Когденко Краткосрочная и долгосрочная финансовая политика 2010

Показатель дифференциала финансового рычага, рассчитанный через рыночные и фактические процентные ставки, высок, что обеспечивает предприятию значительный запас финансовой прочности как на случай повышения процентных ставок, так и на случай снижения уровня рентабельности. Однако необходимо отметить снижение дифференциала вследствие снижения рентабельности активов предприятия, которое произошло из-за опережающего роста расходов, отмеченного ранее.

Что касается эффекта и индекса финансового рычага, то значения показателей растут исключительно вследствие плеча финансового рычага при снижении его дифференциала. В отчетном году в результате привлечения заемного капитала рентабельность собственного увеличилась на 2,3 процентных пункта, что, безусловно, можно расценивать как признак эффективной, но при этом недостаточно активной финансовой политики. Как показывают расчеты, рентабельность активов снизилась на 35,9 %, а рентабельность собственного капитала снизилась в меньшей степени, на 29,9 %, что является следствием действия финансового рычага, который вследствие своего положительного влияния на рентабельность собственного капитала уменьшил его снижение.

Общий вывод по результатам анализа показателей финансового рычага заключается в том, что с учетом результатов деятельности предприятия и сложившихся рыночных условий привлечение заемного капитала выгодно, решение об изменении стратегии финансирования было целесообразным и оправданным, дальнейшее увеличение доли заемного капитала в структуре финансирования возможно, поскольку предельное значение плеча финансового рычага не достигнуто, дифференциал велик, а уровень операционного рычага достаточно низок.

На следующем этапе изучения структуры финансирования организации необходимо определить средневзвешенную стоимость капитала. В этом случае так же, как и при оценке показателей финансового рычага, стоимость капитала рассчитана исходя из рыночных и фактических ставок процента. Результаты расчета рыночной стоимости собственного капитала по методу «восходящего бета» представлены в табл. 91. Как показывают расчеты, отрасли присущ достаточно низкий уровень риска (источник значения коэффициента бета Лукасевич И.Я. «Финансовый менеджмент»). Коэффициент бета предприятия, скорректированный на операцион-

111

ный и финансовый риски, растет в отчетном году, это связано с увеличением как операционного риска, так и финансового. Таким образом, стоимость собственного капитала, рассчитанная по CAPM модели, равна 18,47 % в отчетном году.

С целью выяснения причин увеличения стоимости собственного капитала выполнен факторный анализ, результаты которого представлены в табл. 92. Расчеты показывают, что основная причина увеличения стоимости собственного капитала – это увеличение финансового риска, связанное с увеличением заемного капитала относительно собственного.

Расчет средневзвешенной стоимости капитала представлен в табл. 93. Как отмечалось ранее, в инвестированном капитале преобладает собственный капитал, доля которого в отчетном году составила 89,46 %. При этом структура капитала становится более рискованной и дешевой, именно поэтому средневзвешенная стоимость капитала, рассчитанная по рыночным и фактическим ставкам, снижается. При этом снижение рыночной стоимости капитала не существенно, это связано с тем, что при уменьшении удельного веса наиболее дорогого источника капитала – собственного капитала, он становится дороже вследствие увеличения финансового риска. Фактическая стоимость капитала значительно выше рыночной вследствие очень высокой рентабельности собственного капитала, которая характеризует его фактическую стоимость.

Для того, чтобы сделать вывод относительно того, создает организация стоимость или разрушает ее, необходимо рассчитать еще один показатель, оценивающий эффективность деятельности орга-

113

низации – рентабельность инвестированного капитала. Результаты расчетов приведены в табл. 93. С учетом этих значений можно сделать объективный вывод о том, что организация создает стоимость, поскольку рентабельность инвестированного капитала превышает средневзвешенную стоимость капитала, рассчитанную по рыночным ставкам. Однако спред снизился почти более, чем в 5 раз с 12,75 до 2,38 %, что связано исключительно со снижением рентабельности инвестированного капитала с 30,61 до 19,94 %.

Для выявления влияния факторов, определивших динамику средневзвешенной стоимости капитала выполнен ряд расчетов (табл. 94–95) Как показывают расчеты (см. табл. 94), существенное снижение фактической средневзвешенной стоимости капитала вызвано снижением фактической стоимости собственного капитала, а также снижением его удельного веса. Что касается рыночного значения средневзвешенной стоимости капитала, то ее незначительное снижение вызвано изменением структуры инвестированного капитала, а именно снижением удельного веса собственного капитала.

