Вопрос 21 Модели финансирования текущей деятельности организации

В теории финансового менеджмента известны четыре модели финансирования текущих активов, которые различаются между собой с точки зрения роли кредита и других краткосрочных обя­зательств в текущем финансировании фирмы (табл. 3.1).

Модели управления оборотным капиталом1

1 Наименова­ние модели управлении оборотным капиталом	Роль краткосрочно­го кредита и кре­диторской задол­женности	Риск с позиций ликвидности
Идеальная	За счет краткосроч­ных обязательств финансируются пол­ностью все текущие активы, т.е. и их пе­ременная часть тоже	Наибольший риск, особенно если есть вероятность, что нуж­но одновременно погасить все обязательства перед кредитора­ми
Агрессивная	За счет краткосроч­ных обязательств покрывается полнос­тью варьирующая часть оборотных ак­тивов	Весьма рискованна, т.к. в реальной жизни ограни­читься лишь минимумом теку­щих активов невозможно
Компромиссная	Варьирующая часть оборотных активов покрывается на 50% за счет краткосроч­ных обязательств	Наименьший риск, однако, возможно наличие излишних текущих активов и за счет этого снижение прибыли
Консерватив­ная	Варьирующая часть покрывается частич­но за счет долгосроч­ных пассивов	Отсутствует риск потери лик­видности, т.к. нет краткосроч­ной кредиторской задолженно­сти

' Постоянный оборотный капитал (системная часть текущих активов), по­требность в нем относительно постоянна в течение всего операционного цикла. Переменный оборотный капитал (варьирующая часть текущих активов), потреб­ность в нем изменяется вплоть до полного ее исчезновения в отдельные периоды. Понятие постоянного оборотного капитала может трактоваться по-разному — как средняя величина текущих активов, используемых предприятием в течение определенного периода времени, или как минимум оборотных средств, необходи­мых для нормальной текущей деятельности.

Важная роль в управлении оборотным капиталом предприятия принадлежит краткосрочным заимствованиям, использование ко­торых определяется выбранной моделью управления оборотным капиталом. Идеальная модель — слишком теоретическая. Дейст­вительно, трудно представить ситуацию, когда все оборотные сред­ства сформированы за счет краткосрочных долгов, в реальной жиз­ни она практически не встречается. В последних трех моделях (агрессивной, консервативной и компромиссной) главная идея со­стоит в том, что для обеспечения ликвидности предприятия необ­ходимо, чтобы внеоборотные активы в совокупности с системной частью оборотных активов покрывались долгосрочными пассивами.

Заметим, что роль краткосрочных обязательств и их доля в составе источников финансирования текущей деятельности фирмы возра­стает в направлении «консервативная — компромиссная — агрес­сивная — идеальная модель», риск нарушения ликвидности фир­мы при этом изменяется в том же направлении. При этом даже консервативная модель управления оборотным капиталом пред­полагает обязательное использование кредита для покрытия части варьирующих активов. Таким образом, кредит органично встроен в процесс управления оборотным капиталом фирмы, именно он обеспечивает маневренность поведения и адекватность реакции ее финансового обеспечения на изменение конъюнктуры рынка или рыночной стратегии компании.

Выбор модели управления оборотным капиталом является ключевым моментом финансового менеджмента, определяющим характер взаимодействия предприятия с кредиторами и дебиторами, объемы и сроки кредитных сделок- Общая линия поведения фирмы в отношении привлечения заемного капитала зависит от ряда объективных причин:

♦ масштабы деятельности: кредиторы по-разному относятся к крупным и мелким заемщикам, мелкий бизнес менее устой­чив, крупные предприятия более инертны, но у них более весо­мый собственный капитал;

♦ этап жизненного цикла фирмы: как правило, на этапе становле­ния трудно найти кредиторов, при налаженном стабильном бизнесе — проще;

• отраслевые особенности структуры издержек, определяющие силу операционного рычага и риск заемщика;

* отраслевые особенности кругооборота капитала, скорость его оборота, равномерность поступления выручки, длительность производственно-финансового цикла: наиболее привлекатель­ны для кредиторов предприятия с быстрым оборотом капитала и равномерным поступлением выручки (например, торговое предприятие может позволить себе большие суммы краткос­рочной задолженности, не нарушая своей ликвидности);

* сезонность, дискреционность расходов (одномоментные или постоянно осуществляемые).

Политика заимствований должна быть относительно стабиль­ной, т.к. большинство из вышеперечисленных факторов практи­чески неизменны в краткосрочном периоде или могут меняться незначительно.

