI – прибыль до вычетов % и налогов

p*Q = V*Q+FC+NOI

p*Q = V*Q=FC+NOI

(p-V)*Q = FC+NOI

GMgm*Q=FC+NOI

Отсюда следует, что при изменении объема реализации в натуральных единицах. Например, с Q₀ на Q₁ соответствующие изменения NOI составит

Поэтому

Экономический смысл показателя DOL_r заключается в том, что он показывает степень чувствительности прибыли до вычета % и налогов коммерческой организации к изменению объема производства в натуральных единицах.

Для предприятия с высоким уровнем производственного левериджа незначительное изменение объема производства может привести к существенному изменению валового дохода. Значение этого показателя не является постоянным для данного предприятия и зависит от базового уровня объема производства, от которого идет отсчет. В частности, наибольшее значение показатель имеет в случаях, когда изменение объема производства происходит с уровней, незначительно превышающих критический объем продаж. В этом случае даже незначительное изменение объема производства приводит к существенному относительному изменению валового дохода; причина состоит в том, что базовое значение валового дохода в этом случае близко к нулю.

Отметим, что пространственные сравнения уровней пространственного левериджа возможны лишь для предприятий, имеющих одинаковый базовый уровень выпуска.

Более высокое значение этого показателя обычно характерно для предприятий с относительно более высоким уровнем технологической оснащенности. Точнее, чем выше уровень условно-постоянных расходов по отношению к уровню переменных расходов, тем выше уровень производственного левериджа. Таким образом, предприятие, повышающее свой технологический уровень с целью снижения удельных переменных расходов, одновременно увеличивает и свой уровень производственного левериджа.

Предприятия с относительно более высоким уровнем производственного левериджа рассматриваются как более рискованные с позиции производственного риска. Под последним понимается риск неполучения валового дохода, т.е. возникновение ситуации, когда предприятие не может покрыть свои расходы производственного характера.