Таблица 94

Факторный анализ фактической средневзвешенной стоимости капитала

114

Таблица 95

Факторный анализ рыночной средневзвешенной стоимости капитала

Рассчитав показатели финансового рычага и средневзвешенной стоимости капитала, следует определить, каковы минимальные значения показателей эффективности деятельности организации, при которых бизнес начинает создавать стоимость, то есть спред принимает положительные значения. Результаты соответствующих расчетов представлены в табл. 96. Как показывают расчеты, минимальный уровень дифференциала равен 10,13 %, то есть в отчетном году предприятие, имеющее дифференциал, рассчитанный с учетом рыночных ставок и равный 13,26 %, приблизилось к критическому уровню. Что касается минимального уровня рентабельности активов, который равен 23,13 %, то фактическая рентабельность активов в отчетном году на уровне 26,26 %, также незначительно превышает минимально допустимый уровень. Все это свидетельствует о том, что незначительное снижение операционной эффективности приведет к разрушению стоимости.

115

Таблица 96

Минимальные показатели эффективности деятельности организации

В заключение рассчитан показатель базовой прибыли, на величину которого структура финансирования также оказывает существенное влияние (табл. 97). Как показали расчеты, базовая прибыль уменьшилась на 19,97%, с 8,43 до 6,74 руб./акцию.

Факторный анализ, выполненный методом абсолютных разниц, результаты которого приведены в табл. 98, позволяет сделать следующие выводы. Основной фактор снижения базовой прибыли – снижение операционной прибыли, доля влияния фактора – 105,8 %. Положительное влияние оказало снижение расчетной ставки по налогу на прибыль. Количество акций не изменилось, поэтому этот

116

фактор влияния на базовую прибыль не оказал. Результаты анализа позволяют сделать заключение о несущественности влияния структуры финансирования на величину базовой прибыли, определяющее влияние на которую оказало снижение операционной эффективности бизнеса.

3.1.3. Анализ абсолютных и относительных показателей финансовой устойчивости и расчет целевой структуры капитала

Подводя итог исследованию стратегии финансирования организации, необходимо оценить ее с точки зрения балансовой и операционной финансовой устойчивости. Что касается анализа балансовой финансовой устойчивости, то наиболее приемлемыми алгоритмами для данной цели представляется исследование ликвидности баланса (функциональная модель, табл. 99–100), установление типа финансовой устойчивости организации (табл. 101), а также расчет относительных показателей (табл. 102–104).

Оценивая результаты анализа ликвидности баланса рассматриваемой организации, можно отметить наличие излишков на начало и на конец года, что свидетельствует о высокой и даже избыточной степени финансовой устойчивости организации, несмотря на существенные заимствования, осуществленные в отчетном году. При этом два из трех балансовых излишка растут, а один уменьшается, что можно оценивать положительно, поскольку излишняя финан-

117

совая устойчивость снижает эффективность бизнеса и негативно влияет на возможность бизнеса создавать стоимость. Увеличение первого излишка связано с привлечением долгосрочных займов в значительном объеме. Рост третьего излишка связано с тем, что увеличение ликвидных активов, а именно краткосрочных финансовых вложений, было существенно больше, чем повышение функционально связанных с этими активами обязательств, а именно краткосрочных кредитов. Второй излишек уменьшился, что вызвано значительным ростом кредиторской задолженности при не столь значительном увеличении запасов.

Таким образом, можно сделать вывод о том, что, несмотря на некоторое увеличение доли привлеченного капитала в источниках финансирования, бизнес остался в высокой степени финансово устойчивым с точки зрения балансовой финансовой устойчивости.

Анализ типа финансовой устойчивости организации (табл. 101) показал, что организация имеет достаточно «нормальных» источников для финансирования операционного цикла. Так, при наличии запасов, стоимостью 25 172 213 тыс. руб. на конец года организация имеет «нормальных» источников финансирования на сумму 48 080 041 тыс. руб., что обеспечивает ей значительную финансовую устойчивость. Таким образом, на начало и конец года тип фи-

120