Часть 1. Операции с облигациями

Введение

В условиях продолжающегося в России экономического роста и возрастающей конкуренции как внутри, так и за пределами страны отечественный бизнес испытывает все более значительные потребности в дешевых и долгосрочных инвестициях. При этом если крупнейшие компании в силу масштабов их бизнеса способны привлекать ресурсы на международных рынках капитала на вполне приемлемых условиях, то прочему российскому бизнесу доступны лишь возможности, существующие на внутреннем финансовом рынке. Повышение доступности заимствований и улучшение их условий будут происходить по мере снижения рискованности отечественного бизнеса. Позитивное влияние на отношение инвесторов к российским заемщикам (посредством их корректной дифференциации в соответствии с уровнем кредитоспособности) способно оказать более широкое использование кредитных рейтингов.

Рынки рублевых и валютных долговых инструментов российских корпоративных заемщиков в течение последних шести лет динамично развиваются в количественном и качественном отношении. По данным агентства CBonds.ru, к началу 2005 года объем отечественного рынка корпоративных рублевых облигаций достиг 9,6 млрд. долл. по номиналу, при этом в обращении находилось более 170 эмиссий. Объем рынка еврооблигаций составил около 23,4 млрд. долл. при 70 находящихся в обращении выпусках.

По оценкам Moody's Interfax, совокупный объем публичных валютных обязательств российского корпоративного сектора возрастает гораздо более высокими темпами, чем объемы рублевых заимствований. Так, в течение 2003-2004 гг. номинальный объем эмитированных еврооблигаций возрос в 5,8 раза, в то время как совокупный объем рынка рублевых облигационных займов увеличился лишь в 2,8 раза. Пятикратное увеличение количества обращающихся на рынке выпусков еврооблигаций в течение указанного периода также существенно превысило рост количества выпусков рублевых облигаций, составивший 1,8 раза.

Среди российских эмитентов, стремящихся к уменьшению стоимости заимствований, большой популярностью пользуется механизм досрочного выкупа облигаций, так называемая оферта. Доля облигационных эмиссий без встроенной оферты сократилась с 90% в 2000 году до порядка 30%, на котором стабилизировалась в течение 2003-2005 гг. Практика досрочных погашений не позволяет корпоративным облигациям превратиться в источник длинных инвестиционных ресурсов. Вместе с тем, в силу восприятия российских долговых бумаг как высокорискованных, корпоративные эмитенты не могут отказаться от использования оферт, поскольку обоснованно опасаются возникновения проблем с размещением выпусков.

Доверие инвесторов и кредиторов могло бы укрепить более широкое распространение независимых рейтинговых оценок. На сегодняшний день кредитные рейтинги, присвоенные международными рейтинговыми агентствами, имеют лишь немногим более 10% российских корпоративных заемщиков нефинансового сектора, в основном это крупнейшие компании, разместившие валютные долговые инструменты. Таким образом, получение кредитных рейтингов является скорее данью корпоративной культуре, сложившейся на международных финансовых рынках.

Агентство Moody's Interfax полагает, что внедрение практики получения кредитных рейтингов для всех эмитентов, выходящих на российский долговой рынок, могло бы облегчить инвесторам задачу оценки рисков и позволило бы им снизить соответствующие издержки. При этом рейтинговые агентства через механизм постоянного мониторинга смогли бы обеспечивать соответствие между уровнями рейтингов и изменяющейся кредитоспособностью эмитентов. В долгосрочной перспективе наличие кредитных рейтингов у большинства отечественных заемщиков способно привести к позитивной переоценке степени рискованности российских активов, что со временем позволит российским компаниям привлекать финансовые ресурсы на более выгодных условиях.