2.5.3. Доходность акции

По аналогии с облигациями формулы, рассмотренные в разделе (2.2), посвященном оценке акций, могут применяться и для оценки значений ожидаемой доходности акций; при этом в соответствующих формулах необходимо лишь заменить теоретическую стоимость V, на ры­ночную цену Р. Таким образом, доходность бессрочной привилеги­рованной акции, равно как и обыкновенной акции с неизменным дивидендом, находится по формуле

(2.5.7)

где da – доходность акции;

D – ожидаемый дивиденд;

P – текущая рыночная цена акции.

В формуле (2.5.7) общая доходность акции совпадает с текущей дивидендной доходностью. Эту формулу можно применять, если после покупки акции инвестор не предполагает продать ее в бли­жайшем будущем.

Если инвестор приобретает акцию в спекулятивных целях, намереваясь продать ее через некоторое время, то он может получить некоторые оценки ожидаемых значений общей, дивидендной и капитализированной доходности, пользуясь формулой (2.5.2):

(2.5.8)

где da – доходность акции;

dat – текущая (дивидендная) доходность акции;

dac – капитализированная доходность акции;

–рыночная цена акции на момент принятия решения о покупке;

–ожидаемая цена акции на момент ее предполагаемой продажи;

–ожидаемое число лет владения акцией.

Оценка ожидаемой доходности конвертируемой привилегированной акции также может быть получена с помощью формулы (2.5.8), в которой в качестве P1 следует использовать ожидаемую конверсионную стоимость акции.

Для оценки значений ожидаемой общей доходности обыкновенных акций с равномерно возрастающими дивидендами можно воспользоваться формулой (2.2.8):

(2.5.9)

где da – доходность акции;

dat – текущая (дивидендная) доходность акции;

dac – капитализированная доходность акции;

–последний полученный к моменту оценки дивиденд по акции;

–ожидаемый дивиденд;

–цена акции на момент оценки;

–темп прироста дивиденда.

Из формулы (2.5.9) видно, что ожидаемая капитализированная доходность обыкновенной акции с равномерно возрастающим дивидендом совпадает с темпом прироста дивиденда или с темпом прироста цены акции. Таким образом, показатель g имеет несколько интерпретаций: во-первых, это капитализированная доходность; во-вторых, темп прироста дивиденда; в-третьих, темп прироста цены акции.

11. Измерение риска. Риск финансовых активов.

Риск в предпринимательстве связан с тем, что процесс принятия управленческих решений протекает в условиях постоянно изменяющейся среды и характеризуется различной степенью неопределенности.

Концепция учета фактора риска в финансовой деятельности состоит в объективной оцен­ке его уровня с целью обеспечения формирования необходимого уровня доходности финансовых операций и разработки системы мероприятий, минимизирующих его негативные финансовые по­следствия для хозяйственной деятельности предприятия.

Риск – это характеристика ситуации выбора (принятия решения) в условиях неопределенности (частичной, при известных вероятностях исходов, или полной, когда либо вероятности, либо сами исходы неизвестны).

Анализ определений риска позволяет выделить пять подходов к раскрытию его содержания:

• неопределенность, непредсказуемость исходов;

• опасность;

• вероятность реализации опасности;

• величина возможного ущерба;

• отклонение от заданного результата.

целесообразно выделять три основных вида предпринимательских рисков:

1) риск предпринимателя или заемщика, который связан с его сомнениями, удастся ли дей­ствительно получить ту выгоду, на которую он рассчитывает;

2) риск кредитора, который связан с сомнением в обоснованности оказанного доверия в случае предна­меренного банкротства или попыток должника уклониться от вы­полнения собственных обязательств;

3) риск инфляции, который связан с возможным уменьшением ценности денежной единицы и позволяет сделать вывод о том, что денежный заем всегда менее надежен, чем реальное имущество.

Измерение риска:

	дисперсия
	Среднеквадратическое отклонение
	Коэффициент вариации

где D — дисперсия;

Di — конкретное значение возможных вариантов ожидаемого дохода по рассматриваемой финансовой операции;

—среднее ожидаемое значение дохода по рассматривае­мой финансовой операции;

Pi — возможная частота (вероятность) получения отдельных вариантов ожидаемого дохода по финансовой операции;

n — число наблюдений.

 — среднеквадратическое (стандартное) отклонение;

СV— коэффициент вариации.