Выбор модели управления оборотным капиталом, т.е. степени участия кредитных источников в финансировании текущей деятельности фирмы, зависит от объективных факторов — величины финансового и операционного рычага

Факторы, влияющие на выбор модели управления оборотным капиталом

Финансовый рычаг	Операционный рычаг
Увеличение массы применяемого оборотного капитала за счет использования заемных средств	Увеличение постоянных издержек на величину уплачиваемых процентов:
• возможность увеличить масштабы деятельности или избежать ее сокращения вследствие недостатка оборотных средств; • снижение риска за счет смещения точки безубыточности (порога рентабельности) вправо ♦ повышение рентабельности собственного капитала	* снижение рентабельности; ♦ повышение риска за счет смещения точки безубыточности (порога рентабельности) влево

Риск заемщика и пределы безопасного заимствования могут быть определены на основе исследования эффектов операционно­го и финансового рычага в деятельности предприятия, которые зависят от следующих параметров:

• структуры издержек производства (в торговле — издержек об­ращения);

• состава источников финансирования (соотношения собствен­ных и заемных средств);

• рентабельности производства, которая ограничивает возмож­ности выплаты процентов;

• уровня налогообложения (через налоги изымается часть де­нежных поступлений, ограничивается платежеспособность за­емщика);

• цены заемных средств, которая определяет доступность кре­дита.

Заемщик несет риск потери платежеспособности в связи с непредвиденными неблагоприятными изменениями рыночной конъюнктуры, когда объем реализации продукции резко сокраща­ется и уменьшается приток денежных средств.

Причем степень такого риска напрямую зависит от отраслевых особенностей структуры издержек (себестоимости) продукции заемщика — доли в ней постоянных и переменных затрат. Если переменные затраты (затраты на сырье, материалы, полуфабрика­ты, энергозатраты в производстве и др.) изменяются прямо пропорционально объему производства, то постоянные затраты не за­висят от объема производства (например, амортизация, налог на имущество, расходы по текущему ремонту, страховые взносы, арендная плата и др.). Проценты, уплачиваемые за банковский и любой другой кредит, увеличивают постоянные затраты и тем са­мым увеличивают риск потери платежеспособности предприятия-Предприятия, имеющие высокую долю постоянных затрат в себестоимости, характеризуются сильным операционным рыча­гом — они быстрее теряют прибыль при снижении объема реали­зации продукции, чем предприятия, имеющие низкую долю по­стоянных затрат. Включение в постоянные затраты процентов за кредит усугубляет последствия непредвиденного падения объема выручки от реализации.

повышение постоянных издержек за счет процентов за кредит приводит к смещению точки безубыточ­ности вправо, т.е. предприятие начнет быстрее терять прибыль при сокращении объема производства (при движении по горизон­тальной оси влево к нулю графика). Этот график позволяет также определить, при каком объеме реализации продукции в натураль­ном или в денежном выражении предприятие не сможет покры­вать своих постоянных издержек.

В то же время использование заемных средств позволяет фир­ме увеличить объем производства, получить дополнительные до­ходы. Начинает действовать финансовый рычаг, который характе­ризует увеличение доходности собственного капитала за счет привлечения заемных средств, т.е. фирма заставляет работать за­емные средства на свой финансовый результат .

Финансовый рычаг характеризует соотношение между заем­ным и собственным капиталом. Компания, имеющая значительную долю заемного капитала, характеризуется высоким уровнем финансового рычага, если она использует только собственные средства, она финансово независима, В сущности, контроль фи­нансового рычага позволяет осторожно использовать долговые обязательства с фиксированными выплатами для финансирования тех инвестиций (активов), которые обещают доход больше, чем процентные выплаты по этим обязательствам. Эффект финансо­вого рычага показывает, на сколько процентов увеличивается рен­табельность собственного капитала за счет привлечения заемных средств в оборот фирмы.

Базовой величиной для определения размера участия заемных средств в финансировании деятельности предприятия является экономическая рентабельность (отношение прибыли за вычетом процентов за кредит и налога на прибыль к средней величине ис­точников собственных средств), которая зависит от эффективно­сти производственной деятельности предприятия: именно при­быльность бизнеса определяет возможность выплаты процентов по кредитам- Величина эффекта финансового рычага, т.е. процен­та дополнительной прибыли, приносимой использованием в обо­роте заемных средств, может быть увеличена или за счет увеличе­ния суммы привлеченных ресурсов, или за счет снижения платы за кредит.

При разработке финансовой стратегии использования заем­ных средств необходимо учитывать оба рычага. Например, пред­приятие со слабым финансовым рычагом может позволить себе взять больший финансовый риск, иметь большее отношение обя­зательств к собственному капиталу. Фирма с сильным операцион­ным рычагом, наоборот, должна ограничить привлечение заем­ных средств для ограничения риска.

При использовании заемных средств на условиях выплаты по­стоянного дохода кредиторам (банковские кредиты, займы, обли­гации и др.) возрастают риски акционеров, т.к. в таком случае мо­гут сократиться выплаты дивидендов. Кроме того, предприятие, связанное множеством долговых обязательств, лишается свободы маневра.

