В тихую гавань
Начиная с августа прошлого года сомнению со стороны инвесторов стали подвергаться все вложения: не только прямо или косвенно связанные с ипотекой, но и все виды потребительского кредитования. Продолжали расти объемы лишь корпоративных долговых инструментов (MTNs — среднесрочные долговые расписки и bonds — облигации, общий выпуск которых за год вырос на 5,4%, до 1,2 трлн долларов). В результате за август—февраль произошел самый массовый и стремительный перелив капитала последних лет: инвестиции выводились практически из всех финансовых сегментов и вкладывались преимущественно в американские гособлигации (объем их выпуска в 2007 году к тому же сократился на 4,6%, до 752 млн долларов), нефть, золото и другие защитные инструменты (см. график 5).
В целом позитивную динамику выпуска долговых бумаг в конце года сохранили муниципальные органы, а также обладающие гарантиями правительства федеральные агентства, продолжающие рефинансировать жилищную и коммерческую ипотеку и потребительские кредиты — GNMA, FNMA и FHLMC. Однако сами долговые бумаги этих организаций существенно обесценились.
Эта тенденция, по-видимому, сохранится и в текущем году. Из-за замедления экономики и сокращения налоговых поступлений в бюджет в 2008 году в США должны будут увеличить выпуск казначейских бумаг почти в два раза, что, на наш взгляд, понизит и их привлекательность, прежде всего в сегменте сроков 3–7 лет.
Решительный Бернанке
Действия ФРС по преодолению шока на рынке структурных продуктов путем снижения дисконтной ставки и введения залоговых послаблений при использовании кредитных ресурсов самой ФРС напоминали адреналиновые инъекции. Однако, когда стало очевидно, что «пациенту» это не помогает, поскольку болезнь распространилась на смежные с банковским финансовые сектора, ФРС решилась на «хирургическое вмешательство»: в середине марта впервые после Великой депрессии было открыто дисконтное окно для инвестбанков, где они могут на 90 дней заложить долги практически любого качества. Для восстановления доверия инвесторов ФРС потребовала от банков полного раскрытия информации о качестве долгов и ожидаемых списаниях.
Не стояло в стороне и правительство: в сжатые сроки конгресс разработал и одобрил план финансовой поддержки ипотечных заимствований и возвращения населению налогов на 168 млрд долларов, выплаты которых начнутся в мае текущего года.
Эти действия напоминали «тушение пожара взрывом». При таком вливании дополнительных денег и с учетом продолжающегося, хотя и более сдержанного, глобального роста вероятность рецессии (абсолютного сокращения ВВП в сопоставимых ценах в течение одного-двух кварталов) в США в 2008 году несколько уменьшилась. По нашей оценке, в жилищном секторе «дно» начнет просматриваться уже в текущем году (ранее предполагалось, что это случится в 2009-м), поскольку скорость падения этого сектора оказалась существенно выше расчетной.
Вовлекая ФРС в разделение рисков финансового бизнеса, глава ФРС Бен Бернанке меняет сложившиеся в последние десятилетия принципы взаимоотношения государства и бизнеса. В отличие от своего предшественника Алана Гринспена, который строил политику процентных ставок на экономических прогнозах и следовал за рынком, адаптируя учетные ставки к рыночным, нынешний руководитель ФРС пытается забежать вперед или по крайней мере идти в ногу с рынком, немедленно реагируя на желания его участников. Такая стратегия управления финансами менее предсказуема, поскольку базируется на поведении самого рынка. Она побуждает финансовый бизнес больше надеяться на решительность властей, нежели на собственные действия. Новая политика порождает бОльшую волатильность процентных ставок, а это, в свою очередь, делает инфляцию и денежную базу менее предсказуемыми из-за определенного лага между меняющимися ставками и реакцией реального сектора экономики.
На наш взгляд, Бен Бернанке еще до конца не раскрылся, точнее, не устоялся в роли глобального полиси-мейкера финансов, к которой он явно стремится. Он еще продемонстрирует немало решительных шагов. Март текущего года не стал исключением: 11 марта принято важное коллективное решение с ЕЦБ, Банком Англии и Национальным банком Швейцарии о предоставлении финансовым организациям дополнительных 200 млрд долларов на 28 дней вместо овернайта, а 18 марта процентная ставка вновь снижена на 75 базисных пунктов.