Целью анализа риска является не столько механическое суммирование неких расчетных данных, сколько вывод о том, как можно противостоять выявленным рискам.

Одним из важнейших показателей рисковости финансовых активов является -коэффициент. Бета-коэффициент характеризует уровень изменчивости курса котировки отдельного финансового инструмента (ценной бумаги) или их портфеля по отношению к динамике сводного индекса цен всего финансового (фондового) рынка.

Этот показатель используется обычно для оценки рисков инвестирования в отдельные ценные бумаги. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

где  — бета-коэффициент;

k — коэффициент корреляции между уровнем доходности по инди­видуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю) и средним уровнем доходности данной группы фондовых инструментов по рынку в целом;

и — среднеквадратическое отклонение доход­ности по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю в целом);

р — среднеквадратическое отклонение доходности по фондовому рынку в целом.

Уровень финансового риска отдельных ценных бумаг определяется на основе следующих значений бета-коэффициента:

 = 1 — средний уровень;

 > 1 — высокий уровень;

 < 1 — низкий уровень.

12. Цели и типы портфельного инвестирования. Риск и доходность портфельных инвестиций.

Цели портфельного инвестирования

- обеспечение высокого уровня формирования инвестиционного дохода в текущем периоде

-обеспечение высоких темпов прироста инвестируемого капитала в долгосрочной перспективе

- обеспечение минимизации уровня инвестиционных рисков, связанных с финансовым инвестированием

- обеспечение необходимой ликвидности инвестиционного портфеля и др.

Инвестиционный портфель представляет собой целенаправленно сформированную совокупность объектов реального или финансового инвестирования, предназначенных для осуществления инвестиционной деятельности в соответствии с разработанной инвестиционной политикой. Инвестиционный портфель включает несколько относительно самостоятельных портфелей, отличающихся видами объектов инвестирования и методами управления ими:

• портфель реальных инвестиционных проектов (портфель капитальных вложений),

• портфель финансовых инвестиций в ценные бумаги (портфельные инвестиции),

• портфель прочих финансовых инвестиций (банковские депозиты, депозитные сертификаты и пр.),

• инвестиции в оборотные средства предприятия.

Типы портфелей

по объектаминвестирования:

• реальный

• финансовый

по целям:

• портфель дохода (представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации уровня прибыли в текущем периоде вне зависимости от темпов прироста стоимости капитала в долгосрочной перспективе. Этот портфель ориентирован на высокую текущую отдачу инвестиционных затрат, невзирая на то, что в будущем периоде эти затраты могли бы обеспечить получение более высокой нормы прибыли на вложенный капитал.)

• портфель роста (представляет собой инвестиционный портфель, сформированный по критерию максимизации темпов прироста инвестируемого капитала в предстоящей долгосрочной перспективе вне зависимости от уровня формирования прибыли в текущем периоде. Этот портфель ориентирован на обеспечение высоких темпов роста рыночной стоимости предприятия.)

по значимости эмитентов:

• стратегический

• спекулятивный

по типу инвестора:

• агрессивный

• умеренный

• консервативный

Формируя портфель ценных бумаг, предприятие стремится, чтобы портфель был ликвидным, доходным, обладал разумной степенью риска (был безопасным), обеспечивал рост вложений.

Очевидно, что доходность портфеля (dp) представляет собой линейную функцию показателей доходности входящих в него активов и может быть рассчитана по формуле средней арифметической взвешенной (в данном случае речь может идти как об ожидаемой, так и о фактической доходности):

где dj — доходность j-го актива;

yj — доля j-го актива в портфеле;

n — число видов активов в портфеле.

Следует помнить, что формирование портфеля из наиболее доходных активов в общем случае приводит к увеличению его риска.

Мерой риска портфеля, как и отдельного актива, служит вариабельность его доходности. Взаимосвязь между риском портфеля и риском входящих в него активов не описывается формулой средней арифметической. В многомерном случае необходимо учитывать взаимосвязь значений доходности активов портфеля с помощью показателя ковариации и коэффициента корреляции.

В частности, если в качестве меры риска актива выступает среднее квадратическое отклонение, то его значение для портфеля, содержащего k видов активов, может быть найдено по формуле:

где – мера риска портфеля;

—доля i-го актива в портфеле;

—вариация доходности i-го актива;

—коэффициент корреляции между ожидаемыми доходностями i-го и j-го активов.