Потребность фирмы в оборотном капитале не является неиз­менной величиной, причины изменений могут быть следующие:

• увеличение масштабов деятельности, когда капиталовложени­ям в основной капитал должны соответствовать дополнитель­ные вложения в оборотный капитал;

■ краткосрочные изменения рыночной конъюнктуры, на кото­рые фирма должна гибко реагировать, увеличивая или умень­шая объемы продаж, что требует соответствующего измене­ния величины применяемого оборотного капитала (торговые циклы);

• сезонные колебания потребности в оборотном капитале, ха­рактерные для ряда отраслей;

• изменение условий снабжения факторами производства и сбы­та продукции;

• рыночная стратегия фирмы;

• чрезмерное отвлечение средств в дебиторскую задолженность;

• необходимость восполнения оборотного капитала, разъедае­мого инфляцией.

Увеличение массы применяемого оборотного капитала, свя­занное с вводом в действие новых производственных мощностей и основных фондов, — важнейшее условие экономического роста. Источники финансирования дополнительной потребности в обо­ротном капитале закладываются в план финансирования инвестиционного проекта на осуществление капитальных вложений и фи­нансируются на долгосрочной основе, как правило, из нескольких источников (собственные средства, облигационные займы, бан­ковские и бюджетные кредиты и т.д.). Остальные перечисленные выше причины изменения потребности в оборотном капитале свя­заны с текущей деятельностью предприятия.

потребность в увеличении оборотного капитала может измениться вследствие изменения частоты поставок (отгрузки), со­става и численности поставщиков (покупателей), их дальности, форм расчетов за товары, работы, услуги.

Кроме того, необходимо помнить, что управление оборотным капиталом должно органично учитывать рыночную стратегию фирмы, которая может, например, предусматривать накопление товарных запасов для выхода на рынок в наиболее выгодный для фирмы момент.

Значительное отвлечение средств в дебиторскую задолжен­ность вызывает недостаток средств для текущей деятельности, но в таком случае речь идет не о нехватке оборотных средств вооб­ще, а о нерациональной их структуре. Следует заметить, что нор­мальная дебиторская задолженность, которая своевременно превращается в реальные деньги, является полноценным ком­понентом оборотного капитала, проблемы возникают, когда про­цесс обращения дебиторской задолженности нарушается.

Предприятия также испытывают острый недостаток оборот­ных средств в периоды высокой инфляции. Это, как правило, те предприятия, которые не имеют возможности в силу объектив­ных рыночных условий компенсировать рост цен на сырье и материалы повышением цен на собственную продукцию. Отсю­да появляется необходимость восполнения оборотного капитала, съедаемого инфляцией.

Потребность предприятия в дополнительных оборотных сред­ствах финансируется за счет собственных средств или за счет кре­дита — коммерческого, банковского или бюджетного. Традици­онно краткосрочные кредиты и займы являются наиболее гибкими формами финансирования дополнительной потребности в обо­ротных средствах, возникающей по причине конъюнктурных ры­ночных колебаний спроса и соответственно объемов реализации.

колебания потребности организации в оборот­ных средствах объективно обусловливают ее спрос на привлечен­ные ресурсы. Для покрытия дополнительной потребности в обо­ротных средствах могут использоваться коммерческий (товарный, денежный, вексельный), банковский, бюджетный кредит. Незави­симо от характера кредиторов, вида и формы краткосрочного кре­дитования необходимо видеть связь краткосрочного кредита сдвижением оборотного капитала. Возможности привлечения и погашения различных внешних источников финансирования зависят от особенностей кругооборота оборотного капитала дан­ного предприятия, связанных с длительностью производствен­но-коммерческого цикла, сезонностью деятельности и другими условиями. Объектами краткосрочного кредитования могут быть оборотные средства в целом, а также отдельные их элементы, на­пример сырье и материалы, товары и др.

В любом случае краткосрочный кредит в оборотные средства предприятия: имеет следующие признаки;

* срок краткосрочного кредитования увязан со сроками оборота оборотного капитала — до одного года или не более одного кругооборота капитала;

* краткосрочный кредит погашается за счет поступлений от те­кущей деятельности предприятия, из выручки от реализации товаров (работ, услуг), т.к. элементы оборотного капитала составляют большую часть себестоимости, а потому бесперебой­ность кругооборота оборотного капитала является условием погашения краткосрочного кредита;

* затраты на привлечение краткосрочного кредита включаются в бухгалтерском (финансовом) учете в состав издержек (себе­стоимости), в налоговом учете — в пределах установленных ограничений.

У российских предприятий, как правило, среди краткосрочных обязательств преобладает кредиторская задолженность, а долго­срочные заимствования невелики. Банковский кредит не играет столь заметной роли в обеспечении текущей деятельности пред­приятий, как это имеет место за рубежом. В то же время существу­ет ряд крупных предприятий» широко использующих банковские кредиты для финансирования текущей деятельности.