Доходность портфеля равна средней доходности входящих в него активов, то риск портфеля может быть как больше, так и меньше среднего значения; при определенном сочетании активов можно добиться значительного снижения риска портфеля;

При объединении в портфель независимых риск портфеля находится как среднее взвешенное рисков отдельных активов, формирующих портфель:

Если имеются на выбор два актива с одинаковыми характеристиками, однако доходность одного из них меняется однонаправленно, а доходность второго — разнонаправленно с доходностью портфеля, то с позиции минимизации риска для включения в портфель следует предпочесть второй актив.

При формировании портфеля теоретически могут ставиться три основные целевые задачи: 1) достижение максимально возможной доходности; 2) получение минимально возможного риска; 3) получение некоторого приемлемого соотношения «доходность/риск».

Первая задача решается путем формирования портфеля из одного наиболее доходного актива; вторая – из одного наименее рискового (безрискового) актива. В действительности смысл формирования портфеля состоит в поиске комбинации активов, обеспечивающей рост (неснижение) доходности при снижении (невозрастании) риска. Эта задача не имеет однозначного решения.

13. Цена и структура капитала. Средневзвешенная и предельная цена капитала.

Средневзвешенная и предельная цена капитала

Цена источника финансирования– это относительная сумма средств, которую надо регулярно платить за использование определенного объема привлекаемых финансовых ресурсов. Цена источника выражается в процентах к этому объему

Показатель «цена капитала»:

- характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должно обеспечивать предприятие;

- ключевой показатель при анализе инвестиционных проектов и при составлении бюджета капвложений;

- используется для определения рыночной цены фирмы, которая растет с уменьшением цены капитала.

Структура капитала – соотношение различных частей капитала. Характеризуется долей каждого источника капитала.

Основная задача управления структуройкапитала- определение доли и видов заемного капитала, при которых минимизируется цена капитала и максимизируется рентабельность собственного капитала и рыночная стоимость предприятия.

Средневзвешенная цена капитала (Weighted Average Cost of Capital)

где kj — цена j-го источника средств;

dj — удельный вес j-го источника средств в общей их сумме (веса берутся исходя из ры­ночных оценок составляющих капитала или из балансовых оценок).

WACCотражает сложившуюся структуру капитала и использу­ется, прежде всего, для принятия решений стратегического характера. Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые ре­шения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже те­кущего значения показателяWACC.

Основные источники капитала, цену которых необходимо знать для расчета средневзвешенной цены капитала предприятия:

банковские кредиты

облигационные займы

долевой капитал в виде привилегированных акций

долевой капитал в виде обыкновенных акций

реинвестированная прибыль

Первый источник – банковские кредиты. Согласно нормативным документам проценты за пользование ссу­дами банка включаются в себестоимость продукции. Поэтому цена единицы такого источника средств (Цбк) меньше, чем уплачиваемый банку процент.

Цбк = rбк (1 –rп)

где rбк — процентная ставка по банковскому кредиту;

rп — ставка налога па прибыль.

Второй источник – облигационный заем. Этот источник по сравнению с банковским кредитом имеет более высокий риск, который должен компенсироваться более высокой ставкой.

Таким образом, цена источника «Облигационный заем» приблизительно равна величине уплачиваемого процента с учетом ставки налогообложения:

Цо = Зрд (1 – rп)

где Цо – цена источника “облигационный заем”;

Зрд – затраты на размещение и выплаты купонного дохода по облигации;

rп — ставка налога на прибыль.

При расчете цены данного ис­точника рекомендуется учитывать влияние возможной разницы между ценой реа­лизации облигаций и их нарицательной ценой.

Цена источника «Долевой капитал в виде привилегированных акций» рассчитывается следующим образом:

Цпа = Д / Цр

где Цпа – цена источника “привилегированная акция”;

Д — ожидаемый дивиденд;

Цр — рыночная цена акции на момент оценки.

Цена источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций» зависит от возможности предприятия выплачивать дивиденды, которая, в свою очередь, зависит эф­фективности его работы. Поэтому цена данного ис­точника средств (Цоа) можно рассчитать с гораздо большей условностью. Сущест­вуют разные методы оценки, из которых наибольшее распространение получила модель Гордона, в соответствии с которой:

Цоа = Д1/Цр + g

где Д1 — первый ожидаемый дивиденд;

Цр — рыночная цена акции на момент оценки;

g — заявленный темп прироста дивиденда.

Один из самых важных источников – реинвестированная прибыль. Этот источник обходится дешевле других собственных источников, поскольку не возникает эмиссионных расходов. Он безопасен в смысле отсутствия эффекта негативного влияния информации о новой эмиссии.

Цена этого источника может рассчитываться разными методами, а ее величина легко интерпретируется следующим образом. Полученная компанией прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Для того чтобы последние не возражали против реинвестирования прибыли, необходимо, чтобы ожидаемая отдача от такого реинвестирования была не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. В противном случае владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала. В некотором смысле реинвестирование прибыли равносильно приобретению ими новых акций своей фирмы. Таким образом, цена источника средств «Реинвестированная прибыль» (Црп) примерно равна стоимости источника средств «Долевой капитал в виде обыкновенных акций» (Цоа).

Предельная цена капитала – это цена последней денежной единицы вновь привлеченного капитала. Она характеризует прирост средневзвешенной цены капитала к сумме каждой новой его единицы, дополнительно привлекаемой предприятием. Предельная цена капитала рассчитывается на основе прогнозных значений расходов, которые компа­ния будет вынуждена понести для наращивания объема инвестиций при сложив­шихся условиях фондового рынка.

14. Управление собственным капиталом (состав собственного капитала и методы изменения его объема).

Капитал собственников предприятия (собственный капитал):

– стоимостная оценка совокупных прав собственников фирмы на долю в ее имуществе;

– величина чистых активов;

– долгосрочная задолженность предприятия перед своими собственниками;

– раздел баланса «Капитал и резервы»

Уставный капитал – совокупная номинальная стоимость акций фирмы, при­обретенных акционерами. Размер уставного капитала, количество акций, их номинальная стоимость категории (обыкновенные, привилегированные) акций, а также права их владельцев (акционеров) должны быть зафиксированы в уставе общества.

Содержание категории «уставный капитал» зависит от организационно-право­вой формы предприятия:

• для государственного предприятия это стоимостная оценка имущества, за­крепленного государством за предприятием на праве полного хозяйственного ведения;

• для товарищества с ограниченной ответственностью это сумма долей собст­венников;

• для АО это совокупная номинальная стоимость акций всех типов;

• для производственного кооператива это стоимостная оценка имущества, пре­доставленного участниками для ведения деятельности;

• для арендного предприятия это сумма вкладов работников предприятия;

• для предприятия иной формы, выделенного на самостоятельный баланс, это стоимостная оценка имущества, закрепленного его собственником за пред­приятием на праве полного хозяйственного ведения.

Минимальный уставный капитал ОАО должен составлять не менее 1000-крат­ного МРОТ на дату его регистрации, а ЗАО — не менее 100-кратного МРОТ.

Добавочный капитал. Это условное название источника финансирования представленного самостоятельной статьей в пассиве баланса, отражающей: а) сумму дооценок внеоборотных активов; б) разность номинальной и продажной стоимости акций, вырученной в процессе продажи акций; в) положительные курсовые разницы по вкладам в устав­ный капитал в иностранной валюте. За этим источником фактически стоят вла­дельцы обыкновенных акций.

Резервный капиталотражает сформиро­ванные за счет чистой прибыли резервы предприятия, которые являются дополнительной гарантией интересов сторонних инвесторов и кредиторов. Основная гарантия заключена в уставном ка­питале, однако любое изменение уставного капитала требует перерегистрации фирмы, поэтому часть прибыли перебрасывается в резервный капитал, направления использования которого ограничены в большей степени. Формирование резервного капитала пред­ставляет собой реструктурирование пассива баланса.

Прибыль. Принципиальное отличие данного источника состоит в том, что из прибыли идет начисление дивидендов, тогда как рассмотренные выше источники нельзя использовать для подобной операции. В балансе прибыль присутствует в явном виде как нераспределенная прибыль, а также скрыто — в виде созданных за счет прибыли фондов и резервов. Фонды собственных средств, представляющие собой по сути отложенную к распределению или распределенную по фондам, но не изъятую собственниками прибыль, формируются либо вынужденно (например, резервный капитал в обязательной его части формируется согласно требованиям законодательства), либо по воле владельцев.